AI基建进入“算账阶段”！市场不再只看资本开支 现金流与投资回报成为新考题

智通财经APP获悉，随着投资者日益质疑投入数据中心的数十亿美元能否转化为可持续的利润，人工智能(AI)热潮可能正进入一个更加严苛的阶段。

韩国AI基础设施供应商Elice在上市首日遭遇惨烈的股价表现成为最新的警示信号。这家总部位于首尔的新型云服务公司(neocloud)周二上市首日股价暴跌32%，尽管该公司以发行价区间的上限定价进行首次公开募股(IPO)，并筹集了2010亿韩元(1.51亿美元)。不过，该股于周三反弹约30%。

随着借贷成本上升、以及市场对AI巨额投资长期回报的不确定性加剧，投资者对AI基础设施企业的情绪已经发生转变。除了Elice之外，多家AI基础设施企业近期也接连受挫。其中最受瞩目的当属CoreWeave(CRWV.US)。该公司股价上周重挫25%，创下2025年11月以来最差表现。与此同时，其垃圾评级债券收益率飙升至15%，通常被视为债务困境的临界信号，信用违约互换定价显示其五年内违约概率超过60%。

Nscale亦面临投资者对其首次公开募股(IPO)估值目标的反对。知情人士称，这家获得英伟达(NVDA.US)支持的数据中心开发商一直在寻求约300亿美元的IPO估值。但其中一些人士表示，近期有一批投资者敦促公司考虑160亿至190亿美元的估值区间，认为这一估值更有可能获得买方青睐。

此外，黑石集团旗下数据中心运营商AirTrunk已决定推迟其新加坡房地产投资信托(REIT)上市计划至2027年第一或第二季度。AirTrunk是一个横跨澳大利亚、日本、新加坡、马来西亚、香港和印度的超大规模运营平台，2024年由黑石集团与CPP Investments以240亿澳元收购，是当时全球有记录以来规模最大的数据中心交易。其REIT本被定位为投资AI基础设施的"稳健路径"——资产已进入稳定运营期，租户为大型超大规模云计算企业，分红回报丰厚。

据报道，发行前AirTrunk已考虑将收益率从原定5.5%上调至约6%以吸引投资者，但仍未能成功。AirTrunk REIT仅提供不足100个基点的超额回报，对于一个存在货币风险、租户集中风险与建设风险的单一行业非流动性工具而言，投资者认为这一补偿远远不够。

而在更早些时候，英伟达支持的澳大利亚人工智能(AI)数据中心运营商Firmus原本计划以约300亿美元的估值上市，有望成为澳大利亚规模最大IPO之一。然而，由于估值过高、投资者认购需求不足以及市场对AI基础设施巨额融资需求的担忧，这项备受关注的上市计划最终于10月9日被取消。

这些迹象凸显出市场对AI投资交易的整体情绪正在发生更广泛的转变，表明投资者可能正在更加严格地审视那些雄心勃勃的扩张计划及其盈利路径。

Yorkville Ives的科技分析师Dan Ives表示：“这是科技股交易领域的一个现实检验时刻。投资者正试图更清楚地区分赢家和输家，并判断科技AI产业链中是否存在任何薄弱环节。”他补充称：“投资者的耐心正在逐渐耗尽，审视力度也将进一步加大，尤其是对于那些背负大量债务的企业，例如部分新型云服务商。”

在借贷成本不断上升、市场日益担忧债务驱动型扩张的背景下，投资者可能不得不区分两类公司：一类能够从AI热潮中创造现金流，另一类则为了预期中的未来需求而大举支出。

Global X ETFs的Billy Leung表示：“AI投资交易已经从一个资本支出公告规模本身就会受到市场积极看待的阶段，转向了投资者开始追问哪些企业能够真正从这些资本投入中获得足够回报的阶段。”

他进一步指出：“市场正在区分两类公司，一类需要资本才能维持基础设施建设，另一类则能够在基础设施建设持续推进的过程中获得收入。”他表示，最容易受到冲击的是那些扩张速度超过自身现金创造能力的新型云服务商，尤其是那些高度依赖外部融资的企业。

Zacks Investment Research首席股票策略师John Blank表示，CoreWeave是规模最大的新型云服务商之一，也是“整个事件的典型代表”。他指出：“这是整个市场面临的压力，而不仅仅是投机行为。”

那些通过大举借债来建设算力的企业，如果融资成本上升的速度快于收入增长，可能会面临利润空间受到挤压的局面。尤其是在相关设施达到充分利用率之前，企业就已经承担了不断增加的建设费用和折旧成本的情况下，这种压力将更加明显。

这一转变对亚洲市场尤其重要，因为亚洲科技市场对半导体和存储芯片行业的敞口较大，而这两个行业正是推动全球AI投资狂潮的核心力量。John Blank表示：“美国的半导体和AI相关企业已经出现了过度建设的情况。而在韩国，这种过度建设的程度甚至更高。”

韩国SK海力士和三星电子一直是先进存储芯片需求激增的最大受益者之一，但随着投资者重新评估AI支出的可持续性，两家公司的股价也开始承压。

Billy Leung表示：“亚洲市场与AI投资交易中的硬件和存储芯片领域联系得更加直接，因此，当投资者开始质疑AI资本支出及其融资情况时，韩国以及北亚其他科技市场受到的冲击会不成比例地更大。”他补充称，韩国和中国台湾地区的盈利预期仍在上升，这表明近期的抛售反映的是市场情绪恶化和估值收缩，而非需求突然崩塌。

汇丰银行首席执行官Georges Elhedery警告称，投资者和贷款机构必须更加审慎地判断哪些数据中心项目值得获得融资。他表示：“你必须审视租赁协议的质量。你必须审视这些合同的定价。并非所有合同都具备足够高的质量，能够让你有充分信心地予以支持。其中一些项目可能面临更大的挑战。”