云南白药半年报：扣非净利创新高，传统主业承压，创新转型待验证

云南白药(000538.SZ)披露的2026年半年报显示，公司上半年业绩“稳中微增”。营收增速仅2.95%，归母净利润增速不足2%。公司方面表示，利润增速低于营收增速，主要系参股公司上海医药一次性特殊损益波动导致投资收益同比减少1.69亿元，若剔除此影响，上半年归母净利润实际同比增长8.33%。

财迅通注意到，在传统中药主业增速放缓的同时，公司正试图通过大单品放量与创新药布局寻找增量，核药与透皮制剂成为转型方向。但从半年报数据看，新业务尚未能扭转整体增速偏慢的趋势，而持续的高分红与研发投入，正对公司资金配置形成新的考验。

主业增速放缓，投资收益扰动利润

云南白药以药品、健康品、中药资源、省医药公司四大事业群为经营底座，产品覆盖中药、日化、医药流通等多个领域。今年上半年，公司实现营收218.84亿元，同比增长2.95%；归母净利润37.01亿元，同比增长1.88%；扣非净利润35.18亿元，同比增长1.66%，创同期历史新高。表面看营收保持正增长，但盈利质量的结构性变化值得关注：工业销售毛利率同比下降2.1个百分点至65.83%，反映市场竞争激烈、产品提价困难。

分季度看，业绩波动更为明显。根据一季报数据，一季度公司实现营收116.03亿元，同比增长7.02%，归母净利润20.37亿元，同比增长5.31%。据此推算，二季度营收约为102.81亿元，归母净利润约为16.64亿元。若剔除上海医药一次性损益影响，二季度归母净利润实际同比增长13.18%，表观数据与真实经营之间存在明显“温差”。

对于业绩增速偏慢，公司解释称，中药行业在政策驱动下向高质量发展转型不断深化，但多重压力交织的调整周期仍在持续，行业整体增速放缓成为常态。具体到药品事业群，上半年实现营业收入49.30亿元，核心产品保持稳健——云南白药气雾剂销售收入突破15亿元，云南白药膏销售收入突破7亿元。但据财迅通观察，品牌中药受集采影响，部分品种营收未单独披露，压力可能不小，公司选择以核心产品稳住基本盘、用气血康口服液的增长对冲品牌中药压力，成效有待时间验证。

转型提速，大单品与创新药待放量

为摆脱主业增速放缓的局面，云南白药正加快推进大单品战略与创新药布局，核心抓手是气血康口服液、抗敏美白牙膏等第二梯队产品放量，并以此切入核药、透皮制剂等高附加值领域。不过，从半年报数据看，转型效益尚未充分释放。

药品板块的第二梯队是当前营收贡献的重要增量。报告期内，气血康口服液销售收入达3.39亿元，同比增长约68.1%；蒲地蓝消炎片销售收入超1亿元，同比增长27.8%；藿香正气水销售收入突破5000万元，同比增长60.2%。公司持续推进“云鼎经纬”渠道合作模式，以一级经销商直供、终端动销服务及线上营销提升渠道效率。财迅通了解到，气血康口服液并非独家品种，市场上存在多家生产企业，其高速增长的可持续性仍需观察。

健康品板块的新品拓展是另一核心转型依托。报告期内，抗敏牙膏销售额达2.42亿元，美白牙膏销售额达2.08亿元，两个新品类销售额均已显著超过去年全年；养元青洗护产品实现销售收入2.54亿元，同比增长超17%；线上销售额同比增长21%，有效对冲了传统线下渠道的增长压力。不过，从当前数据看，护龈类牙膏增长乏力、线上流量成本上升等挑战依然存在，新品类尚未能完全扭转健康品板块整体增速偏慢的趋势。

市场高度关注的创新药管线，INB301注射液已先后获得中国NMPA和美国FDA临床试验许可，INR101诊断核药项目完成Ⅲ期临床31家研究中心启动，入组率达75%，INR102治疗核药项目I期临床完成全部受试者入组。创新药研发周期长、投入大、不确定性高，从临床到商业化仍有漫长距离，短期内或无法释放盈利。此外，当前核药赛道竞争日益激烈，未来盈利空间可能面临压缩，公司转型红利能持续多久还有待观察。

高分红高研发并行，资金配置承压

持续的研发投入与高分红并行，让公司资金配置面临考验。2026年上半年公司研发投入2.17亿元，同比增长27.13%；2025年度累计现金分红46.43亿元，占当年归母净利润的90.09%；2026年中期特别分红18.52亿元，占上半年归母净利润的50.04%。

在主业增速放缓的情况下，这种高分红与高研发投入并行的模式，对公司的资金实力和战略定力都是考验。一方面，高分红是公司回报股东、稳定市场预期的重要方式；另一方面，创新药管线进入临床后期、多个基地项目进入建设期，均需要持续的资金投入。财迅通认为，如何在高股东回报与长期战略投入之间取得平衡，将是管理层面临的重要课题。

从半年报数据看，云南白药正处于传统主业增速放缓与新赛道尚未成型的交替期。中药主业增速偏慢、毛利率承压，已对当期利润形成明显拖累；大单品与创新药虽保持增长，但尚不足以对冲传统业务增速下滑的影响。随着创新药管线进入临床后期及多个基地项目进入建设期，转型能否兑现为实际盈利，仍需时间验证。