广东
面对直逼4%大关的超长期日债收益率，管理着386万亿日元惊人资产的日本寿险巨头们正集体上演“大回流”……
日本大型寿险公司正释放重新增加本土债券配置的信号。在日本央行缩减购债、超长期国债收益率升至多年高位之后，传统长期资金开始回流日债市场，这可能缓解未来数月政府债券发行面临的需求压力。
日本邮政保险表示，下半财年计划增加日元债券购买；大同生命进一步上调国内债券增持计划，主要配置公司债；明治安田生命则计划大体维持日本国债持仓规模，同时卖出低收益债券、换入收益率更高的品种。
这一变化已经开始体现在交易数据中。日本证券业协会数据显示，寿险机构过去四个月持续净买入超长期日本国债。法国兴业银行策略师Stephen Spratt认为，在超长期国债拍卖规模已经缩减的情况下，寿险下半财年的日债投资意愿可能进一步提高。
20年期国债拍卖创纪录，近4%收益率重新吸引长期资金
最明显的信号来自10月20日举行的20年期日本国债拍卖。日本财务省数据显示，此次20年期国债投标倍数达到5.84，为1987年推出该期限债券以来最高水平，明显高于9月拍卖的4.01倍。平均中标收益率为3.723%，最低中标价格对应收益率为3.729%。
此次拍卖规模为7000亿日元，竞争性投标总额达到3.139万亿日元，实际接受约5371亿日元。拍卖“尾差”缩至0.07日元，也显示买方竞争程度较高。
超长期日债收益率此前因全球债券抛售、日本通胀压力及财政担忧持续上升，20年和30年期收益率一度逼近数十年高位。
对寿险而言，更高收益率恰恰开始改变资产配置逻辑。
日本寿险拥有大量数十年期限的保单负债，因此长期和超长期国债天然适合用于资产负债久期匹配。过去长期零利率环境迫使这些机构增加海外债券、股票和其他高收益资产，如今接近4%的长期日债收益率重新提高了本土固定收益资产的吸引力。
日本寿险协会数据显示，截至7月底，日本寿险行业投资资产约386万亿日元，相当于约2.4万亿美元。如此庞大的资产规模意味着，即使配置比例只出现小幅调整，也可能对国债市场产生明显影响。
寿险回流恰逢日本央行减少市场角色
寿险需求恢复的时间点尤其重要。日本央行正在逐步退出过去长期扮演的大规模国债买方角色。随着货币政策正常化，私人投资者必须吸收更多政府债券供应。
与此同时，日本政府仍面对较大的财政融资需求。市场正在评估高市早苗政府是否推出第二份补充预算，以及2027财年初始预算可能带来的新增发债规模。
日本央行的加息路径也仍是重要变量。该行9月把政策利率提高至1.25%，市场普遍预计10月底会议将暂停行动，但12月仍存在再次加息可能。
如果市场预期终端利率继续上升，投资者可能选择等待更高收益率，而不是立即大规模买入长期债券。这也是寿险重新配置并不等于超长期收益率已经见顶的原因。
Lombard Odier高级宏观策略师Homin Lee认为，补充预算、2027财年预算以及日本央行政策仍可能带来波动，但随着政府债券供应前景逐步明朗、国内需求趋于稳定，未来几周的拍卖环境可能比此前改善。
高收益率正在扭转“海外配置优先”的旧逻辑
过去多年，日本投资机构增加海外债券的核心原因之一，是国内收益率过低。如今这一逻辑正在松动。
20年期日债收益率已达到3.7%以上，30年期收益率也处于4%左右的历史高位。对需要长期稳定现金流的寿险机构而言，购买日债可以避免汇率对冲成本，同时锁定过去数十年罕见的名义收益率。
日元近期相对稳定，也降低了机构迅速转向海外资产的必要性。汇丰亚太利率策略师Justin Heng认为，较高的绝对收益率、更加陡峭的收益率曲线和近期汇率相对平稳，都在提高日债对国内投资者的吸引力。
周二的20年期日债拍卖已经显示部分等待资金开始重新进入。该期限投标倍数创历史纪录后，20年期日债收益率一度下降约4至6个基点。
这并不意味着日本国债的结构性压力已经消失。财政扩张、日本央行继续加息以及全球长期收益率上升，都可能重新推高日债收益率。
但市场供需正在发生重要变化：在日本央行逐渐减少购债的同时，过去被低收益率挤向海外的寿险资金，开始重新看到持有本土债券的价值。对于需要持续发行大量长期债务的日本政府而言，这批国内长期资金是否进一步回流，将成为下一阶段超长期日债定价的关键变量。
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