谢逸枫：碧桂园债务分解，血止住了，但还没恢复造血

文/谢逸枫

碧桂园的债务问题‌已经从“生死危机”阶段转入“重组后修复”阶段，最危险的清盘风险暂时解除。由于新增债务违约、司法诉讼、销售下降、现金流紧张，经营层面的造血能力未能恢复，压力依然很大‌。

2026年9月30日，碧桂园地产集团发布债券重大事项公告，重大诉讼方面，截至2026年8月31日，公司合并范围内较前次统计时点新增标的金额5000万元以上的未决诉讼、仲裁案件5宗，标的金额合计约4.12亿元。

失信及资产受限方面，公司本部较前次统计时点无新增失信被执行人情形，但新增11笔被执行信息，涉及新增执行标的金额合计7.85亿元。公司本部作为被执行人导致被冻结的子公司及参股公司股权新增3笔，涉及股权金额合计约20.1亿元。

发行人本部无新增失信被执行人情形，新增11笔被执行信息，涉及执行标的金额合计约7.85 亿元。同时新增被冻结股权3笔，涉及金额约20.1亿元。被执行信息与被冻结股权的增加，碧桂园的经营压力加大。

债务方面，截至8月31日，公司合并范围内违约债务较前次统计时点净减少2.36亿元，违约口径含本金或利息逾期、涉诉、不良、触发交叉违约条款等情况导致违约，涉及的债券为H19碧地3、H20碧地3、H20碧地4、H1碧地01。

包括H1碧地02、H1碧地03、H1碧地04，意味着公司部分资产正面临司法处置压力，加说债券的违约，流动性（现金储备）与资产可变现（资产处置）能力可能受到一定影响。公司在行业深度调整背景下，司法纠纷在持续累积。

简单说,碧桂园血止住了，但还没恢复造血，危机未解。目前来看，碧桂园的境内债务问题‌已经走完境内外重组，进入债务重组的落地执行和正常经营修复阶段‌。值得注意的是碧桂园的经营压力非常大，现金流和资产处置压力大。

碧桂园债务规模来看，已大幅下降，但总量仍高。重组后总负债‌，截至2025年底，碧桂园总负债降至7679亿元‌，较2024年底减少2167亿元。其中有息负债‌降至1480亿元‌，同比大幅减少1055亿元，降幅达42%。

截至2025年底，碧桂园总负债约7678.61亿元，较2024年底的9845.89亿元下降；总借款由2534.88亿元降至1479.59亿元。2025年公司收入1548.93亿元，全年净利润约16.24亿元，归母净利润约32.61亿元。

2025年底，碧桂园现金及受限现金合计约186.53亿元，总借款仍接近1480亿元，其中约1076.11亿元计入流动负债；约740.52亿元借款处于违约或交叉违约状态。公司披露的财务信息也明确提示，其持续经营仍存在重大不确定性。

截至2022年末碧桂园总负债1.44万亿元，其中合同负债6682亿元，有息负债2713亿元，贸易及其他应付款4374亿元，其他负债581亿元。有息负债中银行及其他借款1625亿元、优先票据707亿元、公司债券323亿元。

2022年末碧桂园1.44万亿元的债务中，流动负债是1.23万亿元，刨除6682亿元的合同负债，1年之内偿还的债务有5630亿元。流动资产合计1.54万亿元，包括在建物业8839亿元、贸易及其他应收款3800亿元，现金及现金等价物1283亿元。

与恒大类似，碧桂园债务最大的三个债主，一个是购买了碧桂园的房子尚未交付的住户，一个是借钱给碧桂园的金融机构，一个是碧桂园的供应商。碧桂园最大的债主是住户，负债占比47%。恒大集团最大的债主是供应商，负债占比41%。

债务重组极大缓解了碧桂园的短期兑付压力，但其长期的偿债能力仍与经营复苏紧密相关。一是短期流动性改善。重组方案通过“以时间换空间”和降低利息支出，有效缓解了公司未来五年内的现金流压力。

公司也在积极处置资产回笼资金，并计划以自有资金购回部分境内债券。二是长期偿债能力依赖经营复苏。尽管债务重组“止血”，但公司销售端尚未完全复苏。2025年权益销售额为402.8亿元（另有数据显示为167.5亿元）。

销售规模较历史高峰期严重萎缩。因此其长期的偿债能力仍有待观察，根本上取决于未来销售与经营的可持续性复苏。三是资产与资源基础。截至2025年6月30日，公司权益土地储备约1.04亿平，在建及待售物业账面价值合计超5359亿元。

碧桂园债务短期压力缓解‌，截至2026年中期，借贷债务进一步回落至1426.61亿元‌，其中一年内短债约1013.54亿元。这与债务重组前流动负债超万亿的情况相比，结构明显改善，但是总负债务规模依然庞大。

2026年上半年总营收‌440.81亿元‌，经营性现金流净额回正至31.63亿元，主要得益于债务重组后利息支出减少。2025年11月约177亿美元境外债重组方案获高票通过，2026年进入常态化运营过渡期，但仍有部分有息负债处于违约状态。

债务重组已完成“削债止血”，销售端恢复才是长期偿债能力的关键，2025年权益销售额仅约‌330亿元‌，2026年1月至9月累计权益销售金额约210亿元 。‌‌2026年上半年仍处亏损，独立核数师指出公司持续经营能力仍存在重大不确定性。

碧桂园的非流动负债规模在不同年份变动很大。‌目前能确认的最新数据是2026年中期报告，其中流动负债约6625亿元，总负债约7480亿元，但非流动负债的具体金额未被公开资料单独披露‌。

截至2025年6月末，碧桂园总负债约8854亿元，其中流动负债约8387亿元，非流动负债约467亿元（由总负债减流动负债得出）。按照由总负债减流动负债得出，截至2026年中期报告，碧桂园的非流动负债约855亿元。

截至2026年中期，碧桂园的‌总债务规模已明显压降‌，但不同口径差异较大，核心可分解为‌有息负债、流动负债、合同负债、应付账款‌四类。总体看，碧桂园的债务中，短期负债压力依然大，现金无法覆盖短期债务。

一是有息负债‌。截至2026年中期末，碧桂园的借贷债务已回落至‌1426.61亿元‌。其中，一年内到期的短债为‌1013.54亿元‌。有息负债较2024年底大降约‌1055亿元‌，主要得益于2025年完成的境内外债务重组。‌‌

截至2026年中期，一年内到期的短期借贷有1013.54亿元，扣除受限现金后的现金短债比只有5.66%，远低于安全线，短期兑付能力差。‌‌碧桂园还有约740亿元债务处于违约状态，上半年资产负债率高达95.8%，整体风险并没有出清。

二是流动负债‌。截至2026年中期，碧桂园的流动负债余额为‌6625.24亿元‌，较2025年同期的8386.84亿元和2024年同期的10693.79亿元显著下降。流动负债的压降主要靠债务重组消化了超千亿债务。‌‌

碧桂园的流动负债主要是‌一年内到期的有息负债、应付账款和合同负债‌这三大块，金额会随财报期变化。以最新可查的2026年中期报为例，流动负债余额为‌6625.24亿元。其中比较核心的构成包括三块。

第一块是有息负债‌。包括优先票据、公司债、银行借款等，其中短期（一年内到期）部分计入流动负债。不同报告期的口径和数字差异较大，例如2025年6月总借贷约2502亿元，其中2035亿元为流动负债。‌‌

第二块是‌合同负债‌。2026年中报为1244.9亿元，可以理解为已收款但还没交付房子的预售款，这项在逐年下降，说明交付在推进。第三块是‌应付账款‌。2026年中报为3926.07亿元，主要是欠供应商的钱，而且还在持续占用供应商资金。

三是合同负债‌。反映已售未交付房款，碧桂园的2026年中期为‌1244.9亿元‌（2025年为2219.85亿元，2024年为4201.06亿元），持续下降说明交付推进明显，预收房款在结转确认收入，保交楼工作取得好的成果。‌‌

四是应付账款‌。截至2026年中期碧桂园的应付账款为‌3926.07亿元‌，比2024年少了约139亿元，但比2025年多了约343亿元。说明碧桂园压供应商账期的情况在持续，主要的原因是碧桂园的资金优先保交楼。‌‌

债务重组的“削债”效果来看，境外债约‌177亿美元‌（约1270亿元人民币）重组方案已于2025年12月获香港高等法院批准，削债比例约‌66%‌，预计降债约‌117亿美元‌（约840亿元），堪称重大化解债务的重要一环。

境内债‌9笔合计约‌137.7亿元‌的重组方案全部通过，债务本金削减‌50%以上‌，重组后碧桂园以4.5亿元自有资金购回债券（按面值12%），债权人需承受88%本金损失。合计降债‌规模预估‌超900亿元‌，5年内兑付压力大幅缓解。

新债务工具融资成本降至‌1%-2.5%‌，期限最长延至‌11.5年‌。值得需要留意的是流动负债仍高达6625.24亿元，且现金短债比（去除受限现金）仅为‌5.66%‌，远低于安全线，所以短期偿债压力依然严峻。

截至2026年2月，通过债务重组，碧桂园的总负债规模已从重组前的超过8800亿元降至约7950亿元，相应的资产负债率也降至约87.4%。一是有息债务。根据2025年中期报告，截至2025年6月30日，公司有息债务合计1029.32亿元。

二是短期债务压力。上述有息债务中，短期有息债务（含逾期）合计790.99亿元，占有息债务比例的76.85%，显示未来一年内偿债压力较大。截至2025年12月31日，公司合并范围内较前次统计时点新增违约债务5.45亿元。

碧桂园能否正常偿还债务依赖于房地产销售回款，可以明显地看出，碧桂园的销售状况不太乐观，销售降幅远高于于行业平均水平。如果以这个销售回款情况，要偿还那么多短期负债难度非常之大。