美股银行股迎三季报大考：股票交易撑场，AOCI浮亏与回购退潮成隐忧

智通财经APP注意到，华尔街多家大行将于下周开启三季度财报披露期。综合来看，该季财报的核心矛盾十分清晰：股票交易收入将创出历史天量，但固定收益退潮、资本市场活动降温与AOCI（累计其他综合收益）浮亏三重压力之下，银行股之间的分化将远比上半年显著。

银行财报季将于10月13日拉开帷幕，高盛（GS.US）、摩根大通（JPM.US）、富国银行（WFC.US）将在开盘前率先披露。据智通财经APP统计的分析师数据，华尔街最大几家银行三季度股票交易收入合计预计接近190亿美元，固定收益业务的收缩则构成拖累。

这一组合意味着，"所有人都在赢"的上半年正在落幕。富国银行分析师 Mike Mayo 对此的表述相当直接："对上半年而言，几乎就像所有人都在赢，而现在这种情况可能不复存在了。这个季度赢家与输家之间的分化可能会更宽。"

股票独挑大梁，固定收益降至年内低点

股票交易业务的强势是三季报中最确定的亮点，高盛有望领涨华尔街190亿美元的股票交易。

三季度高盛股票交易收入预计为51亿美元，摩根士丹利(MS.US)49亿美元，摩根大通45亿美元，美国银行（BAC.US）26亿美元；富国银行则在季内上调净息差指引的背景下，股票与固定收益交易收入均实现增长，与美国银行大致持平。

相比之下，固定收益业务的收缩则构成拖累。五家最大银行的固定收益业务在三季度合计预计收入超过190亿美元，低于二季度的逾210亿美元，并可能触及年内最低水平，其中部分原因是去年基数过高。

利率上行对交易台是双刃剑：它通过客户支付更多利息而利好放贷业务，却让固定收益交易台举步维艰，因为债券价格下跌侵蚀客户做市与持仓收益。美国银行股价在9月中旬一度大跌，正因首席执行官 Brian Moynihan 当时警告称三季度固定收益交易收入将出现下滑；同期高盛首席执行官 David Solomon 也承认固定收益表现疲弱，而股票交易"依然强劲"。

资本市场业务：杰富瑞已交出第一份答卷

杰富瑞（JEF.US）已在9月率先披露财报，为市场提供了第一个参照样本：其投资银行与股票交易业务创下纪录，但固定收益交易净收入同比下降26%。这组数据几乎精确预示了即将拉开帷幕的大行剧本。

德银预计覆盖范围内银行三季度投行费用同比增长7%，略高于Dealogic数据（后者显示该季度略软于预期）。结构上，股权资本市场业务同比增长8%引领增长，而并购业务下降7%、债务资本市场下降6%、银团贷款收入下降26%。成交量层面，全球已宣布并购规模同比下降1%、已完成并购增长12%，股权发行量同比增长39%，债券发行量增长3%，银团贷款下降18%。德银同时对9月下旬偏弱的活动量持小幅下行偏向。

个股层面，市场目前预计摩根大通三季度投行费用同比增长15%，高盛增长8.1%，摩根士丹利增长1.9%。美国银行分析师 Ebrahim Poonawala 则给出了更直接的判断：2026年下半年资本市场活动将"显著弱于"上半年，这引发了市场对"当前资本市场周期可持续性"的质疑。

发行管道：IPO是唯一亮色

债务承销业务有一个缓冲：未来三年存在一道再融资"墙"，这部分需求某种程度上已内嵌在管道中。Mayo 表示，"谈到债务承销，未来三年有一堵再融资的墙，这在某种程度上是已经内置的。"但他同时警告，如果利率继续上行，将损害债券需求。

并购管道近几周也显现疲态。截至9月的三个月，已宣布并购的价值较上年同期下降约10%。首次公开募股（IPO）仍是今年最亮的窗口——6月SpaceX完成了破纪录的上市，人工智能公司Anthropic PBC定于下周与潜在投资者会面筹备IPO；而Oura Inc.与CVC Capital Partners支持的Bamboo Insurance Services Inc.均在9月推迟了上市计划。

摩根大通首席执行官 Jamie Dimon 周二暗示，与上半年相比出现放缓，但这种放缓在美国出现得更多："如果你说欧洲的IPO、并购活动管道——相当不错；如果你说美国，9月份大概有点放缓。"

净利息收入：分化才是三季度真正的主线

德银预计，利率异动将迫使部分银行上调、部分银行下调净利息收入指引。德银预计其覆盖范围内银行三季度净利息收入平均环比增长2%、同比增长8%，但总量之下是剧烈的个体分化。

这一判断背后，是三季度30年期RMBS转手利率高达约102个基点的飙升，约为上半年37个基点涨幅的3倍。如此剧烈的利率位移，让"净利息收入"这一核心指标的季度预测变得格外艰难。具体来看，摩根大通可能成为最直接的受益者——该行习惯性地将远期曲线按市价计入净利息收入指引，7月管理层给出的2026财年指引为1055亿美元（剔除交易部门后为965亿美元），德银认为仅利率因素就能带来超过10亿美元的年度收益；公司披露利率每上行100个基点，其净利息收入上升1.7%。美国银行存在小幅上行偏向，管理层目前将2026财年净利息收入增速指引为6%至8%区间的上限，德银假设为8.0%，并认为实际值还可能高出数亿美元。

压力则集中在另外几家。Truist（TFC.US）维持了2026财年指引不变，但该指引未包含三季度末至四季度初55亿美元的汽车贷款出售，该交易将在第四季度形成拖累；公司同时已宣布退出次级汽车、房车及船舶贷款，并在第三、第四季度各季度摊销10亿美元优质汽车贷款，实际贷款流失量可能超出公告口径。美国合众银行（USB.US）季内曾小幅上调三季度净利息收入指引，但德银提示第四季度可能略弱于预期，原因是加息带来前置性拖累——该行对利率的中长期敞口相对中性，但负债端重定价快于资产端；管理层亦已放弃2027年达到3%净息差的目标。摩根士丹利财富管理板块的净利息收入展望可能小幅下调，但德银认为这对公司整体盈利并非重要驱动因素。

其余多数银行大概率维持指引不变：五三银行(FITB.US)已上调2026财年展望，亨廷顿银行(HBAN.US)已下调2026财年乃至2027年的指引并给出包含不同利率情景的目标区间，Keycorp(KEY.US)、美国制商银行(MTB.US)与地区金融(RF.US)均在9月重申本年度指引。德银对区域金融的担忧略大于另外两家，因其指引假设"历史低位存款beta"得以延续，而管理层预期第四季度存款beta将升至20%的高位区间。

本轮周期与上一轮截然不同

理解三季报的另一把钥匙，是本轮加息周期的运行环境与2022年那一轮几乎完全相反。德银列出四点差异。

其一，加息起点高得多。本轮首次加息前，联邦基金目标区间为3.50%至3.75%，而2022年3月上一轮启动时仅0至25个基点，且本轮加息的幅度与节奏预计都更为温和——当前远期曲线已计入接近4次加息，而5月22日时还只计入1至2次。其二，资本受利率冲击的程度更轻，这反映了更高的资本水平与资本回报率、更短的证券组合久期、更多的利率互换对冲，以及更多证券被划入持有至到期账户而非可供出售账户，从而消除了AOCI的盯市属性。其三，存款竞争格局不同。2022年银行面临超额存款、贷款增长乏力，而今存款市场竞争激烈但贷款增长强劲，德银引用的H8数据显示（截至9月23日）平均贷款环比增长1.2%、同比增长7.3%，期末存款较6月30日下降0.9%。其四，存款成本仍然偏低，2026年二季度全行业存款成本约为有效联邦基金利率的64%，明显低于1984年以来80%至85%的长期均值。

信用市场方面亦需留意。三季度美国高收益债利差走阔37个基点，其中32个基点发生在季末最后一周，欧洲高收益债利差走阔56个基点；9月30日以来高收益利差再走阔5至10个基点，投资级基本稳定。德银提示，利差走阔并不直接冲击大多数银行的AOCI与资本，因银行直接持有企业债敞口较小、贷款也未按市价计量，但可能通过压低贷款投放量、拖累固定收益交易，以及随时间侵蚀信用质量等渠道产生影响。

AOCI冲击：资本账本承压

利率上行的另一面，是资本充足率的结构性侵蚀，这也是本轮三季报最核心的暗线。德银测算，三季度10年期美债收益率较6月30日上行82个基点（现货口径），30年期RMBS转手收益率上行102个基点，后者是银行证券组合的良好代理指标。仅30年期RMBS利率的变化，就将为大行带来40至45个基点的资本冲击；在另一套测算口径下，德银估算利率上行令其覆盖银行含AOCI调整的账面资本平均承压约51个基点——可供出售证券组合的浮亏通过AOCI科目，直接压低核心一级资本（CET1）。正如彭博所指出的，这类冲击会制造"纸面亏损"，令盈利报告变得颠簸。

德银在报告中引入了一套新算法：不再仅测算可供出售证券损益，而是利用上半年利率上行期间AOCI的实际变动、乘以3倍系数外推三季度影响。两种算法下行业平均冲击大体接近，但个体分化显著：投行（高盛、摩根士丹利）及货币中心银行（摩根大通、美国银行、富国银行）的资本压力明显减轻，其中摩根士丹利与富国银行调整幅度最大；大型区域银行则内部分化，CFG、FITB、USB的资本压力下降，而美国制商银行、地区金融、Truist的资本损失反而更高。

德银同时强调，覆盖范围内银行仍拥有充足资本，既能满足监管与评级机构要求，也能支撑贷款增长——真正的约束不在"够不够"，而在"愿不愿意"。以摩根大通为例，其二季度CET1达14.2%，为货币中心银行中最高，德银估算利率上行造成60个基点资本冲击后，形式化资本水平约为13.6%，仍比现行监管要求高出210个基点。对富国银行，德银则预计其剔除交易部门的净息差将在2027年及以后高于二季度估算的2.95%。

回购退潮成大概率事件

尽管绝对资本仍满足监管要求，但利率快速走高、前景高度不确定，叠加贷款增长强劲，德银判断多数银行将放缓乃至暂停回购。德银预测覆盖范围内银行三季度合计回购310亿美元（第二季度为280亿美元），但对第三、第四季度的回购持下行偏向：只有USB明确下调了三季度回购指引，但德银认为FITB实际上也已暂停回购，其他银行同样可能陆续收缩。

具体节奏上，货币中心银行（摩根大通、美国银行、富国银行）大概率"减速不停摆"；而德银覆盖的9家大型区域银行中，有7家计入AOCI后模拟资本已处于或低于9.0%，大概率直接暂停回购。德银预计，利率企稳后回购方能重回中个位数增长，而若监管资本规则落地、美联储压力测试放宽，回购仍有上行空间。

AI阴影：恐慌交易是否被过度定价

除业绩本身外，三季度银行股还承受着一层额外的压力——市场对人工智能的担忧，以及AI智能体可能将存款从银行体系引流而出的担忧。摩根士丹利分析师 Manan Gosalia 表示，"相关股票已明显回调，原因包括对本季度放缓的资本市场收入增长的担忧、对更高融资成本的担忧，以及对AI驱动的现金优化工具的担忧。"第三季度成为KBW银行指数自2023年一季度（美国区域性银行危机开始蔓延）以来最差的一个季度，而摩根士丹利的分析师Gosalia与富国银行的分析师Mike Mayo均认为，这一轮"恐慌交易"已经被过度定价。

但卖方普遍认为这一"恐慌交易"过头了。Gosalia指出，"整个AI投资周期是一个多年期的投资周期，而且不只局限于超大规模云厂商，它将在未来数年持续支撑资本市场。"Mayo与Gosalia均认为，在华尔街即将交出又一个强劲季度的背景下，股票的估值便宜或将成为投资者的赢点。Gosalia直言："我们认为这轮回调是一个有吸引力的介入点。"（截至发稿，花旗领涨，而美国银行股价年内恐将收跌。）

结论：一次高成交、低确定性的财报季

综合两条线索，三季报的画像已相当清晰。收入端的亮点集中在股票交易与股权资本市场，投行费用与净利息收入平均口径仍能录得中高个位数的同比增长，信贷成本温和，股票交易收入更将创纪录地接近190亿美元。

但压力同样集中且方向一致：固定收益收入触及年内最低、已宣布并购价值同比下滑约10%、AOCI浮亏压低核心一级资本、再叠加AI叙事对估值的压制。德银9月末因估值趋于充分叠加高利率担忧而下调美国制商银行、PNC与地区金融的评级，本季财报将为这些判断提供第一份答案。

在具体标的上，德银维持首选摩根大通、富国银行与亨廷顿银行：摩根大通赢在资本厚度（形式化13.6%，高出监管210个基点）与净利息收入弹性（每100个基点对应+1.7%），需盯紧的变量是费用指引；富国银行赢在息差与费用纪律，公司可能首次披露剔除交易部门的净息差指引；亨廷顿银行赢在预期差与估值折价，其股价仅为其新2027财年每股收益目标区间低端的8.7倍，而同业按2027年市场一致预期交易在10倍。

德银的总结是：银行资本依然充裕，但利率路径的不确定性，正在让管理层把"多回购"这件事从资本分配表的顶端挪开。