九成收入来自老客户，具身智能的“好生意”长这样

来源：猎云精选，文/融溪

具身智能赛道从不缺增长故事，缺的是经得起拆解的增长。

9月24日，港股上市刚满三周的梅卡曼德（雄安）机器人科技股份有限公司（Mech-Mind Robotics，以下简称“梅卡曼德”，股票代码：09615.HK）发布上市后首份中期业绩。上半年，公司实现收入2.373亿元，同比增长54.7%；新签订单3.354亿元，同比增长75.3%；毛利1.542亿元，同比增长63.6%，毛利率由61.4%提升至65.0%。

这份成绩单的看点，可以用三个问题来拆解：增长从哪里来、增长赚不赚钱、增长要花多少钱？梅卡曼德给出的答案，恰好勾勒出一门具身智能“好生意”的样子。

增长从哪里来：九成以上来自老客户

To B生意的铁律是，新客户靠销售争取，老客户靠产品留住。

梅卡曼德上半年的复购率为93.9%。按照中报口径，这一指标衡量的是过往年度曾贡献收入的客户，在本期贡献的收入占比。换句话说，公司九成以上的收入，来自已经用过其产品的老客户。

增速这组数据同样出彩。上半年公司来自存量客户的留存收入为2.230亿元，为上年同期的172%，增速跑赢了整体收入。老客户不是在“续费”，而是在加量：从一个工位验证开始，复制到更多产线、更多工厂。公司单一客户的平均采购量也实现了成倍增长。

这种增长模式的好处是确定性。新签订单增速（75.3%）高于收入增速，截至6月末在手订单1.765亿元，较上年同期增长102.0%，需求增长快于交付节奏，为下半年收入提供了较高可见度。

来源：梅卡曼德

增长赚不赚钱：毛利跑赢收入，费用跑输收入

高质量增长的第二道检验，是每多卖一块钱，能不能多赚一点。

上半年，梅卡曼德毛利增速（63.6%）快于收入增速（54.7%），毛利率提升3.6个百分点至65.0%。据中报解释，毛利率提升一方面来自海外收入贡献的增长，上半年海外业务毛利率达81.4%；另一方面来自供应链优化，采购量上来之后，公司在与供应商的谈判中获得了更大的议价能力。

费用端的变化同样关键。中报显示，上半年公司销售开支9140万元、行政开支6050万元，两项合计同比增长约23%，不到收入增速的一半。销售费用率由上年同期的48.4%降至38.5%，行政费用率由约31.9%降至约25.5%。

这背后是标准化产品的经营杠杆。梅卡曼德不做机器人本体，而是提供标准化的“脑、眼、手”组件，同一套产品卖给不同客户，同一套算法适配不同场景；面向量大面广的长尾需求，则通过全球生态伙伴完成本地交付。收入规模扩大，人员与费用不必同比例扩张。

增长要花多少钱：研发加码，亏损收窄

第三个问题，往往是市场对具身智能公司最大的疑虑：增长是不是靠烧钱换来的？

上半年，梅卡曼德研发开支8010万元，同比增长72.9%，主要投向具身智能大模型、世界动作模型及“脑、眼、手”核心组件。研发投入的增速，是四项主要开支中最高的。

但在研发大幅加码的同时，公司经调整期内亏损（非国际财务报告准则计量）由5580万元收窄至5250万元，经调整EBITDA（非国际财务报告准则计量）由负3940万元收窄至负3300万元。亏损已显著低于同期研发开支，公司将其定性为主动保持高强度研发的战略性投入。

现金流也在改善。上半年公司经营活动所用现金净额为7440万元，较上年同期的8360万元有所收窄，中报解释主要源于销售回款增加。

研发的成果正在落到产品上。公司以Mech-GPT多模态大模型为核心的分层大脑，进一步打通环境理解、任务分解、动作规划、执行反馈、自主恢复的完整闭环，机器人开始从执行预定义程序走向自主完成任务；自研灵巧手的抓取循环寿命已不低于200万次，显著高于行业常规的10万至30万次；随着模型能力增强，调参、示教等过去依赖现场工程师的环节被产品吸收，部分成熟场景已具备以即用型智能工作站形态交付的条件，单个交付单元的价值量预计提升约十倍。

过去一年，机器人产业受到资本市场空前关注，具身智能公司的估值逻辑也在悄然变化：演示效果和融资规模之外，订单、复购、毛利与现金流这些可以被审计的指标，正成为衡量一家公司的新标尺。

用这把尺子量，梅卡曼德的首份中报给出了一个完整的样本：增长主要由老客户驱动，毛利跑在收入前面，费用跑在收入后面，研发加码的同时亏损收窄。当行业开始用经营质量为具身智能定价，这类能把技术做成收入、把收入做成好收入的公司，会更稀缺。

放眼下半年，管理层明确将“高速、高效的增长”列为第一优先级，研发强度短期内不会下降。下半年在手订单的兑现节奏，以及智能工作站模式的推进，将是检验这份增长成色的下一个观察点。