AI泡沫警报响彻华尔街!橡树资本马克斯却不认同：市场还没到最危险时刻 投资者还未对风险浑然不觉

智通财经APP获悉，从瑞·达利欧、迈克尔·诺沃格拉茨等亿万富豪级对冲基金巨头，到无数名不见经传的市场观察人士，越来越多的专业投资者认为，在人工智能(AI)交易热潮的推动下，美国股市正处于泡沫边缘。

每当纳斯达克100指数创下历史新高，新闻报道中提及“互联网泡沫”的次数就会激增。本月早些时候，该指数再度刷新纪录高位时，情况也是如此。市场上弥漫的种种焦虑或许有助于解释上周的抛售行情——纳斯达克100指数上周累计下跌了5.5%。

提及互联网泡沫的报道数量随着科技股上涨而增加

然而，如果当前市场真的存在泡沫，那么华尔街投资者似乎越来越难以界定这种泡沫。以最简单的市盈率指标为例。与25年前互联网泡沫时期市盈率飙升至明显过热的水平不同，由于市场预期企业盈利将实现爆发式增长，标普500指数和纳斯达克100指数等基准指数的预期市盈率今年实际上有所下降。事实上，在2000年市场见顶前一个月，标普500指数中市值最大的五家科技股的平均预期市盈率约为65倍，而如今，市值最大的五家科技股的平均预期市盈率约为23倍。

那么，当前市场究竟有哪些特征，让如此多的人认为泡沫正在形成?如果他们的判断正确，又需要什么因素才能刺破泡沫?市场专业人士指出了多种市场过热的迹象，包括高得惊人的债务水平、难以持续的盈利增长预期，以及与过去泡沫时期相似的市场情绪和行为模式。

橡树资本管理公司联席董事长霍华德·马克斯表示：“如果必须挑出泡沫的一个典型特征，那么可能就是这一点——泡沫会演变成一场公众狂热、一种全民追逐的风潮，有些人因此赚得盆满钵满，而所有没有参与其中的人都会觉得自己很愚蠢，并为错过机会而懊悔不已。”

马克斯曾准确预判互联网泡沫时期市场的顶部，并在去年警告称，他已进入“泡沫观察”状态。他表示，“泡沫”这个词的定义“模糊不清”，但一般而言，泡沫意味着市场价格明显升至违背投资者理性判断的水平，同时风险偏好和市场情绪也与现实脱节。他在电话采访中表示：“泡沫意味着非理性繁荣，也意味着轻率冒进。‘浑然不觉’也是一个很贴切的词。”

在分析自己目前最关注的泡沫指标时，马克斯并不认为市场已经发展到这一阶段。尽管投资者表现出典型的害怕错过科技股进一步上涨行情的情绪，但市场不断将当前行情与过去的泡沫相提并论，这意味着投资者并非没有意识到风险。

至于另一个信号——投资者的轻率行为，目前也存在相互矛盾的迹象。按照传统方法计算的市盈率在当前水平下并没有呈现典型的泡沫特征，尽管如果以过去十年的盈利为基础计算估值倍数，相关指标就显得令人担忧。

投资者的轻率行为

从技术面来看，交易员指出，当前市场与过去泡沫破裂后出现的股市崩盘存在相似之处。他们提到了一些指标，例如股票和债券发行规模创下纪录之际，市场动量也达到极端水平。其他令人担忧的数据还包括：同一板块中表现最佳和最差的股票之间存在巨大差距，以及市场上涨缺乏广泛的股票参与。

JonesTrading Institutional Services LLC首席市场策略师迈克尔·奥罗克认为，大型科技股市盈率下降是合理的，因为这些公司正在承担巨额债务，以建设AI基础设施。他指出，当企业大幅增加杠杆时，其估值倍数通常会收缩。考虑到相关投资具有循环融资的特征，这一点尤其令人担忧。

奥罗克在接受采访时表示：“供应商融资已经发展到了一个全新的水平”，以至于芯片制造商本身都需要为客户购买自家产品提供补贴，“否则，这些采购根本不会发生”。

令部分投资者感到担忧的一个指标是周期调整市盈率(CAPE)，即以过去10年经通胀调整后的利润为基础衡量股票价格的估值指标。该指标通常被称为“席勒市盈率”(Shiller P/E)，得名于耶鲁大学经济学家罗伯特·席勒。2000年3月，也就是市场见顶之际，席勒出版了《非理性繁荣》(Irrational Exuberance)一书。DataTrek Research联合创始人尼古拉斯·科拉斯称，这一指标是“目前流传最广、也最令人胆寒的估值图表”。该指标目前显示，市场估值倍数约为41倍，仅略低于1999年创下的44倍历史纪录。

CAPE指标突破高位

另一个令人担忧的领域是股市顶部的高度集中。如今，按市值计算，美国最大的三家公司——英伟达(NBDA.US)、苹果(AAPL.US)和微软(MSFT.US)——合计占标普500指数权重的约21%。而在1999年10月，要达到这一权重水平，当时需要将近10只股票。

尽管存在所有这些技术面警告信号，但在过去10年里，纳斯达克100指数相对于标普500指数累计跑赢了250个百分点，这一表现仍然难以忽视。目前撰写投资通讯的资深投资行业人士吉姆·保尔森表示：“即使你对科技股有些担忧，也无法放弃它们。放弃科技股似乎几乎是一种愚蠢的选择，因为它们总是表现得更好。”

市场狂热

许多关注泡沫风险的人都会将投资者情绪列入检查清单的重要项目，但今年无论是机构投资者还是散户投资者，市场情绪都远谈不上狂热。通胀高企、中期选举带来的不确定性以及中东战争，都曾在2026年的不同阶段促使交易员采取防御策略。与此同时，纳斯达克100指数多次回调，并经历了一次完整的10%调整。

尽管如此，仍有迹象表明，投资者对AI革命带来的市场机会感到兴奋甚至欣喜若狂，其中包括一些公司通过更改名称来刺激股价上涨。就连AI热潮的最大受益者之一的领导者，也对这种狂热氛围提出了批评。博通(AVGO.US)首席执行官陈福阳表示，AI热潮吸引了一些“根本不知道自己在投资什么”的投资者，他们的行为就像是在赌场里下注。

至少从一些轶事来看，另一个经常被提及的泡沫警示信号是：投资者在与服务行业从业人员偶然交谈时，竟然也会谈论起投资。据广泛流传的说法，约瑟夫·肯尼迪曾表示，1929年，当他擦皮鞋的工人开始向他推荐股票时，他就知道该卖出股票了。

CFRA首席投资策略师萨姆·斯托瓦尔最近也遇到了类似情况。他表示，自己在纽约与一名经营报刊亭的男子交谈时，对方请他打印与AI相关的英特尔(INTC.US)和思科(CSCO.US)的股票研究报告。

对风险浑然不觉

无论投资者关注的是哪一种警示信号，随着当前牛市进入第五个年头，华尔街有关市场可能存在泡沫的讨论正变得越来越普遍。

行业研究汇总的数据显示，在第二季度财报季期间，企业高管和分析师在15场不同的投资者电话会议上讨论了当前市场与2008年全球金融危机及科技泡沫之间的相似之处，参与相关讨论的公司包括高盛集团(GS.US)、亚德诺半导体(ADI.US)和黑石集团(BX.US)。

与此同时，利率已大幅上升，达到足以令此前备受追捧的市场宠儿陷入困境的水平。CoreWeave(CRWV.US)的股价在1月至5月初期间一度接近翻倍，但上周遭遇暴跌后，其年初至今的股价表现已转为下跌，而该公司的债券收益率则持续攀升。

Reynolds Strategy LLC首席市场策略师布莱恩·雷诺兹表示：“通常来说，最终导致市场周期走向终结的，是信贷市场出现问题。当人们在信贷市场遭遇追加保证金通知，却无力满足相关要求时，真正的麻烦就开始了。”

当人们相信某项技术能够改变世界，并因此在股市中形成极度狂热时，泡沫也会破裂。奥罗克表示，投资者“会变得过度自信，随后支付过高的价格。这才是泡沫思维的真正含义。问题并不在于AI无法改变世界”。

回顾互联网崛起等以往案例，相关技术最终都取得了巨大成功，并带来了深刻的变革。与此同时，股市上涨也通过首次公开募股(IPO)和增发股票等方式，推动股票供给大幅增加。然而，当企业盈利未能达到预期、利率又开始上升时，集中在少数股票上的涨幅便开始逆转。

尽管如此，马克斯目前仍未在市场中看到一个典型的泡沫信号，那就是投资者对风险“浑然不觉”。事实上，华尔街似乎人人都在讨论市场是否可能存在泡沫。马克斯表示：“如果足够多的人开始谨慎地怀疑某个领域是否存在泡沫，那么完全有理由认为，即使那里真的存在泡沫，其程度可能也受到了一定限制。”

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