敷尔佳，站在从“面膜第一股”转向医美注射赛道的十字路口！

编辑 | 易每

出品 | 深度美业

9月15日，敷尔佳官宣首款注射类三类医疗器械“花季动能素”将于10月正式上市，以往，修复贴、面膜、敷料是消费者对它的全部印象。而这一动作，宣告着这家以“医用透明质酸钠修复贴”起家的公司，从此正式进入医美注射赛道。

这是敷尔佳获得的第一张三类械证。消息发布后，公司接连接待机构调研，9月16日国海证券等机构到场调研，9月22日方正证券发布研报，资本市场对这一转型给予高度关注。

图源：小红书

一张三类械证背后的战略考量

“花季动能素”是一款超大剂量中胚层治疗产品，规格为5ml，瞄准27~42岁初老人群，主要用于改善成人皮肤干燥、肤色暗沉等问题。其定位逻辑在于：将营养组分直接输送至真皮层，兼具提亮、补水、修护、弹嫩多重作用，可满足院线多元临床使用需求。公司与现有Ⅱ类医用敷料形成“真皮焕活+表皮修护”的协同方案，构建“注射治疗+术后修护”的业务闭环。

图源：美妆编辑Gabrielle

智研咨询统计，2024年中国医美注射用胶原蛋白市场规模约67亿元。当前敷尔佳的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维注射产品已获国家药监局受理，处于审评阶段，公司希望2027年能够实现获批上市。此外，胶原蛋白填充剂、细菌纤维素、左旋聚乳酸等多款新型生物材料也同步处于研发测试阶段。从Ⅱ类敷料延伸至Ⅲ类注射针剂，敷尔佳在尝试从术后修复场景向“术前干预”场景延伸。

注射类医美是个百亿级市场。摩熵咨询的报告显示，2023年中国医美市场规模1809亿元，消费用户超过2000万人，其中注射类医美269亿元，玻尿酸占注射类市场的38%，肉毒素占30%，胶原蛋白占22%，另有再生材料约30亿元，胶原蛋白和再生材料的份额在持续提升。前瞻产业研究院预计，到2030年中国医美注射材料市场规模将达到937亿元。

图源：敷尔佳官网

但三类械从获批到放量面临实际挑战。敷尔佳此前的核心渠道是化妆品专营店和线上电商，医美注射产品的核心销售场景则是医美机构和医院，两者在客户群体、销售逻辑、合规要求上存在显著差异。尽管其全资子公司上海敷尔佳已取得第三类医疗器械经营许可证，但从“拿证”到“上量”之间，需要重建一套面向医美机构的销售体系和学术推广能力。

三类械正在成为头部护肤品牌竞相入场的赛道，竞争非常激烈。贝泰妮9月12日官宣首款自研三类医疗器械获批，巨子生物旗下的可丽金芯生753胶原针已经上市。

线下收入增速显著跑赢线上

今年上半年，敷尔佳实现营业收入11.56亿元，同比增长33.95%。归母净利润2.56亿元，同比增长11.46%。线下渠道收入2.67亿元，同比增长58.60%，增速显著高于线上的27.98%。

图源：敷尔佳投资者关系

此前敷尔佳对经销商体系实施了深度调整，严控终端库存、规范全渠道价格体系，线下模式从粗放分销转向精细化动销管理。国联民生证券研报指出，库存与价格体系已进入修复通道。从调研反馈看，线下各个细分渠道均有增长，即时零售与海外渠道贡献了显著增量，各渠道间正形成互补共进的态势。

线上方面，三季度天猫、抖音线上GMV达3.23亿元，同比增长52%，其中天猫增长71%、抖音增长74%，动销持续提速。

营收高增背后的利润承压

2021年，敷尔佳医用敷料市占率约17.5%，国内排名第一，但不久之后，巨子生物就追了上来。巨子生物医用敷料业务收入2023年是8.61亿元，2024年达到12.18亿元，敷尔佳同类业务这两年的收入分别是8.5亿元和8.53亿元，第一的位置在2023年就换了人。

此外，敷尔佳的生产曾经长期依赖二股东哈三联，2021年2月收购北星药业后才有了自己的生产线。2024年7月30日，哈三联公告拟在24个月内出售所持全部1800万股敷尔佳股票，占总股本4.5%，同年又在美博会上推出医用面膜，产品品类和原料跟敷尔佳高度重合。

图源：小红书

弗若斯特沙利文的报告预测，到2026年，专业皮肤护理产品中功能性护肤品的市场规模将达到623亿元，医疗器械类敷料产品达到253.8亿元，这条赛道的盘子不小，但分蛋糕的人越来越多。

去年全年，敷尔佳实现营业收入18.93亿元，同比下降6.14%，归母净利润4.33亿元，同比下降34.56%，扣非净利润3.37亿元，同比下降44.13%，年报给出的原因是优化线下渠道、销售推广投入增加。

往前一年，2024年公司营收20.17亿元，同比增长4.32%，归母净利润6.61亿元，同比下降11.77%，当年年报的解释是加大推广及销售力度带来收入，销售推广投入逐步吃掉利润。2023年营收19.34亿元，归母净利润7.49亿元，也是增收减利。从四年来的营收来看，起伏并不大，但利润却一路向下。今年上半年，收入端才终于从去年的下滑里走了出来。

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上半年营收33.95%的增速值得关注，但看待利润端的表现则需要更加审慎。可以看到，营收增速与扣非利润增速之间超过33个百分点的落差，盈利能力承压。

敷尔佳以医疗器械类产品起家，医用透明质酸钠修复贴（“白膜”）是其最具辨识度的产品，毛利率约85%。但2025上半年医疗器械收入骤降至2.38亿元，同比暴跌48.07%。2026上半年虽恢复增长至3.18亿元，但距离2024年同期仍少了三成。化妆品类产品收入8.39亿元，毛利率仅73.86%，同比下降6.56个百分点。

外延并购与长期布局

面对三类械产品管线相对单薄的问题，敷尔佳在9月调研中表示，公司同步关注外延并购机会，持续筛选具备协同价值的三类医疗器械相关标的，拟通过外延整合丰富产品管线、培育新的业务增长板块，目前还在标的寻找与筛选的早期阶段，重点考量标的与公司中长期发展战略的匹配度、长期价值创造能力及盈利贡献潜力。

此前市场曾传出公司酝酿收购肽源生物、创健医疗和入股锦波生物的消息，敷尔佳已明确否认，称“不涉及您提及的相关信息，且不存在应披露而未披露的重大事项”。

图源：网易新闻

这三家公司都跟胶原蛋白有关，锦波生物已经拿到重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维的三类械注册证，敷尔佳在审的注射产品走的也是这条技术路线。并购方向上，公司应更倾向于围绕三类械展开，但目前还没有可披露的进展。

激励机制方面，敷尔佳于今年7月推出2026年限制性股票激励计划，拟授予限制性股票150万股，授予价格13.38元/股，考核年度为2026至2028年三个会计年度，以营收增速为主要考核指标。9月23日，公司完成预留部分授予，向3名激励对象授予8.5万股。

从面膜到针剂，距离有多远？

敷尔佳的转型逻辑清晰，以三类械打开医美注射赛道，以妆械协同构建差异化竞争力，以OTC渠道和即时零售拓展线下触点。

此前敷尔佳对经销商体系实施了深度调整，严控终端库存、规范全渠道价格体系，线下模式从粗放分销转向精细化动销管理。公司推动渠道模式从传统分销型向价值动销型转型，通过“强监管+强优化”双轮驱动强化市场管控，一方面聚焦代理商与零售终端存货精细化管理，平衡库存水平、规避积压风险；另一方面审慎遴选战略合作伙伴，完善经销商支持体系，重点加强与服务型经销商的合作。

图源：Up~芽

在本次调研中，公司进一步介绍，线下渠道重点布局医疗机构、医美机构及连锁OTC药店，通过械品与妆品组合搭建终端场景，挖掘药房渠道长期增长空间。

即时零售与海外市场也在贡献增量。公司积极拓展即时零售平台（如美团闪购等），覆盖全国主要一二线城市，实现线上下单、即时配送的极速服务，有效承接应急修护与场景化消费需求；海外方面，产品已在Amazon、TikTok、Shopee及Lazada等部分海外电商平台销售，并新增海外线下分销网络，通过当地经销商拓展实体终端。

图源：小红书

线上方面，三季度天猫、抖音线上GMV达3.23亿元，同比增长52%，其中天猫增长71%、抖音增长74%，动销持续提速。

方正证券研报认为，敷尔佳打通了“妆—械—注射—修护”业务闭环，首款Ⅲ类注射器械“花季动能素”10月上市后，后续重组Ⅲ型胶原蛋白注射剂、贴敷料及填充剂储备丰富，有望形成表皮修护+真皮焕活协同闭环。

深度美业查询财报数据发现，爱美客今年上半年营业收入12.16亿元，归母净利润5.93亿元，毛利率92.5%，研发投入超1.4亿元，占营收的11.53%，Ⅲ类医疗器械注册证已经持有13项，玻尿酸、再生材料、肉毒毒素三大品类完成布局。

图源：小红书

独家经销的注射用A型肉毒毒素今年1月取得药品注册证，8月正式上市销售，在研管线里，司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液处在临床试验或注册申报阶段，收购的韩国REGEN公司冻干粉类注射产品并表贡献收入2.09亿元，上半年销售费用2.35亿元，同比增长62.89%，销售费用率是19.3%。

华熙生物去年全年研发总投入4.72亿元，占营收的11.24%，去年前三季度的研发投入3.61亿元，研发费用率11.42%，归母净利润同比增长67.59%。敷尔佳上半年的研发投入是2576万元，占营收的比例只有2%出头。

医疗器械起家的技术积累在敷料赛道有优势，但三类注射器械对生产工艺、质量控制、临床数据和学术推广体系的要求远高于Ⅱ类敷料，敷尔佳目前的研发团队和研发投入规模，与爱美客、华熙生物等已深耕注射赛道多年的企业相比依旧存在差距。

图源：敷尔佳官方旗舰店

今年全年，有机构预测公司收入约22.9亿元、净利润约5.1亿元，分别增长21%和18%。这个预测的前提是“花季动能素”顺利上市并开始贡献收入，以及线下渠道改革的成效能够持续。

10月产品上市后的首批终端反馈、医美机构的准入进展以及四季度营收和利润率的边际变化，将是检验这一转型的关键观察窗口。