锦欣生殖(1951.HK)：全年业绩有望修复 海外业务高速增长

机构：中信建投证券

研究员：袁清慧/王在存/刘慧彬/贺菊颖

核心观点

2026 年上半年公司收入13.73 亿元，同比增长6.6%；归母净利润1.07 亿元，实现扭亏，业绩显著修复，海外业务实现高速增长。

短期来看，美国业务在保险新政下有望持续高速增长，深圳新院区产能爬坡将带动大湾区业务加速。中长期来看，随着国内生育支持政策红利逐步释放、辅助生殖渗透率持续提升，以及美国市场在保险新政催化下的增长潜力兑现，公司作为行业龙头有望重回稳健增长轨道。

事件

公司发布2026 年中期业绩公告

2026 年上半年公司收入13.73 亿元，同比+6.6%；归母净利润1.07 亿元，去年同期为净亏损10.40 亿元，实现扭亏为盈；经调整净利润1.48 亿元，同比+79.8%。EPS 为0.04 元。

简评

业绩显著修复，海外业务实现高速增长

2026 年上半年公司收入13.73 亿元，同比增长6.6%；归母净利润1.07 亿元，实现扭亏；经调整净利润（非国际财务报告准则）1.48 亿元，同比大幅增长79.8%，业绩表现超市场预期。公司业绩显著修复主要得益于：1）去年同期因美国及老挝业务计提大额商誉及无形资产减值约9.93 亿元，导致业绩基数较低，该一次性影响已消除；2）美国业务受益于加州新保险法案，周期数与收入均实现快速增长，成为业绩核心驱动力；3）国内新兴院区（昆明、武汉）快速放量，有效对冲了成熟院区的短期波动。

分地区来看：

海外业务表现亮眼，受益于加州SB729 保险法案于2026 年1 月落地，取卵周期数同比大幅增长42. 4%至2990 个，医疗服务收入同比增长22.8%，报表EBITDA 达5380 万元，成功转正。公司持续扩张医师网络，预计2026 年将有7 名新医师陆续加入HRC。

昆明及武汉等孵化院区进入高速增长期，合计完成取卵周期数2377 个，同比增长15.4%，其中武汉院区同比增幅高达42.2%。

大湾区业务稳健过渡，取卵周期数同比微增0.9%至2562 个。深圳新院区已于2026 年第二季度正式完整运营，产能增长约4 倍。尽管上半年受搬迁影响增速放缓，但VIP 渗透率已提升6.9 个百分点至9.2%； 香港患者初诊量同比增加62%，增长潜力有望在下半年加速释放。

成都地区业务短期承压，取卵周期数同比减少5.4%至6724 个，主要受诊疗流程增加遗传病筛查环节导致患者入周流程延长影响。但通过优化服务结构，业务韧性凸显，第三代试管周期数同比增长16.9%， 毕升院区VIP 渗透率提升至21.7%，客单价稳步提升。

鼓励生育政策持续催化，未来发展前景可期

展望未来，随着2025 年业绩基数效应消除，公司业绩已重回增长轨道。国内方面，生育支持政策体系持续完善，辅助生殖行业渗透率有望持续提升。公司深圳新产能逐步释放后增速有望进一步提升。海外市场方面，美国加州商业保险法案的积极影响预计将持续释放，为美国业务提供中长期增长动力。此外，公司推出新的股东回报计划，承诺2026-2028 年将经调整EBITDA 的50%-80%用于现金股息及股份回购，并于期内已回购8 38 8万股股份，彰显管理层对公司未来发展的坚定信心。

盈利能力显著改善，财务状况保持稳健

2026 年上半年公司综合毛利率为37.4%，同比提升7.0 个百分点，主要受益于高毛利的美国业务收入占比提升及国内业务结构优化。费用方面，销售费用率为6.7%，同比提升0.9 个百分点，因品牌建设投入有所增加；管理费用率为15.6%，同比下降1.4 个百分点，公司费用管控能力良好；财务费用率为4.2%，因可资本化利息减少而有所上升。截至期末，公司银行结余及现金为7.60 亿元，有息负债率为18.0%，较2025 年末的17 .6 %基本持平，财务状况稳健。

盈利预测与估值

短期来看，美国业务在保险新政下有望持续高速增长，深圳新院区产能爬坡将带动大湾区业务加速。中长期来看，随着国内生育支持政策红利逐步释放、辅助生殖渗透率持续提升，以及美国市场在保险新政催化下的增长潜力兑现，公司作为行业龙头有望重回稳健增长轨道。建议持续关注公司周期数恢复情况及利润率改善趋势。我们预测2026-2028 年，公司营业收入分别为28.22、30.63 和33.05 亿元，分别同比增长6.53%、8. 52 %和7.91%；归母净利润分别为1.91、2.05 和2.16 亿元，分别同比扭亏、增长7.27%和5.52%。维持“买入” 评级。

风险分析

1）政策变动的风险：政府政策的变动可能导致公司所在行业的法律和监管环境发生变化，影响公司的运营环境和成本结构；部分国内政策及海外地缘政治等因素有不可预测性。

2）市场竞争加剧的风险：市场竞争激烈可能导致价格竞争加剧，降低企业的利润率，影响盈利能力。企业如果无法有效地应对竞争压力，可能会失去市场份额。

3）医疗运营风险：妇儿和辅助生殖相关医院并购后存在整合及经营管理风险，医院经营存在医疗安全、医疗质量及医院运营等相关风险。

4）以上部分风险具有不可预测性（如医疗政策风险、公司改变经营计划等），我们的盈利预测存在无法达到的风险。

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