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问道者|李百
华昌化工14亿易主案远没到尘埃落定的时候，财务顾问中德证券先被架到了火山口。作为这宗资产交易的把关人和背书人，看完中德过往履历，这个把关人的成色确实会让人捏把汗。
华昌化工2008年上市，由于控股股东苏州华纳投资本身就有167名自然人股东，董事长胡波持股数仅有7个多点，第二大股东朱郁健持股也还不到6个点，这样的股权结构谁都做不到在董事会一言九鼎，导致这家公司从上市起就一直处于无实际控制人状态。
无主了18年以后，华纳投资最近终于决定交钥匙了。以14.13亿元的价格，向一家叫苏州宣力的合伙企业转让24%股份，自己做小股东，让苏州宣力背后的程仁杰做实控人。
苏州宣力原本持有28.88%股份，但易主方案8月29日一公布，关联各方马上饱受争议。按照媒体口径，程仁杰是新疆煤炭商人，他的核心产业是新疆宣力环保能源股份。宣力环保主营煤炭资源的分质分级清洁高效利用，华昌化工主营以煤气化为产业链源头的化工产品。表面上看，两家企业凑到一块儿可以1+1大于2，形成“煤-电-油-气-精细化工”全产业链。
可问题的关键是，这个听起来很美的收购故事从一开始就疑点重重。
按照上市公司收购管理法规定，收购主体的实际控制人最近两年不能发生变更。苏州宣力8月26日成立，“宣力系”的实控人却在7月19日由隋莉变更为程仁杰，距离协议签订还不到两个月时间。可中德证券出具的财务顾问核查意见书白纸黑字认定，苏州宣力“最近两年控股股东、实际控制人未发生变更。”
苏州宣力的有限合伙人名单里，还有一个股东名字挺扎眼，江苏省瑞华慈善基金会持有约21%股份。按比例算，它要为这次收购出资大约3亿元。这个基金会的背景挺有意思，由资本老手张建斌及瑞华控股在2017年捐赠10亿元设立，张建斌一直担任董事长。而张建斌此前已经“三进三出”华昌化工，套现了近6亿元投资收益。这次是第四回进场了。
姑且不论合伙股东参与收购的动机，按照慈善法规定，慈善组织投资应遵循“合法、安全、有效”原则。瑞华拿慈善基金去参与收购上市公司控制权这种高风险投资，安全性体现在哪里？这笔出资符合基金会的投资决策程序吗？它跟宣力系又是什么关系？在核查结论里，这些疑问并没有给出答案。
苏州宣力还有一个叫白平女的合伙股东，她和配偶经营的岢岚福耀现代物流公司，是华昌化工的煤炭供应商，在这次收购中却突然要变成华昌化工的间接股东。媒体质疑，这层关系背后有没有什么利益安排？中德证券也没有在核查意见里展开说明。
撇开合规性上的疑点，苏州宣力是否具备收购华昌化工控制权的财力，同样存疑。
根据公告披露，宣力环保2025年净利润比2024年少了将近一半，只有2.78亿元。但到2025年末，总负债超过60个亿，负债率直逼70%；短期借款10个多亿，一年内到期的非流动负债9个多亿；有息负债接近49个亿，可现金只有6.67亿元。
到公告时，苏州宣力只凑够了差不多一半收购款，还有一半准备从哪里来？核查意见也没交待清楚。
假如这些问题财务顾问能严格把好关，华昌化工14亿收购案也不至于在今天变得这么尴尬。或许只能这么猜，中德证券已经习惯于这么把关了。中德证券的“不负责任”可是有前科的。
最典型的“不负责任”是2022年的乐视网造假案。中德证券是乐视网2016年非公开发行股票的保荐人，由于对乐视虚增利润未能把好关，东窗事发后被没收业务收入并翻倍罚款，还牵出了投资者索赔案。
更早之前的2016年昆明机床股权转让案，中德证券作为紫光卓远的财务顾问，在出具的核查意见书里存在重大遗漏，结果又挨了重罚。2023年到2026年警示函同样拿了不少。中德证券被查处的问题模式基本上一致：尽职调查不充分、核查程序不到位、内控形同虚设。
十年过去了，中德证券同样的毛病依然在华昌化工身上重犯，并且演变成了核查结论与事实不符。财务顾问这个角色，本质上是替市场和投资者把关，瞧中德证券干的，漏洞百出。
附研报超市（公众号：道亦有道经济）
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