韩国最大IPO首日暴跌32%：盈利的"新云"公司也难逃AI数据中心寒冬

韩国数据中心公司Elice在Kosdaq上市首日暴跌32%，成为全球AI算力基础设施IPO折戟名单上的最新一例。这家自称「neocloud」（新型算力云）、且罕见已经盈利的公司，以估值仅为同行零头的价格上市，仍未能逃过抛售，标志着市场对AI数据中心资产的定价逻辑已从“增长预期”转向“资本开支”。

Elice以发行价区间上限90,500韩元定价，募资2010亿韩元（约1.51亿美元），上市后市值略超1万亿韩元，是Kosdaq年内规模最大的IPO。韩国散户为此投入约10.3万亿韩元（约77亿美元）认购资金，散户超额认购超过400倍——相当于把整个发行规模约51倍的资金冻结在账户里等待配售。

但开盘即崩。股价短暂冲高至约78,000韩元（这一高点本身仍较发行价低14%）后迅速跳水，最低触及61,400韩元，较发行价下跌32%；截至发稿徘徊在62,900韩元附近，较发行价低约30%，不到半小时内蒸发约3000亿韩元市值。

这并非孤例。此前英伟达支持的澳大利亚数据中心公司Firmus下调发行价25%后撤回IPO，Nscale的300亿美元融资诉求被投资者砍去近半，黑石旗下AirTrunk推迟新加坡REIT上市。但与此前接连折戟的同类企业不同，Elice实际上是一家盈利公司，其首半年营收暴增200%，经营利润率约达30%，估值也相对温和。然而这些优势均未能阻止市场用脚投票。

此次上市破发，进一步坐实了市场对AI数据中心板块的系统性疑虑。据彭博报道，高盛分析师Rich Privorotsky近期在研报中指出，"市场正在发现，算力需求可以指数级增长，但支撑这一增长的可用资本却无法同步扩张。"

连便宜、盈利的那一个也卖不动

Elice是这批折戟者中的异类：它真的在赚钱。招股书显示，公司上半年营收同比大增200%至344亿韩元，扭亏为盈实现营业利润103亿韩元，EBITDA同比增长逾11倍至232亿韩元。Smartkarma的Douglas Kim预计其2026年营收再增83%，营业利润率约33%。

按IPO定价计算，公司估值约为年化营收的14.5倍，开盘后进一步降至约10倍。对比之下，Nscale曾以约107倍市销率向公开市场要价30亿美元，且上半年亏损10.2亿美元。Elice并非高估值的泡沫样本，却仍在一杯咖啡的时间里跌去三分之一市值。

Zian Investment Management首席执行官Kim Dojoon认为，市场情绪或因CoreWeave事件走弱，但Elice的财务结构与CoreWeave截然不同，投资者无需将其视为特别高风险。Petra Capital的Albert Yong则指出，AI基础设施板块的情绪高度波动，且常常与基本面脱节。

资本成本上升，新云模式受困于结构性矛盾

高盛分析师Rich Privorotsky的总结一针见血：市场正在发现，算力需求可以指数级增长，但可用于为其融资的资本不能。Elice首席执行官Jae Won Kim坦言，IPO募资将用于在韩国及海外建设更多AI数据中心，这笔IPO是给自己提供执行的财务火力。

Elice首席执行官Jae Won Kim在接受彭博采访时坦承，IPO募集资金将用于在韩国及海外建设更多AI数据中心，"我们全力押注成为全球全栈AI基础设施领导者，这次IPO的意义在于为我们的执行提供弹药。"

摩根士丹利最新测算显示，超大规模云厂商与neocloud的合计自由现金流将在2027年达到最差水平，计入租赁后缺口接近6000亿美元——资本开支最大的一年，也正是融资缺口最大的一年。Gartner更预测，到2030年，成本压力与缺乏差异化商业模式将迫使超过80%的neocloud供应商停止独立运营。

融资成本同步抬升。高盛经济学家预计韩国央行本周将鹰派按兵不动，2027年一季度或再加息25个基点；高盛测算全球利率已处2007年以来最高水平。负债210万亿韩元（约1480亿美元）的韩国电力公社KEPCO也寻求上调电价，进一步挤压数据中心最核心的电力成本。

全球数据中心IPO寒冬：受挫名单持续扩张

短短四周内，全球数据中心IPO接连折戟：软银旗下SB Energy于9月22日推迟为全球最大数据中心募资的IPO；英伟达支持的Firmus在10月8日下调发行价25%后撤回；黑石旗下AirTrunk于10月14日将15亿美元新加坡REIT推迟至2027年；Nscale在微软退出其英国交易后，被投资者要求将300亿美元募资诉求砍去近半；CoreWeave股价较5月高点腰斩，其债券上周进入困境区间，CDS隐含五年内违约概率约63%。

就在Elice开盘前约12小时，高盛Gabriela Borges将CoreWeave评级上调至买入，却把目标价从139美元下调至106美元，其看多逻辑明确假设公司以约10%成本（1000个基点）举债扩张。市场以近乎即时的抛售回应了这份报告。

下一个接受检验的是Firmus在巴淡岛的合作伙伴DayOne，其仍寻求通过美股上市募资至多50亿美元，最快本周三启动路演——若该交易仍能成行，将成为观察这一融资窗口是否彻底关闭的下一块试金石。