住房租赁产业的价值重构：从“开发换轨”到“运营定价”

（ICCRA住房租赁产业研究院院长赵然。受访者/图）

中经记者 吴静 卢志坤 北京报道

“开发时代过去了，房地产如此，租赁住房亦如此。”在近日举行的第八届领航·住房租赁产业国际论坛上，ICCRA住房租赁产业研究院院长赵然作出这一判断。

随着“十四五”保障性租赁住房大规模筹集建设任务收官，“十五五”行业重心转向存量资源利用与长期经营，住房租赁正经历一轮从规模扩张向精细化运营的换轨。

论坛期间，ICCRA发布行业首个长期运营力评价体系。赵然在接受《中国经营报》记者专访时表示，行业当下进入“低声量、稳情绪的静默期”，但沉寂的是声量，不是需求。旧模式失效后，新的价值尺度正在建立——运营力需要被记录、被验证、被比较，最终转化为可审计的NOI（净营运收入）和可定价的资产价值。

沉寂的是声量，不是需求

房地产开发时代的落幕，首先写在供给数据里。ICCRA《2026中国住房租赁市场资产管理报告》显示，2026年上半年，16个重点城市新增集中式租赁住房项目231个、新增房间约10.4万间，同比分别增长47.1%和28.4%。

在赵然看来，供给看似仍在高位，但这更多是“十四五”已筹建项目的集中交付，而非新一轮开发周期的开启。供给来源已明显存量化：新建项目中63%来自存量土地开发，改造项目中超过95%来自存量商业办公楼与存量商品房。ICCRA调研的34家机构中，未来一年以新建项目为主的仅占11.8%，76.4%的机构明确将存量盘活或多元组合纳入投资策略。

行业的体感则更为直接。国家统计局数据显示，今年1—8月，全国房地产开发投资同比下降19.9%，新开工面积下降24.8%。在住房租赁领域，随着融资约束增强、经营成本压力显现，品牌退场与项目收缩接连出现，比如2025年以来，魔方公寓多地项目出现终止运营或更换出租主体的情况。扩张放缓、融资趋紧、观望情绪弥漫，焦虑成为不少从业者的真实感受。

赵然将这一阶段概括为行业进入“低声量、稳情绪的静默期”。她认为，安静不代表没有变化，往往意味着旧模式已经失效，新的价值尺度尚未建立。

但房地产开发时代的落幕，并不意味着住房租赁失去发展空间。住房租赁始终是一项与民生紧密相连的产业。对于初入城市的年轻人、跨区域就业的劳动者，以及有着不同居住需求的家庭而言，租房始终是城市生活的重要选择。

国务院新闻办公室公布的数据显示，“十四五”期间，全国建设筹集各类保障性住房及城中村、危旧房改造安置住房1100万套（间）以上，惠及3000多万人。赵然强调，租赁住房首先是一项长期民生基础设施，市场周期可以改变资本投入的速度，却不会消除城市中的租住需求。

专业机构的市场预期同样传递出积极信号。ICCRA调研问卷显示，34家受访机构中，85.3%预计2026—2027年住房租赁大宗交易市场将保持稳定或有所上升，88.2%未来一年重点关注北上广深，73.5%关注租赁式社区产品线。资本没有离场，只是在收缩半径、提高门槛：相较于过去追逐规模与速度，机构更加关注核心城市、成熟资产和稳定的经营回报。

运营基本盘也保持韧性。ICCRA监测，2026年上半年，各类租赁住房产品加权平均出租率达到91.73%，青年公寓与租赁式社区的续约率分别为62.74%和60.16%。在赵然看来，让租客住进来只是起点，如何让租客愿意长期留下来，正在成为企业竞争的分水岭。

运营能力的差异，最终会体现在资产价格上。以一个拥有1000间可出租房间的集中式租赁住房项目为例，假设每间房每月运营成本降低50元，在其他条件不变的情况下，项目年度净营业收入可增加60万元；按照4.5%的资本化率测算，对应的资产价值增量约为1333万元。管理能力一旦转化为可核验的经营收益，就会被资本重新定价。“规模仍然重要，但规模只有通过稳定运营、透明数据和可复制机制，才能转化为估值与资本认可。”赵然说。

运营力可测量

当规模红利逐渐退去，运营力正在成为衡量住房租赁资产长期价值的新尺度。在ICCRA的长期运营力模型中，运营力由四种能力构成：去化力匹配需求，留存力延长客户关系，经营力提升效率，服务力兑现居住体验。论坛上，ICCRA发布行业首个长期运营力评价体系，围绕这四大维度构建系统评价框架。

据赵然介绍，由ICCRA住房租赁产业研究院主办的首届领航·住房租赁长期运营力大赛于今年7月启动，共收集到近百个项目的214项申报案例，为评价体系研究提供了真实案例支撑。

评价体系解决的是“怎么衡量”，企业更关心“怎么做到”。赵然在采访中分享了一个让她印象深刻的案例：一个665间房的青年公寓，提升服务体验并不是靠增加大量人员或投入更多活动预算，而是梳理维修、投诉等服务标准和流程，调整人员轮值，让租客的问题有人及时接、有人负责到底。结果是，其满意度从88%提升到96%，活动参与率从12%提升到35%。“这给我们的启发是：服务力不等于投入越多越好，先把日常流程做稳定且高效了，往往更重要。”赵然说。

大赛也暴露出行业阶段性的“能力缺口”。赵然坦言，一批资料扎实、结果出色的案例，其做法已经能够得到较好验证；也有一些案例呈现了不错的现状和经验，但由于资料比较碎片化、跟踪时间还不够长，暂时无法判断某个具体做法能否持续产生同样效果。

“因此，这与其说是某家企业的能力缺口，不如说是行业发展到这个阶段需要共同加强的体系建设。”她指出，把运营过程、服务投入和经营结果持续记录下来，用相对一致的口径，经过更长周期去检验，大赛的意义也在于此。

数据颗粒度细化后，一些“常识判断”需要重新审视。ICCRA的Leading Data数据库已从供给规模、租金延伸至出租率、续租、人员效率、单房运营成本和经营收益，覆盖16城4000多个项目。

赵然提到一个值得关注的现象：不少项目在规划和可研阶段，对配套空间的独立创收有较高期待，但在现有运营样本中，多元化经营收入占经营收入的比例普遍不高，即使把租赁式社区单独拿出来看，中位数也只有约0.4%。

不过，这不等于配套空间没有价值。共享空间、社区服务有时并不单独收费，它们的作用可能体现在租金溢价、出租率和续约率提高上。下一阶段，产品定位需要把两类空间分开测算：真正用于经营收费的，看每平方米收入和扣除成本后的收益；服务于居住体验的，则看它对获客和留存是否有持续贡献。赵然表示，ICCRA希望数据库进一步补齐面积、收入和成本口径，让可研阶段的设想在运营阶段得到验证。

运营力评价体系中的案例，也显示出“可测量”的价值。在去化力方面，某租赁式社区通过精细化渠道管理，实现私域获客占比53.04%、整体转化率59.87%，在50天内完成出租爬坡，期末出租率达到97.65%。在留存力方面，样本项目续租率中位数为60.8%；某租赁式社区通过日常服务与社群运营，实现70%的续租率、98.5%的租金收缴率及95%以上的客户满意度，转介绍成交占比达到60%。

在经营力方面，ICCRA数据显示，申报样本中规模不足300间的项目，单房月运营成本中位数为565元；规模达到1000间及以上的项目，该指标降至380元，GOP率中位数达到83.7%。某租赁式社区通过标准化管理，仅配置12名运营人员实现100%的租金收缴率，出租率波动控制在2个百分点以内。在服务力方面，某青年公寓案例则通过数字化工具和标准化服务流程，实现小程序100%覆盖、线上缴费率98.5%，客户满意度由88提升至96，社区活动参与率由12%提升至35%。

资产价值重估

随着房源获取模式转向存量改造为主，“存量改造”四个字在实际操作中被低估的复杂性正在显现。赵然认为，从租赁住房角度看，存量改造最复杂的地方，是需要同时回答三个问题：能否合规改、能改出什么样的房间、改完能否长期经营。

她进一步解释，权属、规划用途、结构和消防，首先决定项目能不能做。但过了这道门槛，真正容易被低估的是供需匹配。原建筑的进深、柱网、管井、采光等条件，会限制房型和实际可出租间数。可研中算得出的房间，不一定是当地租客需要，也愿意为之支付租金的空间。尤其不能只想着增加房间数量，而没有想清楚采光、隔音、收纳、公共空间和日常维护，能否支撑持续、舒适的居住。

改造后的运营成本是否会上升，关键看改造阶段做了什么选择。赵然提醒，如果宜居性考虑不足，租客可能住不久、换租更频繁，随之增加的获客、整备和维修费用，会持续侵蚀经营收益；一些看似节省的改造投入，最终可能转化为更高的长期成本。最该避免的是“先找到楼，再尽量多隔房间，最后交给运营解决”。应先明确目标客群、区位需求和可承受租金，再倒推房型、改造标准、有效房间数及长期运营成本。只有合规、产品和现金流三本账同时算得过来，存量物业才真正被盘活，成为能够让人长期居住的租赁住房。

在资产退出与定价环节，运营质量的信号需要更清晰的标尺。赵然指出，真正稀缺的未必是房源，而是权属清晰、经营稳定、现金流可核验、值得买入的资产。对于目前的租赁住房REITs，行业普遍关注的是：发行时展示的运营质量，能否在此后的报告期持续兑现，并让投资人看得清、可比较。

她表示，ICCRA接下来会依托数据库推出“全国重点城市租赁住房单房经营基准”，按城市、产品线和项目规模，展示租金、出租率、每可出租间收入、单房运营成本和GOP的区间。这样，投资人面对一个项目时，就能更具体地判断：它的收入预测建立在怎样的出租率上？运营成本是否有比较优势？经营利润能否进一步转化为稳定的NOI和可供分配金额？“这个基准不能替代项目尽调，也不能直接给一只REIT定价，但能让发行人和投资人用一把相对一致的尺子讨论经营质量，减少信息不对称。随着后续实际运营数据不断积累，这把尺子也会越来越可靠。”

在赵然看来，运营力的价值最终需要体现在资产收益上。保障性租赁住房公募REITs市场逐步发展，底层资产的经营稳定性、现金流质量与持续收益能力，成为资本市场关注的重要因素。成熟的运营机制和稳定的经营收益，有助于提升资产对长期资本的吸引力，也为住房租赁企业探索资产证券化提供基础。

当项目通过精细化运营形成稳定收益，并满足相关监管要求与资产条件，便有机会通过REITs等资本市场工具实现资产价值释放；符合条件的成熟资产还可通过REITs扩募纳入资本平台，推动资金回收与再投资，逐步形成“成熟运营—REITs扩募—再投资”的良性循环。“运营红利的本质，是把管理能力变成可审计的NOI，再变成可定价的资产价值。”赵然说，“我们判断，下一个10年，住房租赁行业的竞争将主要发生在资产持有期内。能把每一间房运营得更久、更稳、更值钱的企业，才能在下一轮资本循环中赢得主动。”

面对仍在坚持的运营者，赵然坦言，在这个阶段，信心不是相信市场很快会重新热闹起来，而是相信好的运营能够被看见、被验证，也能够一点点改善项目的现金流。对运营者来说，还需要了解哪些是市场共同承受的压力，哪些是自身还有改进空间。

（编辑：卢志坤；审核：童海华；校对：燕郁霞）