不缺钱的涪陵榨菜，缺“高端”

你上一次吃榨菜是什么时候？也许是早晨的一碗白粥旁，也许是泡面时随手撕开的一小袋，也许是外卖餐盒里附赠的那一包。它太日常，日常到几乎让人忘了，这是一家市值曾经令人侧目的上市公司。

涪陵榨菜（002507.SZ）曾被称作“榨菜茅”。2010年上市时，公司营收只有5亿多元，到2020年已涨至22亿多元，十年增长三倍多。2018年，“乌江”品牌价值被评估为132亿元，涪陵榨菜的股价在这十年间上涨约十倍。

但如今，这个名字被提起的次数明显少了。公司自己也承认，榨菜的销售吨量在下降，行业已进入存量竞争。当年的“国民下饭菜”，现在究竟走到了哪一步？我们翻开它2026年的三季报，用数据来回答。

来源：企业官网

（一）

净利润下降11.79%，拖累它的不是榨菜，是利率

先看账面。第三季度，公司营收7.02亿元，同比增长2.35%；归母净利润2.05亿元，同比下降11.79%。前三季度累计，营收20.68亿元，增长3.45%，净利润6.14亿元，下降8.78%。

收入在涨，利润在跌，很容易让人得出“榨菜卖不动了”的结论。但把扣非净利润翻出来，情形就不同了：第三季度下降2.91%，前三季度下降5.4%。单看第三季度，归母净利润与扣非净利润之间相差将近9个百分点。

这9个点，是理财收益缩水造成的。去年第三季度，公司的非经常性损益约为3000多万元，今年只剩1000万元出头。前三季度投资收益为3116万元，去年同期为5937万元，近乎腰斩。公司对此的解释是，保本理财额度减少，同时票面利率持续走低。

换句话说，这个季度利润下滑，主要是利率不给力，而不是榨菜不好吃了。不过，主业也谈不上轻松：毛利率从去年同期的53.7%降至52.3%，销售费用还增长了近5%。主业没有塌。

（二）

十年涨价十二次，“榨菜茅”的高端梦是怎么醒的

要理解这份财报，得回到更早的故事。

榨菜是一门什么样的生意？价格低、频次低、品类天花板清晰可见。据欧睿数据，2021年包装榨菜整个行业规模约为83亿元，增速在逐年放缓。作为行业龙头，涪陵榨菜占据三成以上的份额，再想增长，路径只剩两条：涨价，或者做高端。

涨价这条路，它已经走到了极致。据中信建投统计，2008年至2018年，公司累计提价十二次，其中不少是“减量不减价”。2021年11月，公司再度发出涨价函，部分产品提价3%至19%，一度冲上热搜。

这一次，消费者没有再配合。2021年全年，榨菜产量和销量分别下降2%和1%，收入靠价格撑着，销量却先掉了头。

涨价的空间收窄，公司转而向上寻路：推出高端瓶装“下饭菜”，发力餐饮渠道，瞄准中高端客群，甚至提出过百亿产值的目标。但榨菜是泡面的搭子，是白粥的伴侣，让一包几块钱的东西讲高端故事，消费者心里自有一杆秤：不就是咸菜吗？

与此同时，社区团购冲击了原有的价格体系，小厂商则趁原料丰收、成本低的时候展开激烈竞争。公司后来转向重塑2元价格带、加码营销。在与投资者的交流中，公司也承认，2025年对餐饮渠道的价格做了调整，取消了此前开拓市场时给出的优惠。

涨价的故事，讲到最后，市场不再买账。“榨菜茅”这个称号，反而成了它最重的包袱。

（三）

66亿元躺在账上，既是安全垫，也是一面镜子

再看资产负债表。公司货币资金29亿元，交易性金融资产34.9亿元，其他流动资产中还有2亿多元的保本理财，三项合计约66亿元，占总资产97.7亿元的将近七成。

经营现金流同样亮眼：前三季度净流入6.91亿元，同比大增54.66%，高于净利润。榨菜的生意，现金流好得像一本教科书。

然而，这笔巨款有相当一部分用于购买理财，而理财收益正在下降。账上每出现一个点的利率缺口，就意味着3000多万元利润的蒸发。

公司并非没有动作。在建工程从6.5亿元增至9.3亿元，增幅42.5%，主要是乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地的投入。可是，在一个连公司自己都承认已进入“存量竞争”的行业里，扩出来的产能要卖给谁？

这是这家公司最拧巴的地方：有钱，有品牌，有窖池，却缺一个让资金流向主业的理由。

（四）

第二曲线：研发涨了180%，应收账款涨了近4倍

于是，公司开始寻找第二条腿。研发费用从752万元增至2107万元，增长180%。新品一个接一个：复合调味料、鱼调料，去年有榨菜月饼、榨菜咖啡，今年又与游戏《暗区突围》联名推出礼盒。东方证券的研报提到，今年上半年其他产品收入为7740万元，同比翻了一倍多。

但硬币还有另一面。7740万元放在上半年13亿多元的营收盘子里，占比不到6%。同时，销售费用达到3.34亿元，增速比收入还快。靠花钱买来的增长，利润率往往会往下走。

另一个值得留意的信号是应收账款：从2917万元增至1.44亿元，增长近4倍。公司的解释是，这是给优质客户授信，年初给、年末收。这个解释说得通，但一门原本以“现款现货”著称的生意，开始给账期了，背后的含义是，增长不再是躺着就能来的。

结语

这份三季报没有暴雷，没有财务隐患，现金流漂亮，有持续分红。

但它同时说明了一件事：靠涨价堆出来的神话，已经走到了落地的时刻。榨菜还是那包榨菜，吃的人没有变多，卖的人却多了起来。

过去十年，乌江靠涨价讲了一个故事。接下来的十年，它要证明的是：除了榨菜，乌江还能卖什么？66亿元的现金给不出答案，只有产品可以。

（本文仅为个人分析，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

编辑 余冬梅

审核 何先菊