传闻风声鹤唳，为何见“光”就跌？

近段时间，国内光通信板块走势低迷，尤其是上游元器件。

自10月8日国庆后开盘以来，源杰科技、长光华芯、仕佳光子等概念股频频遭遇重挫，股价持续承压，市场情绪趋于谨慎。

戏剧性的是，就在国内市场因“1.6T光芯片降价压力”及“海外政策收紧”等传闻风声鹤唳之际，海外光器件巨头Lumentum却在东京高调发声，称其产能已被订单疯狂排满至2029年初，部分产品甚至面临高达七成的供需缺口。

一边是降价传闻引发的板块大跌，一边是海外龙头宣称卖到脱销。

对手缺货缺到这份上，国产厂商本该迎来替代与接单的红利期，市场为何反而率先唱衰？

难道，这又是一次小作文引发的非理性调整？

01又是小作文？

行业老大Lumentum的意思：“we are still short everywhere”。

激光器是到处都缺，EML缺，CW也缺，2027年都看不到缓解。更令人难以置信的是，等到2028年GPU之间的Scale-up互连用上光，需求还要再翻三到四倍。

产能补不上，公司在东京附近的晶圆厂两年内产能扩大了12倍，仍联合邻近厂区追加至少3.5亿美元投资，而新建一份产能的周期长达三到五年。

这不禁让人产生疑问，被预判降价的1.6T光芯片说的是哪些？

数据中心里用得最多的激光芯片分两类：一类是EML，即电吸收调制激光器，激光器与调制器集成于同一芯片，自出光、自加载信号。速率每翻一倍、调制器带宽随之翻倍，良率是最大难点。

另一类是CW，即连续波激光器。硅本身不发光，硅光方案须在硅芯片旁外挂一颗磷化铟激光器作稳定光源，按功率分档，功率越高越难做。

速率与功率决定档位。

1.6T的EML方案用8颗200G EML，硅光方案则配70到100mW的CW。但实际上，200G EML就是Lumentum的主要发力领域，200G的EML已经占到它EML收入的四分之一以上，它预计到2027年年中会成为出货量的大头。

公司视野内的唯一竞对是Coherent，国产厂商在这块要么处于研发，要么还在客户验证阶段；唯一量产的索尔思，其光芯片又主要供自家模块、仅适度外售。

因此，能被传闻命中的，只剩70/100mW CW这一格。

而恰恰就是这一格，正是国产已经批量供货、并且仍在大幅扩产的地方，加的功率档也在往上走。

产能方面，仕佳光子9月获上交所受理的定增拟投14亿元建设CW激光器芯片及COC产业化项目。源杰科技国内二期约10亿元投入主要为2027年备产，厂房主体与洁净室已建成、设备开始进场。

出货进度上，源杰已批量出货并构成数据中心业务主要产品。长光华芯达到量产出货水平。仕佳已批量出货；永鼎旗下鼎芯光电已量产落地，7月有两笔合计超过10亿元的订单。

并且，从业绩层面也印证了批量交付痕迹。

源杰2026年上半年营收9.25亿元、同比增长351%，数据中心业务收入7.74亿元、同比增长640%。其综合毛利率80.42%、同比提升31.62个百分点，单二季度毛利率82.06%，数据中心业务毛利率达84.0%。

简单来说，国产这一轮赚的主要是70/100mW CW与100G EML的钱，需求明确叠加供给加速膨胀，价格战担忧的基础由此成立。

Lumentum的视角提供了关键交叉印证。之前8月底在外资会议上，公司高管被问及中国CW厂商进入会怎样时，他认为国内CW厂商终究会做起来。

可以认为，中国厂商将会是未来几年70/100mW CW需求缺口的填平主力，而200GEML与高功率激光器目前仍是Lumentum的优势区，它在那里维持溢价。

也就是说，传闻所指“1.6T配套光芯片降价”，真实波及面仅限于硅光方案与800G共用的70/100mW CW。该环节面临“放量但毛利承压”的典型风险，而200GEML与高功率激光器仍处于卖方市场。

产能过剩、价格竞争，多么熟悉的叙事。

真正的问题随之浮现：一旦价格下跌会带来多大的影响，或者说，当前估值是否已经过于乐观。

02下跌的本质

短期看降价缺乏事实支撑，但长期方向上公司自身也没有否认。

长光华芯高管在9月30日半年度业绩会上表示：眼下受供需紧张影响，光芯片整体价格比较稳定。长期看，随着良率提升、产能扩充与新厂商进入，不排除价格下降。

可问题从来不是“会不会降”，而是“市场为光芯片的价量空间支付了多高的价格”。

这正是估值调整的深层逻辑。

以源杰为例，综合毛利率80.42%、单二季度82.06%、数据中心业务84.0%、归母净利率65.62%，这放在制造业里属于相当高的水平。

极高的毛利基数意味着双向放大：景气向上时利润弹性惊人，而一旦70/100mW进入价格竞争，利润率的边际敏感度同样被显著放大。

更关键的是，估值本身内含“高毛利可持续”的假设。

根据一家机构预测，对源杰2026至2028年归母净利润给出9.35亿、14.86亿、22.92亿元，对应PE分别为144.73倍、91.08倍、59.05倍。

一旦高毛利假设松动，盈利预测下修与估值倍数压缩一起来，戴维斯双击就变成双杀了。

公司亦在6月30日风险提示中列明：若光芯片需求及价格大幅波动、市场竞争加剧或客户集中度偏高，经营业绩与当前毛利率的可持续性均可能受影响。

因此，这段调整更合理的解释并非“降价已经发生”，而是市场或许开始将“高毛利率不可持续”纳入定价。

如果留在70/100mW价格守不住，那唯一的出路就是往上走。

70/100mW CW仅仅是硅光方案下的一种产品档位，国产厂商在更高功率产品的验证与研发、批量生产方面正在逐步取得进展，未来增量的承接机会依然要重视。

03政策是远期变量

影响近期股价的还有，针对美国政策卡脖子光模块的传闻。

但它的核心逻辑还不是传统的“高端技术禁运”，而是基于原产地物料占比的供应链排挤。

根据摩根士丹利分析，限制应与美国物料在模块中的价值占比挂钩。DSP与激光器价值占比最高、大多会由美国厂商供应；且实施节奏上更可能自3.2T代际起分阶段推进。

但是这一风险目前仅停留在机构的沙盘推演阶段，且锚定下一代产品，并不会对当前1.6T的基本面构成实质冲击。

就算真的兑现了，受波及的并非国产高端芯片的制造能力，而是其搭载进入对美模块时的市场准入资格。

按该思路落地，受影响的是卖进美国市场那部分模块中所用的国产芯片，芯片档位本身反倒不是关键变量。

从投资维度看，这层地缘政治担忧短期更多体现为情绪面与估值面的扰动。

若3.2T 时代准入规则落地，国产厂商向高功率 CPO/NPO 产品攀升的商业化路径，其可触达市场上限可能会被迫缩小到非美区域。

倘若拉长周期，它约束的是国产光芯片升级路径的天花板。这也对以出口模块配套为主、且尚未完成高端档位卡位的厂商，估值杀伤最为直接。

04尾声

今年经过一番疯狂拉升之后，国产光芯片的估值正面临三层维度的逻辑围堵：低端市场的价格内卷、高端市场的产能真空、以及远期3.2T时代的准入博弈。

从当下至未来几年，低端CW的毛利保卫战将与高端EML及高功率产品的量产突围有可能会同步上演。

届时光器件里的企业分化不再取决于“是否身处光芯片赛道”，而取决于其所处功率与速率档位的供需结构，后续产业验证的核心催化剂也会逐渐聚焦于高端产能的兑现节点。

譬如长光华芯200G EML在四季度的量产交付进展、源杰200G EML的官方披露能否实现实质性跃迁—由当前的“客户验证工作稳步推进”升级为“验证通过”乃至“批量出货”。

以及，国产大功率CW光源进入CPO/NPO供应链的节奏，其中尤需重视NPO架构所需的高功率光源，它具备成为“隐性门票”的条件。

回到开篇那两个问题——跌的是什么，缺的又是哪一档。判断这一板块的关键在于“哪一档缺、谁能补”。

70/100mW CW的国产化大概率将实现，未来的价值分水岭，落在200G EML与100mW以上高功率光源能否在2027年前完成从验证到规模出货的跨越。（全文完）