河北
来源：市场资讯
（来源：BFC汇谈）
近期美债的反应有些反常。随着美联储官员释放观望信号，市场对10月加息的定价从接近70%降至约20%，长端收益率却继续上行。暂缓加息似乎没有成为债市利好。
问题在哪里？笔者注意到，这次加息预期降温，主要来自官员表态，还没有得到需求明显走弱的配合。这对长端能否止跌企稳是非常重要的。如果加息概率下降源于经济降温，未来利率路径和持有长债所需的风险补偿都可能回落。但如果经济仍强，只是美联储倾向多等一次会议，投资者就要重新考虑：现在少加一次，是否意味着高利率需要维持更久，甚至以后加得更多？近期长端承压，更接近后一种担忧。
现有信息尚不支持需求已经明显转弱。9月非农偏软，但单月数据还不足以确认增长转向，建筑业、耐用品制造等分项维持较好表现。9月美联储会议纪要也提到，尽管长期国债收益率上升，股价上涨、企业信用利差较窄，金融条件仍在支持经济。长债收益率高，并不意味着融资和支出已经受到足够约束。若仅据此判断美联储可以停止收紧，容易高估债市下跌对经济的抑制作用。
休闲酒店业、政府雇员拖累9月非农，周期性行业仍有支撑
期限溢价上升正是在这种背景下发生。据BOA TP模型估算，9月16日至10月5日，10年期美债收益率上升约32BP，其中约31BP由期限溢价贡献。不过，这只能说明收益率变化难以由模型中的政策利率因素解释，不能直接证明投资者在担忧通胀失控。结合官员表态和增长信息，更合理的解释是：市场对下一次会议更有把握，对之后的政策路径反而更没把握。
九月中旬以来利率上行主要由期限溢价推动
这也意味着，长端未必需要等到降息才能修复。假如后续通胀、消费数据仍强，美联储重新释放明确的收紧信号，短端收益率可能先上行，但长端对未来政策滞后的担忧有望缓和，曲线反而可能收平。当然，这要求政策表态提高市场对控制通胀的信心；若只是通胀超预期，长短端仍可能一起上行。
目前看，长端收益率更可能维持高位震荡。暂停加息的预期已计入不少，需求却尚未明显降温，债券反弹难以持续。若后续强数据推动加息预期回升，短端承压会更直接，曲线收平比长债持续上涨更值得期待。
声明：任何订阅人、机构或个人未经本公众号作者授权，不得以任何方式修改、转载、翻版或复制本公众号推送信息，否则属于违法行为。本公众号登载的内容不构成对任何人的投资建议，阅读者应根据自身情况自主做出投资决策并承担相应风险。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，作者均不承担任何法律责任。
特别声明：以上内容(如有图片或视频亦包括在内)为自媒体平台“网易号”用户上传并发布，本平台仅提供信息存储服务。
Notice: The content above (including the pictures and videos if any) is uploaded and posted by a user of NetEase Hao, which is a social media platform and only provides information storage services.
