混沌天成节后行情展望：宏观震荡格局延续，贵金属受利率与美元信用双重压制走势偏弱，原油地缘运力支撑逢低看多，黑色考虑持续空配

投资者内参丨寿紫薇

10月7日晚，混沌天成期货举行国庆节后电话会议，围绕假期外盘变化、节后开盘展望及主要品种策略进行交流。

本次会议认为，假期外盘整体呈现“宏观偏震荡、产业分化”的格局。其中，贵金属受美债长端利率高位与美元信用阶段性增强双重压制，仅因非农数据出现短线反弹，节后或偏弱低开，后续需紧盯10年期与30年期美债拍卖及美股财报季；铜因供应端扰动，基本面支撑强于贵金属。原油因美伊谈判僵持、伊朗袭船导致运力紧张和运费上涨，叠加冬季需求预期，维持逢低看多；股指方面，美国AI主导美股创新高、美元资产偏强，国内PMI有韧性但内需K型分化，预计上证指数在3800—4000区间震荡，港股和中概股偏弱震荡。

贵金属：利率与美元信用双重压制，短期震荡偏弱

会议指出，贵金属假期整体处于震荡偏弱行情，符合此前预期。主要压制来自美债利率，尤其是长端利率高位运行。假期前半段，非农数据低于预期、薪资增速回落，使市场对10月加息的定价显著回落，短端利率下行，贵金属一度出现短线反弹。但反弹仅维持约1—2天，随后被长端利率和债券供需矛盾消化。

限制贵金属反弹高度的因素包括：10年期、30年期美债拍卖承接偏弱；PCE数据显示核心通胀回落不及预期；美联储官员鹰派发言仍强；欧洲法债、德债利率也强势上行。

从驱动角度看，贵金属短期主要看实际利率，长期看美元信用博弈。非农数据未能带来大幅反弹，是因为长端利率并未大幅下行，债券供给与需求端失衡使长端利率持续承压。同时，美元指数偏强、美股尤其是AI板块偏强，使美元信用阶段性增强，市场难以定价美元信用下行风险。因此，中短期资金缺乏向上推动动力，长期资金也没有形成信用层面的向上驱动。

对于节后，会议认为贵金属可能偏弱低开，反映假期震荡偏弱局面。后续需关注：周四凌晨10年期美债拍卖、周五30年期美债拍卖，若承接仍弱，利率可能进一步抬升，风险资产需谨慎；同时关注美股财报季，尤其是AI板块能否继续支撑流动性。若拍卖弱、股市财报不及预期，贵金属可能进一步下行；否则短期维持震荡偏弱，底部支撑仍在，但向上突破较难。铜因供应端扰动、进口下滑、LME库存低位，基本面支撑强于贵金属。

金银比方面，认为当前性价比仍偏高。白银跌幅较大，继续向下空间可能不如此前预期，但金银整体仍处震荡偏弱格局。

农产品：苹果预期差有限，橡胶强现实，棕榈油等长线，白糖跟随原糖

苹果方面，研究员赴山东、西部调研后表示，今年果品质量和个头表现不错，但收购价格高于此前预期。整体看，假期收购价高于预期，盘面此前交易了较多悲观预期。今年量大概率偏大，入库量预计比去年多，但交割品成本较高，苹果不太好交易。若有反弹，远月可考虑逢高空，近月不建议。

橡胶方面，橡胶产能周期拐点趋势仍在，节前泰国洪水导致现货偏紧，假期原料价格继续上涨，日胶盘面也有所上涨。国内库存去化速度不错，产胶国出口数据同比下降。橡胶呈现强现实，回调后逢低买相对更优。

棕榈油方面，现实偏弱，9月累库幅度较大，库存可能给到337万吨。减产驱动仍在，但时间上可能要到明年一季度以后。估值上，深跌空间可能不大，等待企稳，逢低可布局远月。近弱远强、反套逻辑仍在。

白糖方面，原糖假期大幅上涨近10%，主要因厄尔尼诺导致巴西降水偏多，双周产糖量同比大幅下降。国内预计会跟随，但涨幅不会太高。

原油：地缘重升级与运力瓶颈支撑，逢低看多

原油方面，假期先因联合抛储、海峡流量恢复、沙特管道恢复等供应缓和因素走弱，现货基差、月差回落。但美伊谈判主要涉及海峡开放先后顺序、核问题、谈判授权三个问题，双方红线未松动，地缘可能重新升级。伊朗打船频率明显提高，导致运力紧张、运费上涨，WTI与布伦特分化，布伦特等相对偏强。

当前供应缓和已遇到瓶颈，瓶颈不在产油国能否产油，而在运输船只运力不足。持续消耗下，油品供应可能短缺，而冬季需求确定性上涨。因此油价仍以逢低看多为主，主要驱动从供应缓和、外交接触重新转为地缘升级，等待供需重新转紧。

胡塞与沙特在曼德海峡的争夺仍在进行，但供应风险暂未扩大。国内化工、油化工、煤化工在金九银十过后，大概率仍跟随原油节奏。

股指/市场估值：外部美国独强，国内K型分化，指数偏震荡

股指方面，节日期间外围环境变化主要是美债利率高位、美元指数走强、美股继续创新高，且上涨结构仍由AI主导。光通信、数据中心、云服务、电力大涨，内存下跌，主要因东芝扩产带动存储情绪走弱。港股和中概股假期偏弱，全球资金向美国市场集中。

国内方面，PMI显示经济仍有韧性，但K型分化加剧。出口和科技制造向好，美国大规模进口资本品，中国对美出口集装箱同比维持较好。政策导向重点在科技突破，K型分化短期难改。美债利率走高使中美利差扩大，压制国内资产表现。

预计节后股指与节前格局类似，上证指数在3800—4000区间震荡，其他股指也偏震荡，港股和中概股偏弱震荡。向上突破概率较小，除非出现类似今年3—5月的弱AI突破性进展；向下突破则可能来自全球债券利率继续出现更大风险。

有色金属：宏观偏空，铝和碳酸锂关注弱预期兑现

有色方面，LME有色金属假期整体承压下行，铝、锌跌幅约3%，铜微跌偏弱震荡。原因包括美伊谈判无重大突破、美债利率不断上行、年内美联储加息预期仍存、高利率压制，以及基本金属估值偏高。四季度倾向于关注弱预期兑现的做空机会。

铝方面，节后大概率出现累库，去库斜率将逐渐趋缓，市场关注何时转为累库。宏观环境偏空，中东铝复产预期相对确定，日本铝溢价环比上一季度下滑35%，现货升水走弱，LME现货贴水约15美元，现货紧张程度减缓。对比历年节后库存，第一周大概率累库。整体组合为偏空宏观，高利润估值且逐步趋向过剩，存在做空机会，但不宜追空，可能有反复，可逐步建仓。风险项是能源风险导致供应端直接收缩。

碳酸锂方面，强现实转弱做空机会处于逐步兑现阶段。9月国内新能源汽车销量同比下滑，四季度去年政策补贴下基数较高，终端需求可能不及预期。

供应端，巴西西格玛锂业因原住民抗议和法律争议停产，但尚未下调预期。需求端，美国特朗普推翻拜登政府2030年新能源汽车销量占比法案，美国电动化进程可能延误。库存端，节前最后一周去库幅度放缓，降至4000以内，下游补库，中间环节和上游去化。储能无新消息，河北清理项目影响未排除，锂电产能扩产中断未改变。整体需求逆风延续，供应扰动不大，节后碳酸锂偏承压。转折点可能来自现货库存偏紧等，带来阶段性反弹，但大趋势尚未转变。

黑色：原料偏弱，逢高空配

黑色方面，假期整体延续节前弱势，原料跌幅明显。油价回落带来运费下降预期。国内矿山生产正常，但钢厂节前已完成补库，铁精粉价格部分下调。海外发运维持同期高位，国内压港，外矿到货减少，但总库存高位，供应仍高。钢厂盈利率低位，生产积极性不高，部分减产检修。节后铁矿供应增加、需求预期偏弱，继续承压，维持空配看法。

双焦方面，10月1日焦炭第一轮提降落地，铁水降至233.79万吨，钢厂采购消极，节后焦炭可能还有1—2轮提降。焦煤方面，假期蒙煤1—7日闭关，国内煤矿产量低位，但原煤和精煤库存累积，焦化企业和钢厂采购积极性低，煤矿出货慢，坑口库存快速抬升。节后煤矿复产，供应回升，铁水预期下降，供需压力增大，震荡偏弱。

钢材方面，假期产量增幅不大，建材有减量，铁水转产其他品种，板材正常生产。节后库存正常累积，幅度不大。原料价格普遍承压，成本支撑对钢价有影响，节后钢价弱势震荡。黑色整体维持原料偏弱看法，可考虑逢高空配。

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