北京
自2024年9月24日这波牛市开始，已经两年时间了。
我做了一个万得二级行业的涨跌幅统计表，万得系列是全收益指数，包含成分股的分红再投资，近似相当于投资这些行业所能取得的回报。
从下表可以看到，各个行业的涨跌幅差异巨大，最高的半导体涨了235%，而最弱的食品饮料仅涨了5%，完美错过了这轮牛市：
这么大的涨幅差距，很自然地会想到，是不是半导体过热了，而食品饮料明显低估？那此时是不是应该卖掉半导体，选择持有食品饮料？
先别着急下结论，我们来看一下上一轮牛市的情况。
2019年到2021年，A股也走了三年牛市，那三年里这些二级行业的涨跌幅如下表。涨幅最高的依然是半导体，涨了329%，食品饮料也表现得非常惊艳，涨了180%。也就是说，在上一轮牛市里涨幅很好的半导体和食品饮料，在本轮牛市里却出现了截然不同的表现。
那在这两轮牛市之间的熊市又是什么样子的呢？图我就不画了，直接说数据吧，在2022年初到2024年9月23日，A股持续走熊，这期间跌幅最大的行业就是半导体，跌了57%，比腰斩还惨，食品饮料也好不到哪儿去，跌了42%。
如果我们看从2019年初到现在，经过了牛-熊-牛三个阶段的总表现，会怎么样呢？由于两轮牛市，半导体的表现都太好了，总的表现它仍然是冠军，涨幅520%。而食品饮料涨69%，排名在各行业中游。
在第一轮牛市中，涨幅排在后面的银行，从2019年初到现在的涨幅有95%，它在牛、熊、牛三个阶段的涨幅分别是27%、11%、39%。虽然每个阶段涨幅都不大，但熊市里不跌也在涨，总的表现就不弱。
有了这些信息后，我们再回到开始的问题，看到本轮牛市里半导体涨得多，食品饮料没怎么涨，还能觉得半导体一定是高估，食品饮料一定是低估吗？
是不是就没那么有信心了？
直接应用均值回归有一个重要假设：价值中枢相对是稳定的。而这个假设在大部分个股和行业中都不成立。如果企业和行业的经营和利润情况变化很快，那在应用均值回归之前，就必须去判断价值中枢的位置会如何变化，而不能简单地认为涨多了会跌，跌多了会涨。
我并不是否认半导体高估和食品饮料低估，而是说，要判断这件事，不能仅根据涨跌幅变化，需要对行业的经营有研究和理解，在配置行业和个股的时候，是没有办法回避基本面研究的。
如果没有足够的研究和理解，合理的判断应该是不知道，对于不知道的东西就要谨慎出手，减少配置看不清的行业和个股。
相对来说，宽基指数的价值中枢会更稳定一些，因为它更多关联的是宏观经济的起落，它的涨跌中均值回归所占的比例就会更大，这就让根据估值判断宽基指数的位置比个股和行业容易得多。
2026年9月27日估值：
股债利差估值分位19.4%；
A股PE分位80.1%，PB分位52.5%，估值处于偏高区间；
A股到近15年的最低估值约需-38.3%，到近15年的中位估值约需-9.2%。
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