美股上周素描：机构创纪录地“抛”，散户创纪录地“抄”

半导体板块刚经历年内最惨一周，散户资金却以创纪录规模三倍杠杆抄底，与对冲基金创纪录的净卖出形成罕见对峙。

高盛Prime最新数据显示全球科技股上周净卖出规模创历史纪录，净敞口降至0百分位；但总敞口仍高达213.9%，处于83百分位。

与此同时，散户借道杠杆ETF逆势抄底。高盛ETF专家Chris Lucas周日在报告中指出，过去一周近100亿美元资金涌入杠杆ETF，为2006年有数据以来最大单周流入，其中约70亿美元流向三倍做多半导体ETF SOXL，创该产品历史纪录，贡献了当周净流入的74%。

高盛衍生品与资金流向策略师Brian Garrett判断，仓位已经极低、市场广度在改善、AI债务负担并非新消息，下一步走势“更多取决于财报确认，而非其他任何因素”。在机构大幅低配却未真正离场、散户杠杆资金高度集中的格局下，财报季成为多空对峙的裁决点。

半导体遭遇大抛售

上周，纳斯达克100收于周低点，单周跌幅约5.5%，为“对等关税日4月2日”以来最大。费城半导体指数（SOX）连跌8个交易日，单周下挫约11.5%。

高盛TMT策略师Peter Callahan在周日发布的内部报告中描述：

这是极其艰难的一周……机构资金流向显示，科技/AI板块出现明显抛售压力，市场正在努力下调增长预期——这既源于利率和油价的压力，也来自外界对AI资本支出线性增长的日益质疑。

半导体已较高点回撤约25%，RSI仅四年内第二次逼近超卖。Callahan同时指出，高盛研究部估计，AI资本支出目前贡献了标普500每股盈利增长的约一半。

散户“三倍抄底”撞上机构“创纪录撤退”

面对11%的单周跌幅，散户以三倍杠杆加倍下注。除三倍做多半导体ETF SOXL吸金约70亿美元外，三倍做多纳指的TQQQ流入约13亿美元，推动当周杠杆ETF总流入约95亿美元（10月12日至16日），约为此前纪录高点的两倍。

高盛的历史数据显示，杠杆ETF资金流与行情呈反向：此类产品在标普500单日跌超两个标准差的交易日流入最强，过去五年平均净流入约56个基点的前日AUM；在表现最好的交易日反而流出约17个基点。Lucas将此概括为“买恐慌、卖亢奋”。

但历史同样给出警示。高盛Benny Quek指出，韩国杠杆ETF敞口已经崩塌，管理规模从530亿美元峰值缩水至150亿美元；三倍做多韩国ETF KORU已创2026年新低，较6月高点下跌80%。

机构一侧，高盛Prime的全球科技股当周净卖出创历史纪录，10月8日至15日的累计卖出规模与7月底相当，为2022年3月以来最大；仅在亚洲就净卖出78亿美元，以中国台湾为主。Quek认为，机构仓位“约6/10、明显比6月和7月干净”，真正的担忧在于基本面——利率与信用、盈利、ROIC。

“降多头”已发生，“缩规模”未发生

Garrett揭示了机构仓位调整的微妙之处：美国基本面多空净敞口单周下降3.2点，为4月2日以来最大降幅，降至0分位，意味着“减少做多”已经发生；但总敞口仍维持在213.9%、处于3年回看的83分位，“缩小规模”尚未出现。

换言之，基金经理们选择了对冲，而非真正去杠杆。他们在多头上加了空头对冲，但并没有缩减整体持仓规模。这意味着，那些拥挤的多头头寸依然完好地挂在账上。

估值端，纳斯达克100前瞻市盈率已回落至20.5倍，为2023年AI周期启动以来最低，较标普500的溢价收窄至近10年最窄的约1.8倍；半导体板块从前瞻约29倍去估值至17倍。与此同时，周五标普500看跌期权成交名义金额达3.3万亿美元，创历史纪录，高盛恐慌指数升至7.4。

这次抄底有效吗？

Lucas承认，散户买跌并非新鲜事：

杠杆ETF复合体内的资金流向，历史上在市场面临剧烈下跌（负2倍标准差事件）时最为强劲，在市场表现最好的日子里最为疲弱。此外值得注意的是，市场急跌时的流入规模，在绝对值上也更大。

过去五年，这套逻辑确实奏效了——每次暴跌，都有美联储在背后托底。

但Garrett的亚太同事Benny Quek提供了一个反面案例：韩国杠杆ETF的资产管理规模已从530亿美元峰值跌至150亿美元。

信用市场的警报，比VIX更响

Garrett指出，AI债务负担“并非新鲜事”，并援引一篇标题为“AI借贷涌入债券市场”的文章称，“这听起来像是本周末刚写的文章，但实际上是一年前的《华尔街日报》报道。”

但他同时承认，CCC级利差已经向上突破1000基点，而投资级信用违约互换（CDX IG）的波动幅度“远比1个月期VIX期货更为明显”——IG利差已升至4月以来最宽，而VIX期货仅温和走高。

财报季成为裁决点

Lucas特别提示了一个“上膛的弹簧”：过去一周的抢筹推动杠杆ETF年内累计资金流（剔除反向产品）从约-120亿美元快速回升至约-20亿美元。杠杆ETF当前管理规模约1520亿美元、总敞口约3860亿美元，若市场条件改善，这批新增份额可能成为放大反弹的乘数；若半导体继续下行，每日再平衡则变成机械性抛压，且单位基数远大于一周前。

Garrett给出时间锚：14%的标普成分股本周末发财报，44%于下周披露。Meta、特斯拉与Lam Research将于周三（10月21日）公布业绩，同日上午英伟达CEO Jensen Huang将在柏林GTC发表主题演讲。低配的机构是否会因财报利好被迫回补、散户的三倍杠杆能否等来反弹，本周将见分晓。

下一观察节点是本周SOXL资金流的持续性与周三Meta、特斯拉、Lam的财报指引。