花旗：美股策略--美国中期选举非事件政策导向才是市场关键

来源：市场资讯

（来源：老迈日记）

中期选举的影响

我们认为，基于历史联系以及分裂国会的较高可能性，中期选举在很大程度上将成为基本面的"非事件"。此外，总体市场反应应该较为温和，因为这一结果已在预测市场和民调中充分反映，限制了股市的惊喜因素。我们认为没有理由预期在未来两年内会出现政策结果的根本性差异，无论是哪种可能的中期选举结果，特别是在评估是否存在足以影响股票基本面的政策力度时。

话虽如此，我们确实认为，如果参议院由民主党控制，将会出现按部门/主题影响的差异化反应。正如我们在本说明中指出的那样，关于投资者如何看待亲市场政治学，存在公开的讨论空间。

目前，预测市场认为民主党翻转众议院的概率很高。参议院的态势更接近势均力敌，但最近的势头有利于民主党人。这与民调平均值一致，在目前这个时点，即使民主党人至少翻转众议院也不应该令股市感到意外。

从消费者信心数据中我们可以看到，自特朗普总统第二任期开始以来，各党派成员的情绪都有所减弱。有趣的是，在 2018 年中期选举之前，共和党人和独立选民的消费者情绪相对稳定，当时民主党翻转了众议院，共和党能够保住参议院。消费者信心数据在这里指向共和党相对于"18年可能出现中期选举"。

在接下来的几周内，伊朗冲突的解决仍可能为共和党带来一些动力，但时间所剩无几。随着行政部门对伊朗冲突处理的支持率跌至-28%，柴油价格创历史高位，这一情况并不乐观。民主党在中期选举中的强劲表现引发了对特朗普任期剩余时间将如何度过的思考，以及国会中的共和党人应如何调整他们的竞选策略来应对总统，为 2028 年的选举做准备。

总统在第二任期支持率下降并不异常，因为政治资本在消耗。特朗普总统目前的支持率明显低于奥巴马总统在 2014 年的水平，也低于布什总统在 2006 年的水平。在这两种情况下，反对党最终都控制了两院，执政党在中期选举中失去了阵地，这在总体上是一个正常的结果。考虑到这一背景，以及民调和预测市场如何反映了不断变化的情绪，如果我们这次看到民主党全面胜利，市场不应该感到太大惊讶。

通常，中期选举不是一个重要的市场驱动事件。平均而言，在中期选举前的准备阶段，隐含波动率会略微上升，股票表现温和低于非选举年。这个交易机制在中期选举前 3-4 周达到峰值，随后这一事件波动的缓解往往会推动股票略微上升，在选举后几周内与非选举年回报模式趋同。

虽然上述数据可能提供有用的背景信息，但我们需要警惕这些样本量较小的情况——过去 60 年中只有 16 个中期选举周期。大多数这些周期与当今的情况不具可比性；在共和党总统与共和党控制众议院和参议院的情况下，只有三个实例引入了中期选举：布什在 2002 年（共和党保住众议院和参议院）、布什在 2006 年（众议院和参议院翻转民主党），以及特朗普在 2018 年（众议院翻转民主党）。鉴于样本量较小，我们认为值得关注今年市场的交易方式，因为党派控制权的赔率已经改变，以及 2018-2019 年发生的情况与当今非常相似的设置。

有趣的是，在今年行业集团层面查看相对表现与众议院和参议院党派控制权赔率的相关性时，出现了一些趋势。最引人注意的是，这种分析可能产生一些有疑问的相关性。半导体行业似乎会更倾向于共和党保住众议院和参议院，这可能与民主党全面胜利时人工智能立法前景有关。根据我们的观点，处理人工智能贸易的国会立法前景在任何中期结果下都很渺茫，鉴于特朗普总统的否决权和对该领域监管的明确立场。同样引人注目的是市场对民主党在保险、医疗保险和制药行业控制权的偏好，这可能与民主党全面胜利可能恢复部分失去的医疗覆盖的信念有关，但这也可能是一个值得商榷的相关性。

"2018-2019年的案例研究可能是评估市场影响的更清晰的方式。民主党在2018年中期选举中赢得了众议院的控制权，随之我们看到特朗普总统更多地关注行政命令，主要是推行对华更激进的关税政策。不过，即使在这里，也值得指出的是，在我们看来，中期选举与当时的主要市场驱动因素相比，是相对次要的配角，当时的主要驱动因素是美联储的加息周期和随后的政策调整。是的，在边际上，增量关税造成了逆风，但更重要的因素是美联储。"

我们展示了特朗普第一、第二任期内各行业及行业集团的总回报率，同时展示了第一任期从中期选举到任期结束的回报率表现。第一任期中期选举后，整体呈现健康的指数级回报，仅周期性行业集团个别行业受关税和美联储限制政策影响表现不佳；增长产业集团表现突出，利率敏感型防御性行业集团在整体风险关闭背景下表现落后，我们推测，美联储2019年下半年政策从紧缩转向宽松对这类行业是利好。

对比特朗普第二任期至今和第一任期同时间段的行业回报率，可整理出政策对价格走势影响的成绩单：首先，过去三年影响市场的人工智能行情基本不受特朗普政策影响，科技和媒体行业表现独立；其次，消费者自由裁量行业是特朗普就职以来表现最差的行业，符合民调趋势，持续贸易关税、油价相关不确定性拖累了该行业表现；第三，能源是第二任期表现最好的行业，这主要源于伊朗局势，带有政治负面性；第四，虽然特朗普上任时承诺放宽管制，但金融行业表现好坏参半。

总的来说，特朗普两个任期的前半段，标普500指数的整体表现十分相近，但走势完全不同。

若民主党仅翻转众议院，共和党仍保留参议院，这更接近“非事件”，未来两年难以出现足以影响股市基本面的立法，特朗普仍握有否决权，政策大概率延续当前僵局，和现状差别不大。

如果民主党全面胜选，会给股市带来递增下行压力，因为获得超过218席就意味着将出台影响股市基本面的政策。2028年，民主党政府需要解决社保资金缺口问题，我们预计上调企业税会是民主党主要解决办法。当前参议院席位党派分布差距极小，本次选举每多拿到一个席位，都能提升民主党2028年全面胜选的可能性。因此民主党全面胜选的话，市场会提前定价更高的企业税，压低当前指数公允价值，同时还会定价更严格的人工智能监管，对当前放宽监管的举措造成净负面影响。即便相关法案目前会被总统否决，也会形成立法积压，等2028年民主党全面胜选后快速推出。我们关注民主党全面胜选，是因为民主党政策平台进入2024年后，已经凸显税收政策对指数收入的下行风险，我们预计这一影响会延续到2028年。

不过民主党全面胜选并非全是市场利空，也存在抵消因素。我们重申此前观点：特朗普和共和党完全掌控参众两院获得第二任期，也不是市场利好结果。关税政策会影响股市基本面，TCJA扩展很难带来新增净减税，大多只是延续现有减税，此外伊朗冲突也是额外的市场利空。简单说，无关税和中东冲突的话，当前标普500指数会更高。如果民主党上台能降低甚至消除这些负面影响，也有可能引发市场积极反应。

参考研报：CITI US Equity Strategy Midterm Election Perspective