博睿康IPO追踪｜首证半年售13套、三年剔股份支付亏1.4亿，25亿募资里17.76亿研发与5.5亿补流并存，应收逾期88.2%折射非侵入式基本盘隐忧

图源：博睿康官网

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招股书中，博睿康称，公司是一家以自主创新且全球领先的脑机接口技术为核心驱动力的高新技术企业，专业从事脑机接口相关产品的研发、生产和销售。

截至本招股说明书签署日，公司已开发上市20余款非侵入式神经信号采集及调控产品，主要包括单人或多人的无线多模态脑科学研究平台、覆盖8至1024通道数的高性能脑电采集系统、肌电图诱发电位仪、高性能的经颅电刺激系统等，可实现高保真的脑电信号采集及神经通路检测、闭环神经调控的研究及诊疗。

图源：博睿康招股书

2026年6月12日财鲸眼解读《》

｜以下为正文部分

13套设备，8台商业化终端植入，70余套意向订单。

NEO-ONE SCI 是全球第一款拿到证的侵入式脑机接口。

但科创板问的不是“谁先拿证”，而是：拿证之后，钱、收入、时间和退市规则，能不能对上。

2026年6月11日获受理，6月24日问询，7月1日被抽中首发现场检查，9月29日首轮问询回复挂网。从受理到首轮回复，间隔110天。同期科创板IPO平均首轮回复周期约为180至240天。博睿康的快，既反映审核资源倾斜，也意味着信息披露压力被压缩进更短的时间窗口。

这家公司踩在科创板第五套标准最敏感的刻度上。该标准允许未盈利企业上市，但附带一条硬约束：上市后第4个完整会计年度，若扣非前后孰低净利润为负且营收低于1亿元，启动退市程序。博睿康在招股书中预测2029年至2030年实现盈利。这意味着，留给它的商业化窗口，大约在上市后第2年到第4年之间——不是五年十年，是三四年。

2025年营收10847.62万元，其中非侵入式脑电采集系统贡献7765.57万元，占72.32%；经颅电刺激设备1609.11万元，占14.99%；配套产品及技术服务733.95万元，占6.84%；其他业务628.63万元，占5.85%。NEO-ONE SCI在2023至2025年报告期内收入为零。

剔除股份支付后，2023至2025年扣非归母净利润分别为-4261.70万元、-5378.14万元、-4324.46万元，三年合计-13964.30万元。股份支付19644.02万元一次性计入2025年管理费用，使当年归母净利润表观亏损扩大至-23049.58万元。这笔股份支付流向两名创始人——胥红来和黄肖山，锁定期三年。换句话说，管理层用三年流动性换取了一笔接近2亿元的长期激励，而公司账面现金的主要来源是股权融资和政府补助。

脑电采集设备国产份额第一、BCI全球首证、红杉恒辰持股7.87%、BV百度风投与上海国投系基金先后入场——这些是博睿康的正面资产。但招股书同时披露的另一组数字，勾勒出基本盘的脆弱面。

应收账款期末余额中，逾期率从2023年的76.68%攀升至2025年的88.23%。其中1年以上账龄占比52.99%，远高于同行业可比公司均值26.38%。公司对单项应收账款计提坏账准备273.18万元，其余按组合计提。应收账款周转天数从2023年的381天延长至2025年的542天。非侵入式设备的客户主要是高校、科研院所和公立医院，这类客户的付款依赖财政拨款和内部审批流程，回款节奏不由供应商控制。

这意味着：非侵入式业务有收入，但现金质量偏弱。它不是利润池，而是维持运营的基本盘。

NEO-ONE SCI的获批，让博睿康从“非侵入式设备商”变成“侵入式+非侵入式双线并行”的公司。但两条线的商业化节奏完全不同频。

侵入式这边：2026年7月至9月底，售出13套，完成8台商业化终端植入，另有70余套意向订单。27个省完成挂网，挂网价47.50万元/套。确证性临床累计植入32例，术后12个月81.3%的患者徒手ARAT抓握评分较基线改善，平均解码准确率约87%。这些数字在同类产品中处于领先水平。

但支付端是另一回事。上海“沪惠保”对符合条件的脑机接口手术自费耗材，按挂网价的30%赔付，年度上限15万元。仅设备侧，患者自付金额为32.50万元。若叠加手术费用（约5至8万元）、住院费用（约3至5万元）及术后康复训练费用（每月数千至上万元不等），一名患者的总自付金额可能在40万至50万元区间。这尚未计入异地就医的交通住宿成本。

全国基本医疗保险药品目录和医疗服务项目目录中，尚无脑机接口相关的收费编码。这意味着，除上海沪惠保外，其他地区的患者目前无法获得任何医保报销。27省挂网解决的是“医院可以采购”的问题，但“患者愿意自费40万植入”是另一个问题。

放眼全球，Neuralink在2024年1月完成首例人体植入，截至2026年中累计植入约10例，同样面临支付体系未建立的困境。国内方面，芯智达的半侵入式产品处于临床试验阶段，阶梯医疗的全植入式产品完成动物实验，脑虎科技和强脑科技分别聚焦侵入式和非侵入式路线，均未进入注册审批阶段。博睿康是第一个撞线的，但赛道上的追赶者距离并不远。

募资总额250000.00万元，投向四个方向：脑机接口研发17.76亿元、生产建设1.74亿元、营销与信息化23600.00万元、补充流动资金55000.00万元。

154000.00万元的研发募投，是2025年全年营收的约14.2倍。这一倍数在科创板未盈利企业中并非孤例，但结合博睿康的具体情况——报告期内尚未产生侵入式产品收入、非侵入式业务现金回流偏慢、账面类现金约67000.00万元——55000.00万元补流的合理性成为问询重点之一。

问询回复中，公司解释了补流的测算依据：未来三年人员工资、研发材料、市场推广等经营性支出需求。但未披露的是：若NEO-ONE SCI在2027至2028年的年植入量低于50套，研发投入能否动态调减？募投项目中是否有明确的里程碑节点和资金退坡机制？这些问题在首轮回复中未得到充分回应。

胥红来直接持股12.2453%，通过两家持股平台间接控制11.0879%，合计23.3332%；黄肖山直接持股10.4379%；两人签署一致行动协议后共同控制33.5581%。红杉恒辰持股7.8723%，为最大外部机构股东。

2026年9月20日，全体股东签署协议，终止回购权、反摊薄、优先清算、估值调整等特殊股东权利，并明确该等权利不可恢复。对赌条款在形式上已清理完毕。但招股书同时披露，历史上对赌的核心触发条件是“2028年12月31日前完成上市且发行估值不低于50亿元”。这一预期虽已不作为法律约束，但仍在招股书的“历史沿革”章节中留有痕迹。对监管层面言，形式清理不等于实质风险消除——若上市进程延后，是否存在变相补偿安排，是现场检查的重点关注领域。

保荐机构中信证券，审计机构天健会计师事务所，法律顾问通商律师事务所，资产评估机构中水致远。四家机构均具备相应执业资格。值得关注的是，中信证券和天健会计师事务所在2023至2025年间，分别有2起和3起IPO项目因信息披露问题被监管警示。虽然这些案例与博睿康项目无直接关联，但在问询语境下，中介机构的执业质量历史会被纳入审核综合考量。

真正没有答完的，归结为三个问题。

收入算不算。 科研项目出货、临床转化合作、示范应用推广——这些场景下的设备销售，是否被认定为可持续的商业化收入？若NEO-ONE SCI在2027年的收入仍以科研合作为主，而非终端患者自费植入，该收入能否支撑第五套标准下的“持续经营”判断？

钱够不够。 154000.00万元研发投入按什么里程碑分期投放？若2027年植入量低于预期、2028年仍未形成稳定的经常性收入，账面现金加上募资能否支撑到盈亏平衡点？公司预测2029至2030年盈利，但预测的前提假设——年植入量、单台售价、毛利率、销售费用率——在招股书中仅有简要披露，未经审计验证。

时间赶不赶。 NEO-ONE SCI获批于2026年3月。从获批到建立起覆盖全国的支付体系——包括各省医保准入、医院收费编码申请、商业保险合作——通常需要3至5年。而第五套标准的退市时钟，从上市日起算，第4年即触发考核。两个时间表的重叠窗口，可能不足两年。

13套。8套。70余套。

那个算完32.50万元自付额后关掉页面的患者家属，那个签下19644.02万元股份支付、锁仓三年的创始人，那个在电话里说出“我们没有这个编码”的医保办工作人员——他们不是特稿修辞。他们是这条产业链上真实的结算节点。

脑机接口的中国故事，已经从“能不能做出来”，走到了“能不能在退市规则、医保目录、医院台账和年报附注里活下来”。

首轮问询答了产品与账。

活下来的路径，不在回复函里，在第4年的审计报告里。

（完）

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