没有人想到！人民币还没到5.5，外资开始扫货上海核心写字楼了？

先把一个容易被忽略的前提说清楚：高盛喊的“5.5”，并不是明年、后年的目标价。按它9月那份报告的路径，人民币每年温和升值3%到5%，到2028年底在6.0附近，要到2031年底才摸到5.5。

也就是说，距离这个数字，还有五年多的路要走。可偏偏是在这个数字远未兑现的时候，上海核心区写字楼的买家名单里，已经出现了外资重新询价的动静。

这就有了标题里那个问题：人民币还没到5.5，外资就开始扫货了？我的判断是：“扫货”二字说早了，但“开始”二字没说错。

外资眼下还没有放量出手，可它们的算盘，已经按另一套账本在打了。先看一张不太好看的成交单。

据高力国际的统计，2026年上半年上海大宗交易共55笔，内资买家占了九成三，外资只有4笔，其中两笔还是东亚银行买自家关联的物业。也就是说，真正从外面掏钱进来的买卖，几乎可以忽略。

到了第三季度，仲量联行的口径是23宗、约93.1亿元，戴德梁行的口径是16宗、64.7亿元，两家统计范围不同，数字对不上，但方向一致：主角依旧是境内的企业和险资。戴德梁行还专门点到一笔，三季度唯一的外资出售核心综合体的交易，买家是本地企业。

所以，如果只盯成交，结论只能是外资还在撤。这一点必须承认，不能为了迎合标题硬说“外资已经进场”。

那为什么我还说，开始扫货的信号是真的？因为买卖是结果，询价才是意愿。

有长线资金的机构，从内部立项到真正出价，要先搭持股架构，再算汇率对冲，还得把退出的路径一条条评估过，短则半年，长则一两年。今天成交表上看不到它们，不等于它们没在路上。

而一些公开的动向，已经可以拼出方向：2025年，加拿大养老基金投资公司（CPPIB）将持有的四个龙湖天街项目股权出售给大家保险旗下公司；同年12月，万科将其持有的上海虹桥万科中心剩余10%股权转让给新加坡政府投资公司（GIC）关联公司；7月，施罗德资本与西子国际宣布战略合作，并计划发起聚焦长三角核心城市的私募房地产股权投资基金。

这些钱的共同点，是都瞄准了核心城市、核心地段、可持续的现金流，而不是追涨杀跌的短线资金。接下来的问题是：它们凭什么现在动心？

我看有三笔账变了。第一笔，汇率的账。写字楼收的是人民币租金，而海外基金的负债和考核是美元。

同样一栋楼，人民币每升一点，美元口径下的回报就多一点。2026年人民币从年初的6.99左右升到了9月下旬的6.69附近，累计升了四个百分点以上，而且是在美元指数同期走强的背景下升的，这很不寻常。

推着汇率走的，主要是贸易账户上的真金白银：9月单月货物贸易顺差达到1335亿美元，企业结汇的意愿也在抬头。

对外资来说，不必等人民币真的到5.5才下手，只要“温和升值”这个方向被写进基准预期，一栋楼的美元回报测算就能多出一块额外收益，这块收益足以让原本算不过来的项目重新过会。第二笔，价格的账。

上海核心区写字楼这两年被打了折。有的项目成交价，比十年前外资买入时跌去了四成以上；核心商圈甲级写字楼的资本化率，已经走到了5.5%到6%的区间。

更关键的是，有些成交单价已经低于同地段新建一栋楼的重置成本。这意味着买家定价的锚，从“未来租金还能涨多少”换成了“现在重建一栋要花多少钱”。

前者靠预期，后者靠地段的不可复制性。当然，租金仍然没有见底。

戴德梁行的数据显示，三季度全市甲级写字楼的平均租金是每天每平方米6.32元，环比还下跌了1.5%；空置率虽然环比回落了2.7个百分点，可每五间屋子里仍有一间空着；当季吸收的面积是31.8万平方米，这个量能把存量往下压，却压不动新楼入市的节奏。

需求在修复，供给仍在排队，租金短期很难大涨。所以聪明的钱买的不是租金上涨，买的是“跌无可跌”的安全垫。

这是和2021年那一轮外资抢购完全不同的逻辑。第三笔，出口的账，也就是退出的通道。外资长期的顾虑，一直是“进得去、出不来”。

近两年公募REITs的容量不断扩大，商业不动产也被纳入试点范围，险资和长线基金更愿意走的，是先用基金把楼买下来，再交给专业团队把租约做满，最后装进REITs卖给公众投资者这条线。

通道哪怕只通了一点点，外资给退出打的折扣就会少一点，决策周期也会短一点。这里有个细节值得多想一层。

过去外资看中国写字楼，心里默认的退出方式只有一种：找下一个更大的买家接盘。这等于把赌注押在“还有人愿意出更高价”上，风险全在最后一棒。

而REITs的意义，是把最后一棒从“找一个冤大头”变成“分给很多普通投资者”，退出从一场谈判变成一个流程。流程化的东西，海外机构的投委会最愿意批。

到这里，逻辑链条就清楚了：汇率给了方向，价格给了安全垫，REITs给了出口。三个条件没有一个是“必须等5.5”，每一个都已经在发生。

但我也想泼一盆冷水。这个窗口并不会一直开着。

现在真正在接盘的，是境内的产业资本和保险资金，拼多多这类企业整栋买下陆家嘴的写字楼自用，保险机构组团拿下核心地段的资产包。可售的整栋楼本来就有限，被这批人一栋一栋消化掉之后，等外资走完流程准备出价，货架上还能剩下多少好货，是个实打实的问题。

另外，外资内部也不是铁板一块。一边是新钱试探着进来，一边是老基金在到期、违约、被赎回的压力下折价甩货：有的项目被贷款方收走，有的以接近买入价五折的价格寻求出售。

这些卖家卖的并不是资产不好，而是基金周期到了。对市场来说，这是一个“旧仓位出清、新资金入场”的换手阶段，两股力量在同一张成交表上叠加，才让外资的真实意图显得特别模糊。

所以，我认为判断外资是不是真的回来了，别看一两个季度的成交笔数，要盯三个更硬的指标：第一，核心区可售整栋的去化速度；第二，企业结汇率能否在升值预期中保持高位，这决定汇率的底气；第三，外资从立项到出价的周期是不是在缩短，这决定它们的耐心。

三个指标同时往同一个方向走，才算窗口真正打开。再把视角拉远一点。

写字楼是最不容易做假的经济温度计之一：企业扩不扩张、愿不愿意租大一点的楼层，租金和空置率不会撒谎。外资现在的姿态，是一只脚在门里、一只脚在门外，既没有离场，也没有冲进来。

对于关心楼市、关心资产价格的普通读者，我的建议是别被“外资扫货”这种标题带着走，也别被“外资撤退”的叙事吓住，盯住成交结构和询价热度这两条线，比听任何一家机构喊价都管用。

还有一个常被忽视的细节：外资看写字楼，从来不是孤立看一栋楼，而是把它放进一个资产组合里比较。同样的钱，投到东京、新加坡、悉尼的核心写字楼，回报率各是多少？

投到上海又是多少？当上海核心物业的资本化率走到5.5%到6%，而一些成熟市场的优质资产收益率并不比这高多少，上海的相对吸引力就开始浮现。

这是一个比较出来的结论，不是一个情绪出来的结论。所以我不担心某一个季度的成交冷清，真正该担心的，是价格反弹得太快，把这个比较优势又吃掉了。

最后回到那个数字。人民币到不到5.5，对写字楼的定价来说，没有想象中重要。

重要的是，长线资本是否已经接受“人民币慢慢升值”这个前提，并且在这个前提下，重新给核心资产定价。价格从来不是等涨起来才有人买，而是有人开始算账的时候，涨的种子就已经埋下了。

外资的电话先于成交打进来，说的就是这个道理：真正的拐点，往往出现在成交表还冷清、询价单却开始变厚的那一天。等到成交表上再出现一长串外资的名字，那时候的价格，就不会是今天这个价格了。