北京
来源：蔚然先声
作者 | 清予
编辑 | 汪戈伐
同一家公司，A股比港股贵了将近3倍，这是力勤资源上市当天，最让人印象深刻的一个数字。
9月30日，力勤资源在深交所主板挂牌，股价盘中最高涨幅接近300%，触发临停，收盘上涨206.59%，总市值达1125亿元。以21.23元的发行价算，中签一手的投资者账面赚了两万多元。
公司2022年已在港交所上市，此番回归A股，是全面注册制以来深市主板首家“H回A”企业，从申请到过会只用了7个月。扣除费用后净募资约34亿元，全部投向印尼奥比岛的两个冶炼项目。
力勤是中国最大的镍矿供货商，镍矿贸易量约占国内市场35.8%，全球镍产品贸易量约占需求端10.4%。市场追捧背后，是连续多年的业绩高增。
但这家公司同样有些说不清楚的地方：产能深度依赖印尼、现金充裕却负债更重、上市前一笔股权操作引发争议。
01
力勤资源从宁波起步，2009年，蔡建勇拿出200万元做镍矿进口，成立当年进口量便突破百万吨，年销售额超5000万美元。到2016年，力勤已是国内镍矿贸易量第一，此后多年未被超越。
但做纯贸易的底线很清楚：没有生产端，遇到上游政策收紧，几乎没有应对余地。2017年，力勤收购江苏惠然实业，进入镍铁冶炼，并整合西安鹏远，把设备制造一并纳入自身体系。
2018年，蔡建勇带队前往印尼奥比岛建设冶炼园区。那时岛上道路、码头、电力几乎一无所有，力勤与当地合作方从头建设，同时引入第三代HPAL高压酸浸湿法冶炼技术，把低品位红土镍矿加工成电池级硫酸镍，对接新能源的材料需求。
2020年，印尼全面停止镍原矿出口，依赖外购矿的企业普遍受到冲击，已在当地建起产能的力勤份额反而扩大。2026年5月，奥比岛全部产线建成，8月满产运行。按控股项目产能统计，力勤HPAL湿法冶炼全球排名第二，市场份额约19.7%。
这些年的产能积累，最终反映在了财务数据里。招股书显示，2023年至2025年，力勤营收从212.86亿元增至402.55亿元，三年复合增速约37.52%；归母净利润从10.50亿元增至28.62亿元，复合增速约65.11%。
2026年上半年，归母净利润27.39亿元，已接近上一年全年总额。公司预计，2026年全年营收564亿元，归母净利润36.16亿元。
行业供需层面，国际镍业研究组织INSG预测，与2025年相比，2026年全球镍金属将从供应过剩转为供应缺口；国际能源署数据显示，高镍三元电池普及范围在持续扩大。
中国是全球最大的镍消费国，2024年消费量约占全球57%，国内资源有限，对外依存度高，能掌控海外产能的企业，在整条供应链上的议价空间更大。
02
力勤的问题，集中在三个方向。
其一，印尼依赖。力勤镍矿来源中，印尼合作方供应占七成以上，境外用工比例超过90%，业务重心几乎全压在印尼一地。2026年，当地矿业审批趋严，原料成本随之大涨：招股书数据显示，湿法冶炼原料成本同比上涨50.47%，火法冶炼原料成本同比上涨97.82%。
镍价同期反弹约24.04%，但成本涨幅更大，利润端承压明显。若印尼政策进一步收紧，力勤几乎没有快速替代的方案。
其二，资本结构的矛盾。截至2025年末，力勤账面货币资金约98.39亿元，有息负债约186亿元。手握近百亿现金，债务却是其近两倍，还选择回A股融资，市场有疑问不奇怪：这笔新钱究竟解决什么？两个募投项目均计划2028年一季度建成，从竣工到业绩改善还有一段距离，短期内对财务结构的帮助有限。
其三，公司治理。力勤管理层高度集中于蔡氏家族：蔡建勇2024年税前薪酬约为2517.7万元；旗下两位弟弟同列副总经理，合计薪酬远高于行业同等规模企业水平，外界对管理独立性的质疑一直未散。
更受关注的是上市申报前的一笔股权变动。2024年，蔡建勇分批将持有的约8%股份转入前妻谢雯名下，合计代价不足1300元，折算每股约0.00001元。以申报阶段的参考估值，这批股份市值超过15亿元。
外界在意的是锁定期的不对等：蔡建勇持股须满36个月方可交易，谢雯以普通股东身份持有，限售期只有12个月，上市满一年后便可减持。市场认为，这一安排疑似为大额减持设置了更短的等待时间，若集中出售，将在二级市场形成抛压。
力勤的增长逻辑说得通，资本市场的追捧也有根据。但印尼集中风险、现金与负债的落差、家族管理下的股权操作，这些都是实际存在的变量。千亿市值能否维持，很大程度上取决于这几件事的走向。
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