河北
来源：市场资讯
（来源：老迈日记）
节后人行（PBoC）发布了一份关于人民币政策立场和全球失衡的声明。人行表示，其保持市场驱动、有管理的浮动人民币汇率制度，仅在极端波动时进行干预。声明认为，贸易顺差不会自动导致汇率升值，因为资本流动和金融市场主导着估值。人行否认了低估和竞争性贬值的说法，并认为全球失衡是结构性问题，涵盖了逆差国和顺差国的储蓄缺口和瓶颈。声明强调，中国通过其第十五个五年规划，支持通过提振国内消费和改革全球金融治理来实现再平衡。人行的整体观点与我们的看法一致，即中国贸易顺差激增更多是由于实际有效汇率下降而非名义汇率下降，这表明需要结束通缩并提振需求。该声明可能还暗示，人行不愿允许（更不用说推动）人民币（名义）快速升值以解决失衡问题。
围绕顺差和人民币长达一年的辩论
我们认为，人行关于人民币观点的声明最好结合过去一年中国外部顺差成为全球政策辩论核心的背景来解读。尽管与美国发生了前所未有的贸易争端，但中国商品贸易顺差在2025年达到创纪录的1.2万亿美元，比2024年增长近20%，其中出口增长5.5%，而进口持平。2026年1月至8月，尽管进口强劲增长，顺差进一步达到8060亿美元，同比增长3.1%。这些发展支持了我们自2025年12月以来一直强调的观点，即当前的“中国出口2.0”与第一次不同，它涉及与一些发达经济体工业核心直接竞争的高附加值产品。
今年，一项新论点使辩论进一步扩大。彼得森国际经济研究所（PIIE）于5月发布的一份研究报告将讨论范围扩大到低收入和中等收入经济体，认为“中国”正在压缩它们的工业化空间，而人民币低估可能在其中发挥了作用。与此同时，国际货币基金组织（IMF）2026年的《外部部门报告》指出中国和美国是全球过度失衡的主要驱动因素，并被广泛解读为人民币低估约20%。
不断扩大的中欧贸易顺差
在我们看来，欧洲可以说这些压力最为尖锐。中国对欧盟的商品顺差从2020年的1320亿美元增至2025年的2920亿美元。海关数据显示，2026年1月至8月，平均每月约300亿美元，预示着年度新高可能达到约3640亿美元（图2）。
G20聚焦顺差经济体
G20财长和央行行长会议8月31日至9月1日在北卡罗来纳州举行，这次会议可能是中国人民银行发表相关声明的重要背景。会上中国是唯一拒绝认可美国起草文本的成员国，对其中四段内容表示反对，各方没能达成一致，会议没有通过联合公报，改为由美国发布主席声明。人行行长潘功胜则提出，解决全球失衡需要所有国家推行各自的结构性改革。
人民币实际有效汇率与名义有效汇率之间的差距不断扩大
国际清算银行数据显示，人民币名义和实际有效汇率之间的差异不断扩大。广义名义有效汇率（NEER）在2025年年中至2026年8月期间上涨了8.8%，并在2026年7月达到114.3的历史新高（图1）。这与人行对人民币在主要货币中保持强势的描述大体一致。仅自2025年底以来，NEER已升值5.1%，而实际有效汇率（REER）仅上涨2.6%，在2026年8月达到91.8。REER仍比2022年3月的峰值低14.5%，在2025年6月跌至2011年11月以来的最低水平。因此，REER与NEER的比率（衡量中国相对于其贸易伙伴的实际价格水平的代理指标）在2026年7月跌至历史新低。自2022年初以来，该比率已下降约15%，并在2026年前八个月进一步下降2.3%。在我们看来，这反映了持续的通缩压力，这种压力抵消了人民币大部分名义升值，并保持了中国出口的价格竞争力。正如我们之前强调的那样，如果没有国内经济的通货再膨胀，仅仅逐步名义升值不太可能实质性地缩小中国的贸易顺差。（注：受篇幅及审核限制，以上内容有大幅删减。如需了解全部内容，请查看研报原文）。
参考研报：Nomura Asia Insights China The PBoCs stance on RMB and global imbalances
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