“924”行情两周年记：超额胜率贬值！主动股基开启“脉冲式”阿尔法时代？

超额收益抓取能力是核心指标，在本轮行情中，“抓取的质量”远比“抓取的总量”更重要。

2024年“924”行情启动2周年以来，主动股基再次显现出惊人的爆发力，但真正拉开业绩差距的，不再是基金是否“经常跑赢”，而是在跑赢时能否打出足够高的超额强度。

选基逻辑或正从“看胜率”等转向“看不对称性”，从“控回撤”转向“抓阿尔法”。

月平均超额“腰斩”，错配“惩罚力度”大幅放大

简要说明，本文所涉及的行情时间区间，前一轮行情的时间区间为2019年年初至2021年2月10日，计26个月；本轮行情时间区间为2024年9月24日至2026年9月24日，计25个月。本文统计对象为528只成立于2024年9月24日及以前的主动股基成分（930890.CSI）中可统计主代码基金，超额收益指的是相对于业绩比较基准的收益率。

先看整体，主动股基成分的平均月度超额收益从前一轮行情的1.56%降至本轮行情的0.79%，缩水49.36%，几乎腰斩，而该指标与区间年化回报之间的相关系数却从69.37上升至81.49，说明本轮行情中的主动股基超额收益能力明显下降，但超额能力的重要性则愈发关键。

平均月度超额胜率也处于下降通道中，从61.83%降至52.34%，与区间年化回报之间的相关系数同样在降低，从71.33降至55.19。显示出本轮行情中的业绩表现更多地依赖于市场风格或大盘走势（即Beta），同时也改变了主动股基的选基逻辑，从过去的“超额胜率高=好基金”的经验在本轮失效，更侧重超额收益的绝对水平和持续性了。

数据来源：Wind，截至2026.9.24

这其中，在超额收益为正的月份中，平均超额收益从前一轮行情的3.65%上升至本轮行情的4.29%，与区间年化回报之间的相关系数从29.97上升至53.01，关联度的相对增幅高达76.88%。可见在本轮行情中，主动股基“赢的时候赢得更多”，可堪称“脉冲式阿尔法”，且“能不能在正超额月份里吃到足够大的超额”已经成为区分主动股基优劣的核心变量，“谁能在这些关键月份重仓吃满、敢于进攻，谁就能脱颖而出”。

而在超额收益为负的月份中，平均超额收益从前一轮的-2.43%降至本轮的-3.45%，与区间年化回报之间的相关系数从前一轮的-22.86变为-35.53，可见在本轮行情中，主动股基的踏空或错配的“惩罚力度”在大幅放大，一旦跑输基准跌幅更深，构成了一个非常鲜明的两头放大格局，且负超额对业绩的“杀伤力”在增强，即“跑输的月份有多惨”越来越能决定最终业绩的下限。

两者结合来看，超额胜出月的平均超额收益率除以超额落败月的平均超额收益率（绝对值）的比值，从前一轮的1.66降至1.28，与区间年化回报之间的相关系数从前一轮的28.18升至本轮的45.44，说明两轮行情中虽然都是跑赢基准的时候所赚比跑输时所亏要更多，但这种不对称性在收窄，反过来理解就是“试错成本在抬升”，基金经理的超额能力不再体现在“东方不亮西方亮”的均衡与稳健上，而在于“押准赛道”。

胜率定下限，超额破上限

具体来看，本轮行情中月度平均超额收益率前十冠军组和末十垫底组可谓是“冰火两重天”，冠军组的区间回报均值为325.02%，垫底组仅为16.22%，其中出现了4只负收益基金。月度平均超额收益率前三的分别为财通集成电路产业A（006502.OF）6.35%、新华策略精选A（001040.OF）6.03%、申万菱信智能驱动A（005825.OF）5.59%；月度平均超额收益率末三的分别为广发高端制造A（004997.OF）-2.28%、长城量化精选A（006926.OF）-2.25%、中欧高端装备A（016847.OF）-2.24%。

不过，冠军组的平均最大回撤为-36.63%，虽高于垫底组的-29.46%但差距并不大，可见垫底组基金并未因超额跑输而“跌得少”，似乎更像是遭遇“阴跌”，体现出“方向选择比努力更重要”。因此，在本轮行情里选基的核心可能不再是单纯的控制回撤，而在于能否抓到强阿尔法。

数据来源：Wind，单位：%，截至2026.9.24

再看月度超额胜率的冠军组与垫底组，胜率前十的平均回报为146.39%，平均最大回撤-25.79%；胜率末十的平均回报11.02%，有3只基金录得区间负收益，平均最大回撤却高于冠军组，达到了-26.34%。由此可见，虽然月度超额胜率的重要性在下降，高胜率的优势仍旧相当明显。月度超额胜率前三的分别为银华专精特新量化优选A（014668.OF）88%、博道红利智航A（019124.OF）88%、景顺长城专精特新量化优选A（014062.OF）84%；月度超额胜率末三的分别为华宝品质生活（000867.OF）24%、银华农业产业A（005106.OF）24%、农银汇理信息传媒A（001319.OF）28%。

从这两组数据中可以发现，超额收益的胜率依然是较为有效的基金筛选器，可作为选基时的“第一道筛子”，高胜率仍能有效规避“阴跌”陷阱，但胜率不再是顶尖业绩的充分条件，说明“胜率决定下限、高超额用来突破业绩上限”。

数据来源：Wind，单位：%，截至2026.9.24

靠“搏”不靠“稳”？选基逻辑转向“不对称性”

既然在超额收益为正的月份里，主动股基的超额能力愈发重要，那么，在胜出月份中的超额收益率，对区间业绩回报的影响有多大？答案是非常大。

首先，在胜出月份中的超额收益率冠军组的胜出月平均超额收益率为11.48%，区间平均回报279.89%，区间平均最大回撤-36.03%；垫底组的胜出月平均超额收益率为-0.79%，区间平均回报36.87%，区间平均最大回撤-17.71%。胜出月平均超额收益率前三的分别为财通集成电路产业A（006502.OF）13.93%、新华策略精选A（001040.OF）11.97%、国联安科技动力A（001956.OF）11.84%；胜出月平均超额收益率末三的分别为景顺长城量化精选A（000978.OF）-0.90%、国泰大农业A（001579.OF）-0.82%、嘉实金融精选A（005662.OF）-1.16%。

数据来源：Wind，单位：%，截至2026.9.24

显然，冠军组的回报不是靠“稳”攒出来的，而是靠暴露“搏”出来的，具有明显的“高回报 + 高回撤 + 高胜出月超额”特征，并展现了极其惊人的进攻爆发力；而垫底组出现了较多的量化策略基金，具有明显的“低回报 + 低回撤 + 负的胜出月超额”特征，说明在侧重赛道热点的本轮行情中，传统的量化模型不仅没能起到防御作用，反而因为与主线风格严重错配，在胜出月份都只能贡献微薄的正超额。

综上所述，本轮行情中，主动基金超额能力“量降质升”，阿尔法从以往的涓涓细流变成了“脉冲式爆发”，赚钱的基金数量变少但单只基金的收益放大，代表着选基难度大幅提高，而选基逻辑则从“看胜率”等转向“看不对称性”，先以高胜率筛掉“阴跌”基金，再以高超额锁定“赛道贝塔”弹性，同时密切关注策略风格与市场主线的适配度。（《理财周刊-财事汇》出品）