美债收益率高位回撤，继续大涨空间或有限

来源：界面新闻

　　界面新闻记者 | 刘婷

　　2026年以来，美国国债市场的主基调是收益率大幅上行、价格下跌。10年期美债收益率从年初的约4.15%飙升至10月初的5.36%，创下2002年以来最高水平。

　　不过，进入10月中旬，市场出现了一些企稳的迹象。例如，在月初的国债拍卖中，10年期和30年期国债均获超额认购，其中，10年期投标倍数达2.77倍，创2016年以来最高。再如，近期AI科技股大幅回调，资金回流美债，10年期收益率一度下行至5.08%附近，这与前期“股债同跌”的模式形成反差，显示美债的避险属性在特定情境下正在恢复。与此同时，部分机构态度也出现了转向：贝莱德结束了长达六年的美债低配立场，转为战术性看多短期美债，理由是高收益率已提供了“有吸引力的收入锁定机会”；东方汇理、PIMCO等机构也认为当前收益率水平足以吸引配置资金。

　　分析人士指出，驱动本轮美债收益率大幅上行的核心因素包括：地缘风险（中东局势推高油价并重燃通胀担忧）、供需失衡（AI企业大规模发债分流长端配置资金）以及市场对美国财政可持续性的深层焦虑。由于这些因素短期内难以逆转，目前尚不能判断美债收益率已经见顶，短期更可能维持高位震荡，进一步大幅上行的空间有限。

　　东方金诚研究发展部高级副总监白雪对界面新闻表示，对于美债而言，最核心的风险仍是通胀黏性：中东地缘冲突持续化导致能源价格抬升，可能继续向核心通胀传导；服务通胀与工资增长的韧性仍可能超预期。此外，美国财政赤字扩张带来的大规模国债供给仍在持续，期限溢价仍有上行推力，叠加经济韧性强于市场预期，都可能使收益率在高位维持更久，甚至出现阶段性冲高。

　　不过，白雪认为，美债收益率持续大幅上行的空间已明显收窄。原因有三，一是，5.3%左右的名义收益率对应实际利率已超过2%，高融资成本对居民消费、企业投资和政府再融资的抑制效应正在逐步累积，经济边际降温的信号将逐步传导至长端利率。其次，市场对美联储“更高更久”的政策预期已定价较为充分，继续大幅上修利率路径的空间有限，即使年内再加息一次，对长端收益率的边际拉动也会减弱。第三，高收益率会持续吸引配置型资金入场，买盘承接力量的增强将对收益率上行形成约束。

　　“整体来看，美债收益率上行最快的阶段已过，四季度大概率在5.0%—5.5%的区间震荡。”白雪说。

　　金融街证券首席经济学家张一也认为，本轮收益率上行已接近尾声，未来三至六个月更可能在高位震荡后逐步回落。

　　他对界面新闻表示，无论处于何种政治经济环境，实际收益率都不可能无限攀升。实际收益率越高，对投资、消费和资产估值的约束越强，政府与私人部门的新增和再融资负担也越重，最终会压低总需求，并通过就业和通胀的走弱改变货币政策取向。同时，更高的收益率会增强国债的配置吸引力，吸引资金重新回流。因此，实际收益率上升本身就在积累抑制其继续上升的力量。

　　张一指出，从理论上可用来衡量实际利率的标准指标——10年期通胀保值国债（TIPS）收益率来看，2026年以来，该指标先降后升，三季度明显抬升，截至10月1日报2.88%，较上年末累计上升95个基点，已接近2008年11月国际金融危机后的实际收益率高点。

　　高利率对实体经济的冲击已经有所显现。居民端，密歇根大学10月消费者信心指数初值为46.3，连续三个月下滑，创5月以来最低水平。密歇根大学调查主任Joanne Hsu指出，消费者对耐用品的购买条件评价“暴跌”，直接归因于高价格和高借贷成本。

　　企业投资同样承压。美联储季度调查显示，约五分之一小企业称融资限制阻碍扩张计划，企业整体预计未来六个月资本投资减少。美联储数据显示，8月制造业产出环比下降0.3%，为连续七个月增长后首次转负，企业设备生产下降0.5%，汽车生产下降1.2%。

　　10月13日，美联储理事克里斯托弗·沃勒在彭博新经济论坛表示，利率上升正影响房地产、汽车等利率敏感领域，长端收益率走高客观上发挥了部分紧缩作用，尽管非美联储本意。同日，克利夫兰联储主席哈玛克在全美商业经济学家协会的一场活动上称，低收入劳动者已从“降级消费”转向“权衡先付哪笔账单”，显示高利率的累积效应正向中低收入群体传导。

　　市场人士亦对高利率发出警告。10月13日，摩根大通CEO杰米·戴蒙在三季度财报发布会上表示，全球财政赤字高企、通胀顽固、资产价格高以及利率上升等因素，仍可能对经济构成潜在威胁。‌‌

　　此外，分析人士指出，市场对美联储政策预期从降息切换至加息，是推动美债收益率在三季度飙升的一个重要因素。不过，这一预期已被市场较为充分地消化，这也意味着美债收益率进一步大幅上行的空间有限。

　　9月16日，美联储宣布将联邦基金目标区间上调25个基点至3.75%-4.0%区间。这是2023年7月以来美联储首次加息，也代表着自2024年9月开始的降息周期结束。一同发布的利率点阵图显示，今年可能还有一次加息，2027年最多再加息一次。

　　9月底以来多位美联储主要官员表示，接下去会相机抉择，不急于行动、以观望为主，但多数官员同时保留了年内再加息一次的选项。

　　“美联储可能继续加息，并不意味着长期国债收益率必须同步创新高。即使12月再次上调利率，随后还有小幅调整，只要这些行动没有持续抬高市场对政策利率峰值及其维持时间的估计，长债就可以先于政策转向见顶。加息本身还会强化控制通胀的信号，降低长期通胀不确定性。”张一说。

　　他还表示，目前尚无充分证据表明美联储将进入连续加息周期。在就业与通胀格局复杂交织的背景下，美联储更可能采取相机抉择的策略。若这一判断成立，长端国债收益率有望先于政策转向见顶。回顾1990年代以来的历次加息周期，长债收益率的顶点往往出现在最后一次加息前后：1994年、2000年和2018年，收益率均在最后一次加息前约3个月见顶；2007年和2023年，收益率则在停止加息之后、重启降息之前见顶。

　　张一指出，这背后的逻辑在于：加息初期，市场不断上修利率峰值预期，推动长债收益率上升；临近加息周期结束，进一步上修动力减弱，长债可在政策利率尚未下降时率先见顶。同时，随着高利率传导至投资与消费，市场关注点转向需求放缓与未来降息，决定长债价格的是未来十年的利率而非眼前一次加息。此外，如果投资者相信央行能够控制通胀，长期通胀不确定性下降，持有长债的风险补偿也会减少，进一步抵消当期政策利率上升的影响。