杀跌近50%！逻辑彻底变了

来源：格隆

2026年10月20日，奈飞的股价已然跌下70美元。

就在一年多以前的2025年6月，奈飞股价一度创下133.91美元的历史收盘峰值，市值突破五千亿美元。

而如今，奈飞的股价已经从那个高点滑落了近50%，年内跌幅达到25%，市值缩水到不足3000亿美元。

过去，奈飞曾经多次从低谷反弹。

2021至2022年年间，奈飞甚至一度跌超70%，股价跌至拆股后的16.64美元低点，但到年底就反弹了77%。

在此之后，奈飞的股价更是在两年内暴涨6倍，扶摇直上。

然而，这次奈飞面临的，是短视频对于长视频的分流和娱乐方式的彻底改变。

20日晚，奈飞即将发布最新财报。

这一次，还会一样吗？

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过去二十年里，奈飞的回报率令人瞠目结舌，二十年间累计回报率超过29000%，IPO至今涨幅超过112000%。

也即是说，如果你在2002年奈飞IPO时投入1000美元，到2025年已经变成了约65.4万美元。

而从历史上来看，奈飞并不是第一次经历这种级别的暴跌。

自2002年上市以来，奈飞的股价曾七次从高点下跌超过40%，而在此前的每一次，股价在随后的反弹中都实现了平均248%的正回报。

每一次暴跌之后，市场都会发现，奈飞的核心竞争力，也即是内容制作能力和全球分发网络，仍旧无法被取代。

而奈飞又会适时推出新的增长引擎，比如打击密码共享、推出广告套餐、增加赛事直播等等。

但现在，今非昔比了。

奈飞在2023年以后的股价暴涨，来源于过去多年的双位数增长。

2024年，奈飞的订阅用户同比增长仍旧达到了15%，全年净增4100万用户。

也是因此，2025年，奈飞享受着市场给予的高溢价，滚动市盈率超60倍，前瞻市盈率超过50倍。

哪怕是放在整个美股科技股中来看，奈飞也同样享受着远超同行的估值水平。

但恰恰是这种高估值本身，埋下了这一轮暴跌的第一颗种子。

2025年末，奈飞的全球订阅用户数达到3.25亿，同比增长约8%。

放在其他行业，8%的增长已经算得上稳健，但对比奈飞的前一年，增速却是直接从两位数的高台跌落。

这样断崖式的放缓传递出了一个信号，那就是全球流媒体的渗透红利正在见顶，奈飞正在发生改变。

在用户时长这个更为底层的维度上，压力更加直接。

2026年上半年，奈飞会员的观看时长仅增长了2%。

与此同时，YouTube在美国电视观看市场中的份额已经攀升到14.2%，而奈飞只有7.8%，差距接近两倍。

一个几乎不花什么钱就能看的免费平台，正在以更低的成本抢夺用户的注意力。

TikTok等短视频平台的崛起，更是从另一个维度蚕食着奈飞赖以生存的用户时间。

正是在这种焦虑驱动下，奈飞做出了一系列令市场不解的决定。

2025年下半年开始，关于奈飞竞购华纳兄弟探索公司的消息不断传出。

这桩潜在交易涉及高达830亿美元的收购成本与财务负担，甚至迫使奈飞暂停了股票回购计划，并额外增加了82亿美元的过桥贷款承诺。

市场对这一战略的质疑不无道理。

一家以轻资产、订阅制模式颠覆了传统影视行业的公司，居然要去吞并一个负债累累、拥有大量传统有线电视网络资产的传媒公司，这会给公司的运营模式带来几乎颠覆性的改变。

更戏剧性的是，这场收购最终以奈飞退出竞购告终。

2026年3月，奈飞正式结束与华纳兄弟的竞购战，股价随即就反弹了逾30%——

市场对于这场收购的态度再清楚不过，投资者并不希望奈飞变成另一个迪士尼。

但这个插曲留下的伤痕并不容易愈合。

从2025年7月到2026年初，围绕收购的不确定性叠加估值担忧，奈飞股价开始持续下跌。

如今奈飞的滚动市盈率已回落到22倍左右，前瞻市盈率约19倍，与标普500指数处在同一水平线上。

那么，奈飞股价的暴跌，究竟是在为奈飞面临的危机定价，还是仅仅只是在修正此前过高的预期？

答案很难简单概括。

就在最近，奈飞在财报公布前突然宣布裁撤约1000名员工，占其总员工比例的6%，这也是奈飞自2022年以来最大规模的一轮裁员。

虽然公司联合CEO在内部备忘录中强调，这是审慎分配人力与资源的必要之举，但这同样传达出一个清晰的信号，这家增长放缓的公司，不得不开始瘦身了。

而在这一新闻传出后，奈飞股价迅速反弹。

实际上，如果把目光从股价的波动中抽离出来，看看奈飞实际经营的业务，情况并没有那么惨淡。

2025年全年，奈飞实现营收452亿美元，同比增长16%；净利润109.8亿美元，同比增长26%。

公司预计，预计2026年全年营收将在510亿至514亿美元之间，广告业务的目标也是从2025年的15亿美元翻倍至2026年约30亿美元，广告客户数量增长了70%至超过4000家。

这样的财报数据背后，奈飞是一家仍在赚钱、仍在扩张的公司。

但这并不意味着，过去回调之后反弹大涨的历史，会简单重演。

当增长的天花板已经触手可及，市场需要奈飞给出新的叙事。

而新叙事的样本，或许存在于国内。

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如果说2011年奈飞从DVD租赁向流媒体转型是一次脱胎换骨，2022年从纯订阅制向广告模式的拓展是第二次蜕变，那么当下，它面临的挑战可能更为剧烈。

流媒体的增量用户空间正在收窄，而AI技术对内容消费方式的冲击才刚刚开始。

奈飞并非没有意识到AI的机会，但公司在AI上的布局，还仅限于AI生成视频片段以及AI推荐系统中的应用。

而国内的内容消费市场，早已飞速发展到了下一个阶段。‌

2025年，国内微短剧市场规模突破千亿元，较上一年翻了一番，用户规模逼近7亿，占网民总数近七成。

免费模式占据约三分之二的市场，红果日活逐渐超越主流长视频平台，意味着微短剧不再只是少部分人打发时间的边缘娱乐方式，而是正在成为真正意义上新的大众娱乐。

随着2025年下半年，字节Seedance、OpenAI Sora2等国内外主流视频模型集中突破，AI漫剧又再次席卷国内市场。

2025年国内漫剧用户已经达到约1.2亿，2026年有望增长至2.8亿。

到2027年初，这一数字预计将攀升至7亿量级。

成本端的价格跳水更为恐怖，如今，Seedance 2.0的商用定价已降至约1元/秒，精品AI仿真人短剧的整体成本可控制在20万元以内，而头部真人精品短剧的成本在150万至300万元之间。

当内容供给的边际成本趋近于零，真正决定价值的就不再是制作，而是内容质量和流量入口。

这样的问题，同样出现在国内的影视平台身上。

2025年，芒果超媒营收138.13亿元，归母净利润12.27亿元，芒果TV有效会员达到7560万，再创历史新高，人均单日使用时长稳居长视频首位，35岁以下活跃会员占比高达87.2%。

但与此同时，芒果超媒会员收入同比下滑近10%，ARPU下滑超过12%。

2026年一季度，芒果超媒归母净利润同比暴跌47.37%，经营活动现金流净额转为-3.91亿元。

作为国内为数不多还在赚钱的“长视频之光”，芒果的困境和奈飞极其相似，那就是有用户、有粘性、也有付费内容能力，却在短视频和免费模式的挤压下，难以把会员规模重新拉回增长轨道。

最近一段时间，随着《后西游记》的火热上线，芒果超媒股价接连拉升。

大家寄希望于，AI彻底颠覆娱乐方式之后，影视公司能够从中获取远超之前的超额利润。

但在《后西游记》单集90万元的成本中，算力只占四分之一到五分之一，大头仍然是编剧、美术、导演和后期。

来源：芒果TV