财报前夕，美银上调台积电目标价：2nm产能爬坡推高销售预期和利润率

台积电周四将公布三季度财报，美银美林预期台积电三季度营收超预期，2nm制程强劲爬坡成为核心驱动力，并在财报发布前夕上调目标价，维持买入评级。

据追风交易台，在美银美林10月12日发布的研究报告中，分析师Haas Liu将台积电美股（TSM）目标价从590美元上调至620美元（台股目标价从新台币3100元上调至3260元），并将2026至2028年每股盈利预测上调2%至9%。

此次上调的核心逻辑在于：2nm制程加速爬坡带动苹果移动SoC及AMD服务器CPU需求超预期，叠加多款GPU和ASIC产品向3nm迁移，推动三季度营收高于指引区间上限，并为四季度销售增长奠定基础。

美银预计，台积电四季度营收将环比增长10%至15%，全年有望实现超过40%的同比增长，符合公司此前指引。与此同时，尽管2nm产能爬坡及海外晶圆厂扩张带来成本压力，美银预计三、四季度毛利率将分别维持在67.0%和67.8%，低于市场近期67%至69%的乐观预期，但整体利润率韧性依然突出。台积电美股年内累计涨幅已超48%，美银最新目标价较当前股价仍隐含约37%的上行空间。

三季度营收预计超预期，2nm爬坡是关键驱动

据美银美林研究报告，预期台积电三季度营收以新台币计算环比增长18%，高于美银及市场预期的14%和13%。以平均汇率新台币31.99兑1美元折算，三季度美元营收或达到466.7亿美元，超出公司446亿至458亿美元的指引区间。

美银认为，此次超预期的核心驱动来自2nm制程的快速放量。该行估计，2nm在三季度营收中的占比已从二季度的3%跃升至约11%，主要受益于苹果新品发布周期的移动SoC备货，以及AMD Venice服务器CPU需求的强劲增长。与此同时，Mediatek和Qualcomm为旗舰智能手机SoC进行的增量库存备货也提供了补充支撑，尽管受安卓需求疲软影响，备货规模低于季节性水平。

在5nm和3nm节点，美银预计产能利用率将持续维持在100%以上，主要受高性能计算和AI需求拉动，包括Nvidia Rubin GPU、AMD MI400、AWS Trainium3等多款加速器产品的强劲需求，以及服务器CPU和网络交换芯片的持续增长。

四季度展望：混合均价提升推动销售，毛利率低于市场预期

美银预计台积电四季度营收将环比增长约11%，优于过去十年7%的季节性均值。驱动因素主要来自产品组合向先进制程的持续迁移：5nm及以下制程营收占比预计将从三季度的71%进一步提升至75%，2nm贡献度有望增至18%，其晶圆定价较3nm高出15%以上。

然而，美银对四季度毛利率的预测较市场更为保守。该行预计四季度毛利率约为67.8%，低于市场近期68%至69%的预期。主要拖累因素包括：2026年下半年海外晶圆厂及2nm产能扩张导致折旧环比增加25%至30%；以及随着2nm营收贡献扩大，良率爬坡带来的毛利率摊薄效应在四季度可能更为显著，预计影响幅度在3至4个百分点。

美银对2026至2028年的盈利预测整体高于市场共识5%至15%，主要基于更高的销售增长假设。美银预计台积电2026、2027、2028年每股盈利分别为新台币112元、161元和203元。

资本开支持续扩张，2027年有望突破830亿美元

在需求前景稳健的背景下，美银预计台积电2026年资本开支将达到约630亿美元，处于公司600亿至640亿美元指引区间的上端。支出重点集中于先进前端制造，包括3nm产能扩充约5.5万至6万片/月、2nm产能爬坡约6万片/月，以及A16初始产能安装约3000至5000片/月。

展望2027年，美银预计资本开支将进一步跃升至约830亿美元，用于N3、N2、A16及CoWoS-L的持续扩张，以及CoPoS和CPO等新技术的初步量产准备。美银测算，2026至2028年台积电资本开支复合年增长率约为20%。

值得关注的是，设备供应商计划自2027年起对前端制造设备提价10%至15%，后端封装设备提价5%至10%，这可能推动台积电额外增加约10%的资本开支。美银认为，凭借台积电相对供应链的强势议价能力，相关成本可在2027年下半年设备交付投产时通过晶圆代工定价向客户转嫁，并预计台积电将于2027年一季度对先进制程晶圆提价5%至10%。

尽管资本开支大幅增长，美银估计折旧增速将以21%的复合年增长率低于营收32%的复合年增长率，从而支撑毛利率在2028年扩张至68%至69%水平。

技术领先优势持续扩大，竞争格局稳固

美银认为，台积电在先进制程领域的技术领先地位正在进一步巩固。以晶体管密度为参照，台积电N3/N3E较Intel 3/18A领先约30%；展望未来，美银估计台积电A16/A12节点相对Intel 18A-P/14A的晶体管密度优势将进一步扩大至约50%至60%。

在后端封装领域，台积电正推进CoWoS技术升级，5.5倍光罩尺寸版本已于2026年量产且良率达98%以上，并计划在2027至2028年将技术推进至9.5倍至14倍光罩极限。美银预计，CoWoS-R/L行业供给需以52%的复合年增长率扩张以满足2026至2028年的需求，台积电将持续主导复杂GPU和ASIC封装市场。

对于市场关注的马斯克旗下Terafab潜在竞争威胁，美银认为风险被高估。该行分析指出，基于1190亿美元的十年投资计划，Terafab到2036年最多仅能建立约9.6万片/月的先进制程产能，远低于台积电的规模，且近期面临Intel 18A外部客户认证延迟等问题。美银判断，SpaceX反而可能成为台积电的重要锚定客户，在2029年消耗台积电约20%的先进制程产能。

美银维持对台积电的买入评级，目标价基于20倍2027年预期市盈率。Haas Liu指出，台积电当前股价对应2027年预期市盈率约为16倍，处于其历史估值区间11至21倍的中间水平，考虑到公司在先进制程领域的领导地位，当前估值"并不苛刻"。

美银分析显示，台积电主要客户当前市盈率较台积电溢价约45%，高于长期平均溢价22%；HPC客户的溢价更高达100%至150%，远超历史均值53%。美银认为，台积电股价过去两年的涨幅主要由盈利上调驱动，估值倍数扩张有限，未来随着技术领导地位进一步强化，股价存在重估至至少20倍NTM市盈率的空间。