人民币走出独立行情，冲高之后四季度如何演绎？

来源：第一财经

美联储加息，人民币为何不贬反升？汇率升值，A股企业损失会加剧吗？

美联储加息落地之后，美元指数出现反弹，全球多数非美货币随之承压走弱。在美元走强、中美利差有所走阔的背景下，人民币并未跟随外部环境走弱，反而逆势走出一轮独立行情。

9月28日，人民币兑美元中间价报6.7399，调升90个基点。前一交易日中间价报6.7489，在岸人民币16:30收盘价报6.7131，夜盘收报6.7125。在此之前，离岸、在岸人民币于9月18日双双升破6.7关口，创下2023年1月以来阶段性新高，突破关键点位后，汇率随即转入6.7附近双向震荡运行。

面对这一轮不同寻常的汇率走势，市场也生出诸多疑问：在美元加息的大环境下，人民币为何走出不贬反升的行情？汇率波动下，A股企业损失会加剧吗？后市人民币会否持续走强，四季度又将如何演绎？

美联储加息，人民币为何不贬反升

美联储加息落地后，美元指数反弹、利差走阔，人民币却并未承压，展现出极强市场韧性。

市场分析认为，这并非简单由利差因素驱动，而是基本面、结售汇周期、监管框架共同作用的结果。

“这一现象很难仅通过短期外汇市场逻辑来解释。”北京龙和投资首席经济学家赵庆明认为，从基本面来看，我国充足的外汇储备是抵御汇率贬值压力的重要支撑，叠加贸易顺差为人民币走强打下坚实基础。此外，人民币适度升值能够降低进口成本，对提振内需存在积极作用，这也是本轮人民币汇率走强背后不可忽视的因素。

东方金诚宏观首席分析师王青表示，人民币总体保持稳中偏强走势主要源于当前我国外部经贸环境整体稳定，出口持续高增，国内宏观经济保持稳中有进势头，人民币汇率有较强的内在支撑。

值得注意的是，我国已经建立起跨境资金流动“宏观审慎+微观监管”两位一体监管框架。王青认为，中美货币政策周期错位引发的大规模跨境资金流动风险会得到有效控制，因而美联储加息对人民币汇率的影响不必过度高估。

国联民生证券首席经济学家兼宏观首席分析师‌陶川在研究报告中提出，人民币在海外加息时走强的核心不在于利差形态，而在于结售汇结构。企业持汇收益主要由美元利息收益加预期人民币贬值收益决定。当美元利率高企、人民币仍在贬值，持汇是正收益，企业倾向“收汇不结”；当人民币对美元止跌转升时，持汇就从资产变成成本，结汇盘开始释放。

该报告指出，2025年12月至2026年5月，与货物相关的结汇比率从59%附近抬升到72%以上，对应人民币从7.04附近走强到6.78附近，说明升值拐点出现后，企业结汇强度确实系统性上移。6月至7月，比率回落但人民币没有转贬，说明最陡释放阶段过去，进入高位平台。8月比率回升到66%，与9月传统结汇旺季、中间价偏强、离岸强于在岸相互印证。

数据显示，8月银行代客结售汇顺差达到519亿美元，环比大幅上升267亿美元。王青判断，9月顺差规模还会处于偏高水平。

汇率升值，A股企业损失会加剧吗

人民币持续升值在利好进口的同时，也会给出口导向型企业带来财务压力。

华创证券‌首席经济学家‌张瑜基于A股财报测算，自2025年四季度人民币升值提速后，A股非金融企业汇兑费用明显抬升。2026年上半年，汇兑损失扩大至1051.58亿元，环比上涨111.3%，占归母净利润比重5.7%。对比历史同等升值幅度的阶段，本次汇兑损失对盈利的拖累明显高于过往。

值得注意的是，如果只看“汇兑损益”科目，容易丢失外汇套保带来的损益变化。

张瑜解释，套期工具产生的损益并不计入“汇兑损益”科目，因此即使企业做了套保管理汇率风险，单看“汇兑损益”也会产生失真。会计准则下，被套保外币资产负债的汇兑损失计入“财务费用汇兑损益”科目，但对冲用的远期/期权衍生品收益计入投资收益/公允价值变动，不在汇兑损益科目直接体现。

以立讯精密为例，2026上半年产生汇兑损失19.86亿元，但同期该公司开展外汇衍生品交易，产生12.97亿元收益，因此，净损失仅有6.89亿元左右。

为观察套保真实效果，张瑜选取境外营收占总营收比重不低于50%的A股非金融公司作为观察样本。这类主体外汇风险管理需求相对更强，衍生品交易中与外汇有关的比重应该较高。

样本数据显示，高海外敞口企业可通过投资收益对冲部分汇兑损失：2026年上半年，样本汇兑损失合计399亿元，公允价值变动净损失137亿元，投资净收益309亿元，三项合并净损失227亿元，较单纯汇兑损失收窄43.1%。但即便经过套保对冲，这仍是2016年以来首个三科目合计为净损失的半年度，往年同期多为净收益。

赵庆明分析，升值可以降低进口商品的采购成本，带动进口商品需求提升，在一定程度上刺激内需，但这一拉动效果相对有限。内需的核心决定因素仍是居民就业与收入水平。与之相对，人民币升值会对出口企业形成压力，从上市公司财报数据可以看到，出口营收占比较高的企业面临明显的财务压力，部分原本利润率偏低的企业甚至因此出现亏损，升值对出口板块带来的冲击不容小觑。

赵庆明认为，对于出口企业而言，对冲汇率风险最根本的方式，是提升产品技术含量与全球市场竞争力，掌握产品定价权。在此基础上，无论汇率出现升值或贬值波动，企业都能保持相对有利的经营地位，稳定自身盈利水平。

四季度，人民币汇率将如何演绎

9月以来，人民币对美元汇率整体呈现稳中偏强运行态势，人民币兑美元中间价自9月上旬开启连续调升行情：8日至18日实现连续九个交易日调升，累计调升幅度显著。

9月18日，在岸、离岸人民币兑美元汇率盘中双双升破6.7关口，创下2023年1月以来阶段性新高。在突破6.7关口后，人民币汇率并未单边持续走高，进入双向震荡格局，受美元指数波动等影响，在岸、离岸汇率近期围绕6.7附近窄幅波动，出现小幅回调。

站在三季度末尾，四季度人民币汇率将如何演绎，成为市场关注焦点。综合多家机构研判，四季度人民币将受季节性结汇、海外政策变化共同影响，同时需要警惕美元重回单边走强的潜在风险。

央行2026年第三季度货币政策例会明确提出，坚持市场决定汇率，增强外汇市场韧性，防范羊群效应与非理性预期放大，维护人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

王青判断，短期内人民币汇率有望延续稳中偏强走势。后期要关注我国出口增速变化，以及海外主要经济体货币政策调整等因素对美元指数的影响。预计接下来人民币大体上会保持与美元反向波动、波幅相对较小的运行格局。

‌陶川提醒，往后看，真正风险不在美欧日加息本身，而在美元指数是否重新进入单边强区间；若美元只是在100附近震荡，海外加息对人民币的边际约束有限。只要中国政策端与贸易规模所释放的人民币升值预期不被破坏，美元兑人民币汇率扭转至去年7.1上方的区域需要更强冲击。

南华期货研究报告分析，人民币汇率受节前购汇压力压制，国庆长假前居民出境旅游与套息交易推高美元需求，美元兑在岸人民币逼近6.72，离岸人民币与中间价价差维持负值，逆周期因子持续为负，显示监管层维稳意图。出口企业结汇意愿增强，但短期汇率缺乏升值动能。四季度人民币汇率将呈现“前缓后急”升值格局，核心驱动力来自年末出口企业集中结汇。