AI崩了、法国爆了，高盛推荐“对冲策略”：关注日元！

高盛FICC团队将三条看似无关的市场主线——AI估值重挫、法国债券危机与日元被低估——串联成同一个故事，并向机构客户推荐以日元多头作为当前最具性价比的对冲工具。

高盛FICC交易员Jonathon Chryssafis在最新发布的报告中指出，AI巨头财报令市场失望，正在重燃外界对这一科技趋势持续性的担忧。特斯拉削减资本开支、Meta的AI支出推动其信用违约互换（CDS）升至历史高位、Lam Research业绩指引令人失望，三重利空叠加，令对冲基金加速撤离科技板块。

与此同时，法国国债与德国国债的利差已扩至欧元诞生以来最宽水平，法国10年期国债收益率突破5%，超过欧债危机时期的绝对水平。高盛认为，上述风险最终都指向同一个方向：美元资产吸引力下降、资本回流日本，进而推动日元升值。高盛的长期公允价值模型显示，日元相对美元被低估约40%，是其追踪货币中估值最为偏低的一个。

AI信贷裂缝：数据中心债券成为风暴眼

Chryssafis在报告中强调，AI估值重挫的真正震中并非股票市场，而是信用市场——尤其是低评级借款人的债券。

数据显示，2026年迄今（截至10月13日），美元项目融资债券发行规模已达约1050亿美元，几乎全部流向数据中心及芯片/算力融资项目。这一规模约为AI时代之前历史最高纪录（2020年约250亿美元）的四倍，也是2025年（已是当时历史纪录）的近三倍。

高盛信用策略团队对美元投资级科技债维持低配评级，并在其《AI、信用与更高资本成本》报告中指出，在利率"更高更久"及潜在能源成本压力的背景下，市场正在重新评估AI建设的经济逻辑。在高收益债领域，高盛维持中性，但预计AI相关发行人之间的分化将持续扩大，"尤其是项目融资债券领域"。Bernstein目前估计CoreWeave存在760亿美元的融资缺口，所谓"高度分化"或许意味着部分债券得到偿付、部分则不然。

法国债市"飞出轨道"：欧元承压

欧洲方面，法国债券危机持续升温。法德10年期利差已扩至173个基点，不仅超过2011年欧债危机时期的水平，更创下欧元诞生以来的历史最宽纪录。法国10年期国债收益率达到5.08%，而意大利国债收益率目前已较法国低出约50个基点——这一倒置在2011年危机期间几乎无法想象。

高盛策略师认为，能源价格下行是压缩利差的最清晰路径，原因在于：其一，可改善增长与财政赤字的风险偏斜；其二，有助于市场回归ECB有限加息的基准预期，从而带来一定的核心利率缓解；其三，可降低利率波动率，提升投资者重返套利交易的意愿。

Chryssafis表示，若上述能源价格缓解未能实现，"预计将看到更宽的利差和欧元汇率承受更大压力"。高盛交易台近期已观察到客户对欧元兑美元下行期权的需求上升，隐含波动率在长期历史回溯中仍处于相对低位。从估值角度看，欧元兑美元5年期实际利率差已收窄至-136个基点，与2025年初欧元交投于1.03附近时的水平相当，而当前欧元兑美元仍在1.12附近，两者之间的缺口意味着欧元存在进一步下行空间。

日元：被低估40%的最廉价对冲工具

报告中最引人关注的部分，是高盛将AI交易与日元走势直接挂钩。

高盛的GSDEER长期公允价值模型显示，日元相对美元被低估约40%，是该行追踪货币名单中估值偏离最大的货币。其背后逻辑在于：日本数十年来将过剩储蓄大规模配置于美国金融资产，一旦AI引发的"美国例外论"叙事动摇、美日利差收窄，资本回流日本的趋势将随之加速，表现为美元抛售、日元买入。

高盛交易台指出，三重结构性因素已天然指向日元走强：日本官员持续表达对强势日元的支持；日本首相高市早苗（Takaichi）积极推动国内资金加大对本土金融资产的配置；日本央行维持渐进加息路径，而日本最大劳工团体目前正寻求在2027年春季薪资谈判中设定6%的目标中值（据路透社），这为日本央行继续加息提供了充分理由。

更重要的是，对冲成本极低。2年期美元兑日元平值期权隐含波动率目前为9.9，远低于20年均值13.8，接近20年低点8.4。高盛认为，以接近历史低位的价格为其追踪名单中估值最低的货币购买保护，性价比突出。

相关性翻转：AI下跌即日元上涨

自10月14日（高盛AI领先股票篮子单日下跌4.7%）以来，该篮子与标普500的相关性从0.73跳升至0.91；与10年期美债收益率变动的相关性从-0.13翻转为+0.19；与美元兑日元的相关性则从-0.34翻转为+0.46。

这意味着，当前市场的逻辑链条已清晰成型：AI下跌→标普下跌→美债收益率下行→日元升值。高盛交易台表示，将继续看好"股票下行/收益率下行"双重二元期权作为增长冲击对冲工具，并特别指出近期已实现相关性已回归"AI下跌、10年期收益率走低、美元兑日元走软"的模式。

唯一可能打破上述逻辑的情景，是高盛自身提出的布伦特原油冲至140美元以上的尾部风险——届时收益率将随油价上行，股票同步下跌，双重对冲策略将失效。但在此之前，随着标普500与单一AI篮子的相关性已升至0.91，"分散化"在当下有了新的含义：持有日元。