对话景顺：三大因素改写投资逻辑，黄金腾飞或可期

南方财经 21世纪经济报道记者吴斌 上海报道

“未来十年全球投资环境将与过去十年大不相同，组合构建需要重新展开。”景顺亚太区（日本除外）投资解决方案客户总监克里斯托弗·汉密尔顿（Christopher Hamilton）近日在接受21世纪经济报道记者采访时感慨。

在汉密尔顿看来，新的宏观环境由三大因素奠定：更大的通胀压力、货币贬值与全球化逆风下的区域一体化和供应链重构。在这一背景下，抗通胀成为资产配置中必须重点考虑的问题，股债市场波动性也可能高于过去。

但汉密尔顿表示，他并不认为AI领域存在泡沫，而且今年市场上涨趋势有所扩散，不仅仅是科技板块表现良好。投资者希望确保能够在分散化和不错失其中一些关键机会之间取得平衡，未来需要采取一种风险意识更强的方法，既确保对分散化主题有所配置，也保留核心AI敞口。

需要注意的是，美元循环也在发生变化，全球央行购金趋势明显，黄金不再只是短期战术配置机会，而正在成为长期战略配置的一部分；油价和通胀预期推高美债收益率，美元短期可能偏强，但长期面临结构性走弱压力。

景顺亚太区（日本除外）投资解决方案客户总监克里斯托弗·汉密尔顿（Christopher Hamilton）

如果说未来十年的组合构建需要一个新的起点，那么汉密尔顿给出的起点就是：全球股票和债券的分散度可能收敛，资产之间的相关性会增强。过去十年那种低利率、宽松周期中相对平稳的组合状态，正在被一个更加复杂、更具通胀黏性的环境取代。

他回顾，过去十年，股债之间的回报差比较显著，主要因为之前有较低利率环境，之后又出现加息周期，同时还有较稳健的经济增长。这一系列因素叠加后，基本上在一个宽松周期里，投资组合能够呈现比较平稳的回报状态。

但汉密尔顿认为，未来情况会不同，需要分散投资。未来组合构建方式需要有一个更具适应性的宏观框架作为基础，这一框架不是简单依赖过去股债负相关或低通胀经验，而是要能容纳更高波动、更高相关性和更频繁的通胀冲击。

第一个关键因素是通胀。汉密尔顿认为，未来首先将面临潜在通胀压力更大的环境。投资者不能假设通胀会自然回到过去的低水平，而要在配置中主动考虑抗通胀能力。美国政府负债占GDP比重已经持续攀升，财政赤字占GDP比重也在增加。债务和赤字不只是财政问题，也会通过通胀和利率渠道传导到资产价格。

第二个因素是货币贬值。汉密尔顿表示，美国希望通过货币贬值，在全球制造业领域占据更大份额。货币贬值在一定程度上可以帮助美国实现政策目标，同时缓解债务占GDP比重过高的压力。

第三个因素是全球化逆风、区域一体化深化，以及新冠疫情之后观察到的供应链重构趋势。这些趋势可能会进一步增强，逐步兑现，并产生通胀影响。

当这三个重要因素叠加在一起时，就形成了一个新的投资环境。汉密尔顿强调，未来需要抵御通胀压力，这将成为资产配置过程中必须重点考虑的问题。同时，作为全球投资者，除了考虑通胀，也需要考虑如何在这样的环境里做好分散化投资，构建既能提供收益来源，又具备抗通胀能力的投资组合。

过去几十年，美国经济体量庞大、军备支出巨大，对石油、天然气等自然资源有较大需求；石油输出国主要向美国输出石油，以美元计价，收到美元后再投到以美元计价的美国国债里，这是一个持续了数十年的循环体系。

但汉密尔顿认为，现在已经有迹象显示这个循环正在发生变化。一方面，美国现在几乎已经成为能源和自然资源的净出口国；另一方面，越来越多的国家减少对美国国债的投资，更多投资于黄金等资产。

央行购入黄金的趋势非常明显，在一定程度上也推高了黄金价格。未来，原本习惯性购入美国国债的资金在一定程度上会减少，同时也会给美元带来贬值压力。

美元还面临其他不稳定因素。汉密尔顿指出，未来美联储货币政策走向存在一定不确定性，市场对加息的预期分布非常分散。几个月前，大多数市场人士并没有把加息列入预期范围；但随着地缘政治动荡、石油价格变化以及美国面临的通胀压力不断增加，美联储不得不介入，并通过加息来应对。至于利率最终升至多高，目前市场仍有很大分歧。

由于投资者对美元资产配置偏好减弱，未来黄金将成为更重要的资产，而且对它的配置不仅从战术角度非常有意义，从战略角度也存在合理性。

在汉密尔顿看来，黄金最核心的作用，是真正可以作为财政政策和货币政策不确定性的压力缓冲器或吸收器，这正是他在投资组合中对黄金的定位。当考虑黄金作为投资组合配置成分时，要考虑美联储政策的不确定性，以及美国财政政策面临的更多不确定性因素，这自然会推动黄金价格上涨。

他预计，可能会见到一些投资者心态的转变：不再只是把黄金作为短期战术配置机会，而是把黄金作为长期战略配置组合中不可或缺的一部分。

尽管汉密尔顿没有针对黄金设定具体目标价，但他认为黄金是非常重要的战略性资产。虽然短期内黄金可能面临一些波动，但长期而言他看好黄金，推动资金增持黄金的因素将持续存在。

相对于美债，汉密尔顿更看好美股。他认为，在美股中采取较为防御性的配置，整体风险比较可控。此外，他也看好非美市场的一些投资机会，尤其是成长型资产，比较看好中国市场资产。

在亚洲，汉密尔顿认为现在有一个非常重要的投资主题：中国的AI生态。围绕AI生态有一系列投资机会和投资情景，他认为中国AI生态非常强大，并预期未来它会进一步发展，提升效率，提高中国经济和区域经济的生产率。围绕AI生态的板块，包括硬件基础设施、应用以及机器人，都是可以积极关注的重要投资方向。

展望未来，汉密尔顿列出了两个投资情景。第一个是基础情景：中国AI生态会进一步提高生产效率和经济效益，生态不断健全，过程中会有一系列投资机会。第二个是更加积极乐观的投资情景：中国的一些AI技术有比较大的概率成为全球规范和标准，中国AI应用也有可能在全球普及。