AI融资隐忧叠加宏观扰动！小摩短期转向看空：市场抛售可能持续更久

智通财经获悉，摩根大通工业板块销售分析师萨姆·埃德蒙兹‌在10月18日发布的研报中表示，过去一周相当难熬，短期内仍持偏空立场。他认为，这场抛售可能还会持续更久。

今年以来，数据中心板块出现的几次市场波动，完全是由宏观因素驱动的，但CoreWeave(CRWV.US)的问题则是一个实实在在的微观层面问题。埃德蒙兹‌此前曾表达过对数据中心建设热潮过于狂热的担忧，也曾担心融资市场会出现某些状况、从而打断这一投资主题的势头。考虑到CoreWeave可以说是领先的新型云服务商(neocloud)之一，如今却陷入如此困境，确实令人意外。

正如黄仁勋上周四所言，事情或许一切安好，尽管CoreWeave债券的交易价格表现不佳，其加权平均资本成本(WACC)仍可能正在下降。但这件事确实值得担忧。尽管黄仁勋有关CoreWeave的安抚性言论确实扭转了市场走势，但债券市场并不认同他关于“CoreWeave不需要再融资”的言论。如果CoreWeave确实需要注入资本，那么在这件事真正发生之前，市场势必会再次受到冲击。

埃德蒙兹‌不认为经济即将陷入下行周期，而且有充分理由认为，数据中心建设热潮适当降温将是一件非常健康的事情——无论是从行业周期的可持续性来看，还是从实际基础设施建设成本的角度来看，都是如此。然而，市场往往会把二阶导数的变化外推为一阶导数的影响，并在二阶导数再次改善之前，持续担忧经济衰退。

他预计，卖方研究机构将发布越来越多的报告，分析当经济环境转弱时会发生什么。最好的这类报告应当努力做好三件事。第一，识别哪些股票最有可能跑输市场，包括盈利处于过高水平、杠杆率高以及利润率低的公司;第二，找出最具防御性的标的，包括售后市场业务占比较高、利润率高、对GDP增长的敏感度较低以及杠杆率低的公司;第三，估算企业处于周期中段时的盈利能力和合理价值，以便在市场不可避免地出现过度下跌时，识别值得买入的股票。

关于前面提到的盈利过高问题，埃德蒙兹‌认为，市场可能会将燃气轮机、光纤和柴油发动机列为定价被大幅推高的细分领域。至于售后市场业务和较低的GDP敏感度，投资者可能会重点关注Assa、Kone、Schindler，以及阿特拉斯·科普柯(Atlas Copco)。在资本品板块中，阿特拉斯·科普柯仍然是该分析师最有信心的投资标的。

埃德蒙兹‌认为，距离能够以周期底部估值倍数买入、并获得周期中段合理价值的机会仍有一段距离。这轮抛售之所以让他觉得可能还会持续更久，一个原因是股票市场与利率市场之间的互动。今年大部分时间里，宏观市场评论人士一直在强调股票相对于债券的持续超额表现。但上周公布的消费者价格指数(CPI)数据改变了这一局面：数据最初推动10年期美债收益率上升，随后却引发了一轮“避险情绪”，从那一刻起，债券市场开始反弹，而股票市场则持续下跌。

资本品板块

埃德蒙兹‌提到了施耐德电气(Schneider)公布的第三季度营收数据。尽管数据表现不错，但也引出了关于公司业务增长动能的一些新“疑问”。按照公司第四季度业绩指引的中值计算，有机销售增长(OSG)将达到8%，这意味着增长速度将明显放缓。不过，给出这一指引的公司一向有超预期并上调指引的习惯。此外，数据中心(DC)需求的“三位数增长”如今已不再仅仅来自美国，而是上升至集团整体层面。这一变化的推动因素，是中国市场增长显著加快。工业自动化(IA)业务的表现也超出了预期。不过，工业软件业务Aveva的表现处于负增长区间，这也不是一个有利因素。

总体而言，这些数据表明，资本品板块第三季度财报季的业绩有望相当强劲，但市场对公司前景指引的审视将比往常更加严格。

化工板块

对于欧洲工业股而言，这一变化带动了利率敏感型股票的反弹。建筑材料股和国防股均从中受益。

上涨的并不只有利率敏感型股票。市场还买入了所有被视为“不依赖AI的增长”的标的。这提振了民用航空航天板块，但由于罗尔斯-罗伊斯(RR)旗下电力系统部门的影响，该公司表现逊于整个板块;与此同时，化工股也吸引了买盘。

由小摩消费品团队覆盖的奇华顿(Givaudan)公布的第三季度增长强于预期——而市场此前的预期本身已经相当高。公司指出，美容和香氛业务是增长的重要推动力，其中东南亚和中东地区的增长最为强劲。这一业绩对Croda和帝斯曼-芬美意(DSM-Firmenich)具有参考意义。

不过，基础大宗化学品板块本周的表现也相当不错。在投资者担忧经济增长放缓的背景下，这看起来有些反常。小摩预计第三季度财报季整体表现尚可，但对增长势头在季度末的表现仍存有疑虑。

不过，该板块获得买盘，似乎至少部分源于市场希望欧盟能够出台措施，保护欧洲化工产业。围绕这一问题的讨论已经持续了一段时间，但本周取得了一些进展：欧盟关键化学品联盟(Critical Chemicals Alliance，CCA)列出了一份并非穷尽所有品种的分子清单，认为这些化学品应当获得额外的保护措施，以保障其在欧洲的生产。

这件事并不像保护钢铁行业那样简单，因为化工行业的供应链更加复杂，而且欧洲化工企业更容易受到中国反制措施的影响。事实上，据报道，巴斯夫(BASF)和赢创(Evonik)都曾要求弱化相关文件中的措辞。此外，在当前的讨论中，整个行业范围内的天然气价格补贴——这将是真正能够解决问题的万灵药——已被明确排除在外。

如果欧洲希望保留一定程度的制造业自主能力，那么化工行业无疑至关重要。美国政府近期针对俄罗斯及其入侵乌克兰采取的行动，也强烈提醒了为什么这一点如此重要。因此，相关政策取得进展是有帮助的，但短期内不太可能反映在企业公布的盈利数据中。

欧盟正在寻找降低对华贸易逆差的方法，而化工和汽车行业正处于相关努力的核心位置。但遗憾的是，有关插电式混合动力汽车(PHEV)进口上限和化学分子保护清单的公告，目前还不足以让人们有信心认为行业利润率将开始恢复。

国防板块

本周国防股的表现值得仔细分析。最近几周，埃德蒙兹曾多次提到，国防板块已经成为他所覆盖板块中最不受市场青睐的领域。其估值已经变得便宜，但目前尚不清楚究竟需要什么催化剂，才能重新吸引买家入场。需要指出的是，本周并没有看到整个板块普遍出现大规模买入，因此迄今为止，这更像是一轮投资者并不情愿参与的反弹。

埃德蒙兹‌认为，本周国防股表现主要受到三个因素推动。第一个因素是仓位调整。 随着市场整体降低总风险敞口，一些空头头寸可能已经平仓。分析师怀疑，这里的大部分交易活动都是通过合成交易策略推动的，例如买入国防股篮子，或者回补做空国防股篮子的头寸。

第二个因素更多来自基本面。 OHB是本轮上涨中最先走高的股票，此前有消息称，美国限制了乌克兰对星链(Starlink)的使用权限。随后，周五晚间，美国总统特朗普签署了一项行政命令，暂停对俄罗斯实施“格雷厄姆法案”(Graham Act)制裁。特朗普似乎希望以任何方式尽快结束战争，并重新将乌克兰视为自己能够施加影响力的一方，试图迫使乌克兰屈服。

令人遗憾的是，乌克兰不可能按照特朗普所希望的那样轻易屈服。如果乌克兰决定继续战斗，那么就需要欧洲提供支持。从某种意义上说，局势其实并没有发生变化。自特朗普再次当选以来，美国除了分享情报之外，提供的支持一直相当有限——但如今，这一点或许变得更加明显。

德国在支持乌克兰的问题上也开始更加明确地表达立场。市场正处于欧洲重新武装周期的起点。这也引出了推动国防股上涨的第三个因素：欧洲国防板块第三季度财报整体表现应该相当强劲。此外，10年期国债收益率下降也对国防股形成了明显利好。

本文源自：智通财经