控股权双向流动 交易结构密集创新 上市国企整合奏响“央地和鸣”新乐章

来源：上海证券报

　　◎记者 王子霖

　　“十五五”开局之年，“央地和鸣”成为国有企业资产整合的新风向。2026年，已有六组央地国企上市公司的整合案例出现，涵盖央企入主地方国资旗下上市公司、地方国资接棒央企控股上市公司控股权、地方国企反向入股央企，以及不涉及控制权变更的“资产换股权”战略联姻，交易结构的多样性与创新性均超出以往。

　　这一趋势的背后，是新一轮国资国企改革分层分类、因企制宜的差异化制度安排。制度层面留出空间，执行层面有了更大自主权。国有控股上市公司在资产整合方式的选择上，不再只有协议转让或无偿划转等少数选项。

　　锚定战略赛道 卡位关键环节

　　年内的央地资产整合集中出现在战略资源、高端制造、公共安全、医药健康等关键领域，标的资产大多处于产业链上游或核心环节，指向服务国家战略、保障产业链安全、布局战略性新兴产业。

　　具体来看：中国一汽、丰田汽车、广汽集团的三方合作，旨在提供更具竞争力的产品和服务，推动合资事业持续健康发展；上海市国资委所属上市公司隧道股份入股中国能建，是隧道工程与能源电力两大龙头的联手；中国五矿入主华锡有色意在打造“国家级关键金属产业平台”；合肥国资入主的中国电信所属上市公司辰安科技是公共安全与应急管理领域龙头企业；国药集团拟通过定增将玻璃包装龙头山东药玻纳入体系，后者在模制瓶国内市场占有率超过85%。

　　就产业链位置而言，上述标的普遍具备较高的技术壁垒或资源壁垒：华锡有色的锡、锑、铟，是半导体、光伏、军工等领域不可或缺的关键原材料；神州高铁的运营检修装备、辰安科技的公共安全AI平台、山东药玻的高端药用包材，均为各自产业链中难以替代的关键环节。

　　清华大学中国现代国有企业研究院研究主任周丽莎对记者表示，新一轮战略性重组不再单纯追求企业体量，而是将能否补强国家战略短板、引领产业升级作为核心，明确同类业务横向整合、产业链上下游纵向整合，提升国有资本整体配置效率。她进一步判断，战略性新兴产业将成为下一步布局的核心重点，聚焦新一代信息技术、新能源、新材料、低空经济等前沿领域展开。

　　央地双向流动 突破层级边界

　　市场以往对央企控股上市公司重组整合的认知，多集中于央企间的横向整合。如今，国有资本正跨越央企与地方国资的层级边界，双向流动、错位互补。

　　辰安科技从中国电信转由合肥国资控股后，其公共安全业务将升级为电信云网+地方场景+高校研发的三重赋能，资产的应用场景和商业化路径显著拓宽；神州高铁从国投高新转由浙江交通集团控股后，其轨道交通运营检修业务将融入浙江省轨道交通产业链，获得更直接的项目渠道和产业资源。

　　此外，今年3月，隧道股份以约35亿元认购中国能建定增后，又出资9.44亿元买入其港股约8.31亿股。交易完成后，隧道股份合计持有中国能建（A+H股）股份比例为4.98%。6月，双方围绕绿色能源、城市更新、海外拓展和资产运营等方面签署战略合作协议。

　　周丽莎分析认为，隧道股份与中国能建“先合资本，再促产业”的递进模式具有代表性。双方先建立股权关系，再签署战略合作协议，从资本合作迈向产业协同，“以资促产”的路径非常清晰。

　　她表示，过去推进整合，多是在央企内部通过行政划转和战略性重组完成。如今出现了一条新通道：央企让出非主业、弱业绩但具有产业协同价值的上市平台，地方国资以产业逻辑接盘。国有资本总量不减，配置效率却实现结构性跃升。她认为，多地国资平台已具备与央企对等的资本实力和产业运营能力，地方国资正从被动承接者转变为主动的资产配置者。

　　创新交易结构 强化产业协同

　　在交易方式上，今年的几起案例跳出了协议转让与无偿划转的传统框架，交易结构各有创新。

　　神州高铁的交易颇具代表性。国投高新拟以其持有的6亿股神州高铁股份向新成立的浙江智新增资，浙江经投以现金方式对浙江智新增资。增资完成后，浙江经投持有浙江智新51%股权，国投高新持有浙江智新49%股权。交易完成后，浙江智新持有神州高铁22.09%股份，成为新控股股东，公司实际控制人将由国家开发投资集团变更为浙江省国资委。

　　在本次交易中，国投高新未直接卖股退出，而是以股权出资进入合资平台，在让出控制权的同时保留重要股东地位；地方国资则以现金增资取得控制权，双方在同一平台上形成利益绑定。此外，交易方案的设计也让收购方避免了要约收购义务。

　　中国一汽以一汽丰田50%股权换入广汽集团股份的交易方案同样值得关注。交易方案的亮点在于广汽集团的控制权保持不变。这种交易方式一方面规避了直接合并的组织复杂性，又在股权层面实现了央企和地方国企的战略绑定，为央地国企整合提供了操作性更强的新模式。

　　中国企业研究院首席研究员李锦认为，一汽与广汽的交易本质上区别于传统的行政式重组，探索出“资产先整合，集团不合并”的新路，即通过市场化交易和资本纽带推动产业资源重组，从过去相对刚性的行政划转，转向更加市场化、资本化、产业化的柔性整合。

　　上述案例中，利益安排的长期化同样值得关注：神州高铁案例中，国投高新以49%的合资平台持股保留未来收益期权；辰安科技案例中，中国电信持股数量保持不变；一汽与广汽交易中，一汽股份也深度绑定广汽上市公司价值。央地双方不再止步于一次性交易，而是通过股权结构设计谋求长期利益共享。

　　中国企业改革与发展研究会研究员吴刚梁表示，以主业企业和优势企业为主体的整合，能够将散落在其他国企的同类资源跨集团整合到行业头部企业，同时避免大规模重组合并产生的“整而不合”等问题。他认为，用好上市公司平台、依托资本市场实施资产置入置出和专业化整合，是实现存量变增量、推动国有经济布局优化和结构调整的重要方式。