债务重组潘多拉魔盒降临 雅居乐“接近敲定”六周竞速

观点网 雅居乐距离债务重组到站只剩下六周的时间。

10月5日，雅居乐在港交所投下一枚分量不轻的公告：公司与持有现有银团贷款未偿还本金总额约61.5%的协调委员会，“接近敲定”商业条款清单及重组支持协议，预计自本公告日起六周内正式发布。

公告发出后，雅居乐股价于次日午后一度飙升超过26%，截至收盘涨14.63%，报0.141港元。

资本市场用一根长阳线，表达着对雅居乐“靴子落地”的渴望。而这种渴望本身，同时也说明这只靴子已经悬了太久。

雅居乐不是第一家走到这一步的房企，但或许是相对激进的一家。主要条款中表明，公司债务重组不削本金、不展期换空间，只有一条以债换股，陈氏家族选择让境外债权人从“债主”变成“股东”。

易主似乎已是板上钉钉之事，而接下来的六周，是留给雅居乐和债权人的窗口期，也是这家“华南五虎”之一的老牌房企，在债务深渊边缘做出的最后一次大规模自救冲刺。

背后得失

从公告中披露的主要条款看，雅居乐这次重组覆盖的债务范围相当完整。

本金总额约51.83亿美元的范围内债务包括：现有银团贷款未偿还本金9.75亿美元、优先票据17.47亿美元、永久证券19亿美元、可交换债券3.08亿美元，以及其他负债2.52亿美元，合计约51.83亿美元。

一次性将五类债务工具“打包解决”，对于雅居乐而言，不需要再逐一与不同的债权人周旋单独选项，但代价则是所有债权人被放在同一个池子里分配股权，不同工具之间的优先级差异被压缩到几乎为零。

值得注意的是，雅居乐还另外附加一条10亿美元额度条款，公司保留将总额最多10亿美元的额外债务纳入重组范围的权利，但未经协调委员会事先批准，不得将针对香港担保人的额外债务纳入。

简单来说便是，如果未来出现新的境外债务敞口，雅居乐可以将其一并纳入重组框架，避免“旧债刚去、新债又来”的被动局面。而协调委员会掌握了否决权，便对雅居乐后续融资行为拥有实质性的约束力。

将权力最大限度地让渡给债权人，雅居乐没有实控股权挣扎的余地，因为雅居乐也没给债权人选择的余地。

根据主要条款，雅居乐将发行合计约91.99亿股新普通股，占重组完成后公司股本的约64.6%。

具体来看，可交换债券持有人约7.22亿股（约5.1%），永久证券及私人债务A持有人约14.88亿股（约10.4%），上市公司香港计划债权人约20.17亿股（约14.2%），担保人香港计划债权人约49.73亿股（约34.9%）。

若条款生效，雅居乐约51.83亿美元的境外债务会从负债端消失，从而转化为权益端，公司将迎来资产负债表的“瞬间瘦身”。

但64.6%的股权稀释意味着原股东权益被压缩到约35.4%，陈卓林家族目前的持股比例约50%出头，重组完成后将骤降至不足20%。

这便意味着，雅居乐控制权的转移将成为写进条款清单里的既定事实。

只有债转股这一条路，雅居乐这份重组协议就像“潘多拉的魔盒”，包裹在重组希望之下的可能会是易主结局，对于陈氏家族而言，签下协议、打开盒子，便意味着开始失去。

值得注意的是，雅居乐的新可交换债券由一家新的孤儿特殊目的公司发行，原发行金额最高约356.49亿港元、期限364日、零息，到期日将按最低交换价强制交换为新公司股份。

这只债券本质上是债转股的“第二阶段”，若债权人不愿意立即接受新股分配，可以选择新可交换债券，并在一年内逐步完成换股。

但“强制交换”条件下，当新可交换债券到期，无论雅居乐当时股价如何，债权人都必须换股。这时，如果届时雅居乐股价远低于最低交换价对应的隐含估值，债权人将面临实质性的二次损失。

对雅居乐而言，这条条款为公司争取到了一年的喘息窗口。但一年之后，公司基本面和股价若没有实质性改善，这只债券或将成为悬在头顶的定时炸弹。

求生账本

留给雅居乐的时间其实并不多了。

根据公告，雅居乐表示预期重组协议将在公告发出日期起六周内正式推出，如今等待的是协调委员会的内部批准程序进度。

重组协议推出后，在时间表上，香港担保人须在重组支持协议日期后六个月内向香港法院提交原诉传票、申请召开债权人会议，这个期限可由公司书面通知延长三个月。

这意味着从签署到法院正式批准，最乐观也需要近一年。

截至目前，新濠国际旗下公司提出的清盘呈请聆讯已押后至2026年10月12日，而这已是雅居乐第三次获得清盘呈请聆讯延期。

清盘呈请像一把悬在雅居乐债务重组进程上方的刀，如果重组推进顺利，呈请会被进一步搁置，但若谈判协调不顺或法院程序受阻，这把刀也随时可能落下。

除了推进债务重组事宜，雅居乐目前最头疼的还是钱。

据最新数据，雅居乐2026年1-8月累计预售金额约46.7亿元，对应建筑面积约52.0万平方米，仍然处在同比下滑趋势当中。

截至2026年6月30日，公司上半年现金及银行结余总额45.14亿元，其中现金及现金等值仅32.94亿元。

同一时点上，雅居乐仍存一年内到期的借款高达419.72亿元，总借款449.82亿元，现金短债比跌至约0.1，净负债比率从2025年末的229.6%升至364.9%，资产负债率从82%升至93.22%，总权益从328.29亿元大幅缩水至110.91亿元。

稍显乐观的是雅居乐总借款数额较2025年末的468.06亿元减少了18.24亿元，但这18亿元的缩表几乎是杯水车薪。

此外，公司短期借款已从2025年末的387.34亿元攀升至419.72亿元，长期借款较上期末减少62.71%，几乎所有能长期化的债务都已经被“挤”到了雅居乐眼前。

事到如今，雅居乐靠自己“造血”已经无法覆盖债务，变卖资产便成为了另一条路。

过去两年，雅居乐在资产处置上并未闲着。据观点新媒体了解，雅居乐2025年全年已披露的资产处置回笼资金约10亿元规模，包括香港项目资产、吉隆坡等地项目。

2026年3月，雅居乐进一步作价约11.5亿元出售环保相关非核心资产，明确将其定位为“非核心资产退出”，聚焦地产主业。

但资产处置的财务代价同样沉重，雅居乐2025年录得出售确认附属公司的亏损约28.96亿元，加上权益法投资减值和金融及合同资产减值超过20亿元，以及约64亿元的所得税开支，年内亏损进一步扩大。

卖资产确实在一定程度上缓解了雅居乐部分燃眉之急，但并不是长久之计，“低价甩卖”甚至会加速推高亏损。于是，债务重组成为雅居乐未来走向的关键。

短期来看，债务重组若能顺利推进，雅居乐便可以将51.83亿美元境外债务从负债端剥离，资产负债结构将得到实质性改善。

雅居乐在公告中明确表示，重组的目的是“稳定集团并支持长期业务复苏”。对于一家仍在维持保交付运转的房企来说，这样的窗口期意味着保交付的底线还在守住，而守住底线需要的现金正是在重组释放。

长期来看，尽管陈氏家族让渡了雅居乐64.6%的股权，但债权人多为分散机构，股权会被稀释，而陈氏家族在手股权也未必会降级为小股东，债务重组仍然是债权人和公司之间唯一的理性选择，也是雅居乐可选范围内唯一能走的路。

潘多拉魔盒已经打开，但里面飞出的不全是灾难，至少还有“希望”留在盒底。六周内正式发布的重组协议只是一个开始，雅居乐真正的考验还在协议签署之后、法院批准之后。

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