不确定本轮AI牛市还能走多久？债券如今迎来多年难得的配置价值，可作为投资缓冲垫

来源：环球市场播报

　　撰稿：迈克尔・桑托利

　　核心要点

• 对于担心 AI 行情崩盘的投资者（我的 “神秘经纪人” 消息源也属于这一类），债券市场当前具备多年来最好的价格，能够提供资产缓冲。
• 文中附一份 AI 生成的模拟投资组合，素材源自我的电视节目与专栏往期内容。
• 为何 X 世代（GenX）看起来是对 AI 影响力热情最高的一代人。

　　市场备忘录

　　尤吉・贝拉有一句看似不合逻辑却十分精妙的话：“天色早早地就暗下来了。” 这句话原本形容老洋基体育场夏末左外野的阴影，用来评估当下市场同样贴切。 市场不断有人笃定 AI 主题 “仍处于早期阶段”，大众普遍相信经济动能会持续强劲，但与此同时，市场已经显现出一些周期尾部特征。

　　标普 500 指数二季度营业利润增速超 30%，市场预计三季度也将达到这一水平；然而即便业绩亮眼，指数仅比 6 月高点高出 2%。

　　标普远期市盈率从一年前的 23 倍压缩至如今 19 倍。这一信号可以解读为两方面：一方面投资者不愿为当前创纪录的利润率、以及明年即将放缓的增长支付高溢价；另一方面，不断上行的美债收益率会影响企业整体资本成本。

　　失业率维持低位，美国人挣多少花多少，消费支出韧性尚可。不过实际收入增速已经开始落后于通胀，居民需要动用储蓄来支撑消费。

　　最近几周，企业债利差从历史极窄区间开始走阔。科技债发行叠加美债波动，正在考验投资者的风险偏好。

　　当然，美联储政策也已经转向：从去年的预防性降息，变为加息。市场预期后续还会再有几次加息。强劲经济虽尚能消化加息，但至少预示，这场已经持续五年多的经济扩张或将受到抑制。

　　当然，上面每一条信号，都可以解释为周期中段的调整，事实也有可能确实如此。市场是动态的，不会按固定时钟运行，“行情渐晚” 不等于 “行情即将结束”。当政府财政赤字达到 GDP 的 6%，同时私人部门投入数万亿资金新建生产性资产（这类大规模资本投入过去一般只出现在政府紧急刺激时期），经济很难快速陷入衰退。

　　AI 赛道龙头估值收缩，一方面说明投资者已经意识到增长终将触顶，另一方面，这也反驳了 “AI 股票存在泡沫” 的批评。美光股价依旧较 6 月高点低 15%；英伟达的估值相对大盘、以及防御属性、资本开支低的苹果都存在显著折价。在其他条件不变的前提下，这反映市场尚存理性，部分风险已经被消化。

　　市场走势出现极端分化，很难提炼清晰的宏观信号。连续数周，出现大量历史罕见数据：标普 500 单日收涨、或是距离历史高点很近的时候，却有大量个股创 52 周新低。

　　美债收益率不断创出新高，进一步加剧市场紊乱。周期板块承压，资金涌入对利率不敏感、绑定 AI 主线的科技巨头；结果就是大盘走高，大量个股创新低。在当前这个市场阶段，指数上涨很少出现强劲普涨，下跌行情也不会完全没有抵抗。

　　标普 500 在 6 月 2 日创出 7620 点历史新高，随后两个月零两天在窄幅区间横盘，直到 8 月 4 日小幅突破，创下新高。距离这次突破又过去两个月零两天，指数再度窄幅震荡，今日开盘距离再创历史新高仅差约 0.5%。

　　但自 8 月 4 日首次站上 7700 点以来，标普 500 成分股的股价中位数、罗素 2000 小盘指数、银行指数以及等权可选消费板块，跌幅在 4%–11% 之间。

　　历史上，这种动荡的内部行情有时会释放远超大盘指数所体现的压力，典型例子是 2018 年末。当年处于中期选举年份，金融条件收紧叠加市场内部走弱，即便盈利增长 20%、衰退尚未出现，标普 500 到年末仍大跌近 20%。

　　当然那只是一次短暂但剧烈的市场压力测试。随后估值再度扩张，指数一路创新高，直至新冠疫情来袭。

　　宏观风险顾问公司创始人兼 CEO 迪恩・库纳特，道出风险敏感型投资者面临的困境：“长期被称作‘无风险资产’的美债，如今在投资组合里，更像是风险放大器而非稳定器…… 股债相关性抬升，推高组合波动率；但个股之间相关性走低，又压低波动率，而且压得很低。过去六个月标普成分股的实际相关性仅 4%。这个低到不可思议的水平，相当于给指数波动率打上了‘司美格鲁肽’。”

　　当然很多人耐受司美格鲁肽，身体状态因此改善。当前市场结构对不加筛选的被动指数投资者格外友好。标普 500 持续加码最强长期成长主线，把受冲击、周期脆弱的板块边缘化，从而让持有者躲过更深幅度回撤。

　　但终有一天，AI 科技板块在指数中的权重会过度膨胀。标普这套强大的结构性保护机制，届时反而会暴露在一轮崩盘周期与大规模资本损失之下。面对这个虽难以择时、但风险不容小觑的前景，债券市场如今迎来多年难得的配置价值，可以作为投资缓冲垫。

　　市场温度指标

　　该指标由约翰・科洛沃斯编制，综合多项数据，同时反映投资者的言论与实际交易行为。

　　科洛沃斯解读最新读数：“受金融条件收紧、跨资产隐含波动率上行影响，上周看涨情绪降温。周期股已经超卖；创 52 周新低、4 周新低的个股数量，以及相对强弱指标 RSI 进入超卖区间的个股占比，通常要在大盘下跌 8%–10% 之后才会见到。但标普 500 从高点到低点仅回撤约 3%。从历史来看，这种超卖组合往往预示后续回报向好。”

　　圈内观点

• 旅程一号顾问创始人戴维・斯奈德，也就是我长期引用的消息源 “神秘经纪人”，直言当前属于周期尾部环境。他自去年就认为长期牛市进入最后阶段，这个阶段通常伴随科技股动量行情的最后冲刺。 他在领英发文提到，高贝塔股票持续大幅跑赢大盘，这一现象违背了数十年的金融理论，最终必将迎来剧烈的均值回归。
• 作为 记者，我不能交易个股。而且我本身属于接受新事物偏慢的人，很少使用 AI 工具。 于是我请一位深耕 AI 与投资领域的朋友，用 AI 生成一份多空模拟组合，参考我所有电视发言与专栏文章观点。 最终结果比我预想的保守不少，持仓风格务实、拒绝炒作：做多微软、雪佛龙、可口可乐；做空超威半导体、美光、罗宾汉。但愿这个虚拟 AI 风控给这些空单设置了严格止损。
• 从刻板印象来说，X 世代向来不会轻易全盘接纳席卷社会的 “下一个大风口”，但领英调研显示，X 世代职场人士对 AI 影响力的热情最高，而更年轻的 Z 世代反而偏谨慎。 或许是 X 世代已经站稳职业根基，不用在入门岗位稀缺的职场争夺立足之地；也可能在这群 40 末至 60 出头的同龄人眼中，AI 只是又一轮技术变革。有受访者这样说：“过去三十年，我们亲历职场每一次重大革新…… 这只是新的一章。” 但愿如此。

　　收盘思考

　　从历史规律看，每年这个时点做空，往往是逆势而为。 下图是今年道琼斯工业指数走势，叠加奈德戴维斯研究所 2026 年周期复合图，融合年度季节性规律、四年选举周期、尾数为 6 的十年周期规律。 如果只看历史统计，现在正是顺风行情开启的节点。

　　但免责提示非常关键：首先，注意两张图纵轴刻度不一样，这个复合图重点看年内走势形态，而非涨跌幅度。 更重要的是，今年年初行情出现巨大背离：伊朗冲突与油价暴涨，打乱了一季度本该有的上涨行情。了解季节性规律固然有益，但正如我常说，这类历史规律是大气候，不是短期天气。