北京
要点：自2023年2月启动的不动产私募投资基金试点已逾三年，在保障性住房、商业用房等领域初步跑通制度路径，鼎晖、深创投等头部机构率先参与。近日证监会《意见》明确持续推进试点，旨在引入长期资本、盘活存量资产。但当前试点仍面临规模瓶颈，资产转让税负叠加、股权收购隐含历史债务、税务处理口径不一等问题制约放量。受访人士指出，试点完成验证并转为常态化后，基金将在存量盘活与不良资产处置中发挥更大效能，推动行业价值从开发销售向收购、重组、运营及证券化等全周期延伸。
——援引自证券日报
试点成效初步显现
加快构建房地产发展新模式，离不开相匹配的资本市场服务体系。2023年2月20日，中国证监会启动不动产私募投资基金试点工作，中国证券投资基金业协会同步发布《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》（以下简称《试点指引》），新设“不动产私募投资基金”类别，并采取差异化的监管政策。《试点指引》对申请设立不动产私募投资基金的管理人设置门槛，包括须同时满足“实缴资本不低于2000万元人民币”等十项要求。鼎晖投资、深创投不动产基金、高和资本、中联前源不动产基金等6家头部机构饮得“头啖汤”，此后国寿资本等也参与其中。本次发布的《意见》明确提出，支持符合规定的私募基金管理人设立不动产私募投资基金，引入机构资金，投向符合政策要求的不动产项目。
规模化发展仍有瓶颈
不过，从试点实践看，制度跑通并不等于规模放量，目前试点在规模层面的进展仍然有限。“从备案规模看，试点基金在整个不动产投资体量中的占比仍然很小。”刘军坦言，三年多的时间，更多是把制度跑通了、把路径试出来了，规模的释放还有待若干关键约束的解除。税负和交易成本是最直接的影响因素。从不动产交易模式来看，采取资产转让路径，土地增值税、增值税、契税、企业所得税叠加，税收负担较大；采取股权收购路径，虽然可以规避部分流转税，但要承接项目公司的历史债务和合规瑕疵，且未来退出时的土地增值税并未消除。企业重组的特殊性税务处理、资产划转的免税待遇，对涉房主体的适用一直存在较大不确定性。此外，基金层面与投资人层面的税务处理、合伙企业穿透征税在各地执行口径不一，都增加了交易的不确定性。
有望释放更大资本效能
尽管瓶颈尚存，但受访人士普遍看好不动产私募投资基金的发展潜力。他们认为，一旦试点完成验证、转为常态化机制，不动产私募投资基金将释放更大资本效能。不动产私募投资基金在盘活房地产存量资产、处理不良资产方面具有特定优势。管理人可以通过设立不动产私募投资基金募集资金，收购部分存量地产，将其改造为保障性住房、廉租房、青年公寓等多种形式新型住房，从而盘活存量资产，为社会增加有效供给，同时为房地产企业“减负”。房地产行业从增量开发转向存量运营，并不意味着行业价值消失，而是价值创造方式发生转变。过去，一个项目的价值主要在开发阶段兑现；未来，越来越多价值将在收购、重组、运营、证券化和长期持有的过程中实现。
来源：证券日报
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