估值曾达33亿的资产拟易主亏损玻璃厂，三峡新材收购案背后现宜昌国资“补链”棋局

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蓝鲸新闻10月20日讯（记者 徐甘甘）10月20日，停牌三周的三峡新材（600293.SH）复牌即一字涨停，截至收盘，报4.32元/股，涨幅9.92%，封单超过120万手，总市值约50亿元。

19日晚，公司披露重大资产重组预案：拟以发行股份及支付现金方式，收购珠海市赛纬电子材料股份有限公司（下称"珠海赛纬"）100%股权，并向包括控股股东当阳市城市投资有限公司在内的不超过35名特定投资者发行股份，募集配套资金不超过10亿元。交易预计构成重大资产重组，不构成重组上市，完成后实际控制人仍为宜昌市国资委。

值得注意的是，10亿元是配套融资的上限，不是收购价格。截至预案签署日，标的的审计、评估工作尚未完成，交易作价、股份与现金的支付比例均未确定。

对于跨界重组，公司给出的理由也很直接：玻璃主业增长空间有限，通过并购快速切入新能源材料优质赛道，形成"传统玻璃+新能源材料"双主业协同驱动的发展格局。

这一转型叙事看似合理，但拆开交易双方基本面，疑点重重。买方是上半年归母净利润亏损8036.77万元、账面货币资金不足2亿元、有息负债超7亿元的玻璃企业；卖方则是两度IPO折戟、估值曾高达33亿的，但净利率三年间从11%下滑至不足3%的电解液厂商。

一家造血乏力的上市公司，要收购一家基本面同样走弱且需要持续消耗资本开支的周期型资产，一度引发投资者的不满。

三峡新材账上1.76亿，有息负债约7亿

公开信息显示，三峡新材1993年由原湖北省当阳玻璃厂改制而来，2000年在上交所上市，主业为浮法玻璃及深加工，在当阳、新疆设有生产基地，已形成"硅砂矿—浮法玻璃原片—玻璃深加工"的一体化链条。

截至本预案签署日，上市公司控股股东为当阳城投，宜昌市国资委通过多层国资平台间接控制当阳城投，为上市公司实际控制人。

投资者对这笔交易的不满早有伏笔。在10月8日的2026年半年度业绩说明会上，有投资者当面提出质疑："主业持续亏损，又要去收购一家走下坡路的公司，是嫌公司的处境还不够困难吗？"

彼时，董事长谢普乐的回应是，本次收购是落实战略转型、培育第二增长曲线的重要布局，"经过审慎评估，标的具备成熟电解液技术与头部客户资源，具备长期投资价值"。

投资者顾虑的根源来自于上市公司的业绩。财报显示，2025年三峡新材营业收入11.89亿元，同比下降31.43%；归母净利润亏损3041.57万元，由盈转亏。2026年上半年进一步恶化：营业收入3.92亿元，同比下降37.35%；归母净利润亏损8036.77万元，亏损额同比扩大197.74%；扣非净利润亏损7515.18万元，毛利率仅剩1.28%。

而在评估公司可持续经营的指标上看数据也并不乐观。截至2026年6月末，公司货币资金仅1.76亿元，较2025年末减少1.98亿元；而短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款合计约7亿元。账面现金不足有息负债的四分之一。同期，公司经营活动现金流净额为-5736.4万元，仍处于净流出状态。

在这样的财务基础上，公司计划募集不超过10亿元配套资金，控股股东当阳城投参与认购。国资平台出资认购，既是对本次转型的支持，也侧面说明这笔交易高度依赖外部资金。

三峡新材预案中有一段被市场忽略的表述：宜昌已实现正极、负极、隔膜、电解液四大锂电池核心主材的全面布局，"但电解液环节基础较为薄弱"；本地已有楚能新能源、欣旺达、远景动力等电池龙头，为电解液产品提供了较大的市场空间；同时宜昌作为知名化工之城，拥有湖北宜化、兴发集团等化工龙头，电解液所需的溶剂、添加剂及部分基础化工原料可依托本地化工产业实现就近配套。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜对蓝鲸新闻直言，这桩交易首先是一笔"宜昌国资补链的账"，而非单纯的市场化财务决策。预案写"补齐本地电解液短板"，买方自身上半年归母亏8036万、货币资金仅1.76亿、有息债7.07亿，本身并无市场化并购能力，"快速切入高景气赛道"叙事成立，但兑现概率偏低。

标的两度IPO折戟，估值曾达33亿

被收购方珠海赛纬并非无名之辈。

公开信息显示，公司成立于2007年6月，是国内较早从事锂电池电解液研发生产的企业之一，主要产品包括锂离子电池电解液、一次锂电池电解液等，应用于新能源汽车、储能和消费电子领域。客户覆盖宁德时代、亿纬锂能、蜂巢能源、珠海冠宇、鹏辉能源、孚能科技、瑞浦兰钧等头部电池厂。根据鑫椤锂电统计，2025年，标的公司电解液出货量国内排名第五；2026年上半年，标的公司电解液出货量国内排名第四。

业绩方面，珠海赛纬2024年、2025年及2026年1~8月分别实现营业收入10.64亿元、16.76亿元、25.28亿元，净利润9261.98万元、9725.36万元、7506.67万元，分别为8.7%、5.8%、2.97%。营收在涨，净利率却逐渐下滑，明显的增收不增利。

但珠海赛纬业绩上也曾经风光过并曾经二度闯关IPO。

招股书数据显示，珠海赛纬2022年实现营业收入18.35亿元，扣非归母净利润2.04亿元，这是它的盈利高点。此后业绩快速变脸，2023年上半年营收便已腰斩，同比下滑46%至5.93亿元，全年预计归母净利润缩水至1.26亿元。这样的变动也引发了交易所的关注。上市委会议现场，监管层直接追问"业绩是否存在持续下滑的风险。"

除业绩变脸外，两次IPO的问询，都指向同一个问题：这家公司的技术含金量到底有多少？

据问询函回复材料，珠海赛纬与宁德时代、亿纬锂能等前两大客户的交易中存在"客供配方"模式——由客户提供电解液配方，公司负责组织生产。配方不在自己手里，意味着议价权薄弱，利润空间被上游锁定，公司更像一个代工环节。

截至目前收购对价暂未敲定，也未披露业绩承诺安排，预案中也仅披露了交易对手为戴晓兵、薛瑶等8名自然人及合庐一号、点石贰号等13家机构，合计21名交易对方。

不过，2022年3月，珠海赛纬做过一轮增资，那组数字至今仍是衡量这家公司价值的重要参照。彼时贵阳蜂巢、广西远景、蜂巢能源、致远同舟、招证冠智、申万创新投等以48元/股的价格对珠海赛纬进行了增资，合计增资价格为9.25亿元，增资完成后，珠海赛纬的估值达到了33.26亿元。

四年过去，估值参照系已然不同。选择此时收购对三峡新材而言是一个微妙的时点：标的2026年收入暴增，但净利率处于历史低位。而2022年那轮增资的33.25亿元投后估值，以及九家机构股东的退出诉求，会成为谈判桌上绕不开的锚。

那么三峡新材这一时间并购到底是抄底还是接盘？柏文喜表示，更接近"低位承接"而非真抄底，且接不住。珠海赛纬毛利率仅约10%-18%，显著低于同业均值，根源是监管层早质疑过的"客供配方"代工模式，议价权不在自己手里。

"关键反常识一点：2025年底的公开互动信息显示，兴发集团官方调研已明确暂无六氟磷酸锂产能，所谓‘兴发宜化就近供料降成本’短期并无现实抓手；赛纬恰恰缺的就是六氟这一环。叠加预案无业绩对赌、无减值补偿，下行保护近乎为零。"柏文喜补充说道。

除此之外，内幕信息管控与股价异动，也是市场关注焦点。复牌涨停之前，股价已经提前上涨。9月28日三峡新材收盘价3.93元，总市值45.6亿元；停牌前20个交易日，股价累计上涨30.13%，其中9月23日、24日、28日连续三日涨幅偏离值累计超20%，触发股价异动标准。

对此，上市公司在预案中称，已落实保密管理、完成内幕信息知情人登记；在10月8日业绩说明会上，公司回应："二级市场股价受宏观环境、行业情绪、资金交易等多重因素共同影响。"

10月20日，蓝鲸新闻就交易定价逻辑、业绩承诺、标的整合方案等问题多次致电三峡新材，截至发稿未能取得联系。