北京
2026.09.25
作者 | 马光远
美国9月份PMI数据公布，全球市场一下子紧张起来，这个数据实在太强了：58.4，2021年7月以来最高的水平，这个数据也意味着这是是2015年以来美国经济扩张最强的一次。
按照PMI数据推算，美国三季度经济增长年化增长可能达到4%，一季度是2.1%，二季度是1.5%！
这意味着什么，美国经济哪有什么衰退的迹象，简直是好得吓人。
从季度增长看，尽管GDP年化只有1.5%的增长，但是国内消费和投资都强劲增长，消费加私人固定投资，增长了4.2%。9月份PMI 58.4这个数据，拆开看，服务业PMI达到58.7，制造业PMI也从8月份的53.9上升到了57.0。
服务业和制造业同时扩张，企业新增订单明显增加，就业增长也是2022年6月以来最快的速度之一，企业投入成本上涨速度达到了接近四年来最高的水平，当然，通胀的压力也重新抬头。
所以，今天的美国经济，增长加速，就业很好，需求强劲，通胀压力大。
这对美联储来说，可能是一个最棘手的组合。
如果美国经济很差，美联储可以降息。如果美国经济很强，但是通胀很低，美联储也可以观察。
最麻烦的就是现在这种情况：经济很强，需求很强，就业很强，但是通胀又下不去。留给美联储的选项只有一个，那就是加息。所以这个数据出台以后，10月份美联储再次加息的预期快速上升，概率已经被推到了75%以上。
但是，麻烦不是只是10月份加息，而是，在美国经济强势的情况下，如我之前所言，全球的利率水平推升，过去的廉价资金时代要结束了。如果只是一次加息，倒不值得紧张，如果美国的利率中枢重新往上走，这才是最麻烦的。这意味着，市场开始判断，美国经济增长重新加速、通胀重新具有粘性，未来利率抬升就是大概率。
最近美国国债收益率的变化其实已经反映了市场这种担心：美国10年期国债收益率已经突破5.1%，是2007年以来最高，30年期超过5.3%，是2004年以来最高。作为全球金融市场最重要的资产定价锚，这种变化对股市，对风险资产的影响是巨大的。
2008年美国金融危机以来，全球经济最重要的一个红利，就是美国长期利率低，美国10年期国债收益率长期处在2%到3%的低位，2020年甚至一度跌至0.5%。全球享受了资金成本低的时代。
因为钱太便宜，所以全球股市大涨，现在，美国10年期国债收益率长期站在5%以上，对全球资产而言意味着什么还不明白吗？全球的股市，黄金，其他风险资产开始瑟瑟发抖。
以前美国国债只有2%、3%收益率的情况下，资金便宜，机会成本低，大家愿意去买风险资产。现在美国国债给你5%以上的收益率，全球资金的机会成本的大涨，很多人就会选择不去冒险。
所以，我为什么说这个数据很吓人，因为这意味着美联储可能比大家想象的更鹰，而美国长期利率可能比大家想象的更高。
当然，这对美元是好事，美元短期内大概率走强。因为美联储加息，美元和美国国债的吸引力就越强。但是，美元强，黄金肯定有压力。在美国国债收益率上涨和实际利率上涨的情况下，黄金的持有成本大大增加。
当然，黄金也有支撑因素，因为美国40万亿的债务，以及越来越多的财政赤字越来越大、包括一些央行增持黄金，地缘政治风险都是支撑黄金的因素，但这些因素也要看美联储。
我们现在可以对全球市场做几个判断：
首先，美国经济并没有进入衰退，而是重新加速。一季度GDP增长2.1%，二季度1.5%，看起来经济有所放缓；但是二季度私人国内最终需求增长4.2%，而三季度最新PMI已经开始指向4%左右的年化增长，美国经济的韧性比市场想象的更强。
第二，在美国经济加速，而通胀顽固的情况下，留给美联储的选项其实不多，加息的概率很大，不加息已经很勉强，降息几乎不可能。
第三，全球的资金成本在抬升，美国国债收益率越高，全球资产的估值压力就越大。股市，房子，黄金，都面临重新估值的问题，全球资产进入一个重新适应高利率、高美元、高资金成本的估值过程。
而这一切一旦兑现，可能会引发一场风险资产的完美风暴。
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