44.8亿买自家核心资产，看似争议，实则是中国生物制药的最优解

AI制药，则是中国生物制药押注未来、提升研发效率的重要抓手。创新药研发长期面临研发周期长、投入巨大的行业难题，AI技术被视作破解“双十定律”的重要突破口。

出品|中访网

审核|李晓燕

当本土创新药行业从“跟随追赶”迈入“原创引领”的全新周期，头部药企的每一次资本动作，都会成为市场观察产业转型的窗口。

近期，中国生物制药公布一项股权整合方案：上市公司拟以44.8亿元现金，收购雍华创投全部股权，进而将核心子公司正大天晴的持股比例由60%提升至65%。这笔交易一经披露，便引发资本市场广泛讨论。不少市场视角聚焦交易的关联属性，而若把这次股权调整放在企业长达数年的创新转型、国际化布局的大背景下审视，更能读懂这一步棋的长远价值。

正大天晴，是中国生物制药创新版图里的压舱石。这家企业起源于上世纪60年代的连云港制药厂，历经改制、合资，伴随中国生物制药登陆港交所一路成长，多年来持续深耕肿瘤、肝病、呼吸等优势治疗领域，是集团创新管线最重要的产业化平台。

按照规划，未来数年正大天晴将迎来创新药收获期，一批具备同类首创、同类最优潜力的新药陆续推进上市，成为集团创新增长的核心引擎。本次增持完成之后，上市公司将享有正大天晴更高比例的经营收益，按照测算，本次交易能够为集团带来约3.5亿元的经调整归母净利润增量，相当于集团滚动十二个月经调整利润的7.4%。从财务层面看，这是一笔可以直接增厚上市公司利润的资本安排。

更值得关注的，是本次交易的估值逻辑。本次收购对应的滚动市盈率约19倍，相较港股同类型创新药企估值中位数存在明显折价。

估值机构在测算过程中，充分考虑非流通股权的流动性折价，最终给出评估结果。对于上市公司而言，以相对折价的价格提升核心优质资产持股比例，减少核心子公司少数股东权益，简化集团内部股权架构，长远看有助于提升上市公司整体资产的估值辨识度。

长期以来，优质核心子公司留存少数股东权益，往往会在一定程度上影响上市公司报表利润的完整呈现；逐步理顺股权结构，也是不少成熟大型医药龙头优化资产结构的常规操作。

高盛在研报中也认可本次交易的战略价值，上调了公司后续两年盈利预测，维持买入评级，看好集团进一步把握正大天晴创新与国际化红利。

如果说这次股权整合是“内功梳理”，那么近几年中国生物制药在创新研发、双向BD、AI制药领域的持续发力，则是这家老牌药企迈向全球创新药企业的核心底气。

本土创新药行业进入新一轮周期之后，单纯依靠仿制药增长的时代已经过去，能否持续产出具备全球竞争力的创新管线，成为药企能否穿越行业周期的关键。中国生物制药较早启动转型，确立内生研发叠加外延并购双轮驱动的路径。

一方面，通过并购礼新医药、赫吉亚生物，快速补齐ADC抗体偶联药物、小核酸siRNA两大前沿技术平台，把前沿研发能力收入体系；另一方面，持续加大研发投入，搭建覆盖肿瘤、肝病代谢、呼吸自免、外科镇痛多领域的创新产品矩阵。2026年中期财报显示，集团创新药收入占比持续抬升，创新药业务已经取代传统仿制药，成为业绩增长的主要驱动力。

而“双向BD”模式，是中国生物制药国际化探索中极具特色的创新实践。所谓双向BD，一方面把自主研发的优质创新产品对外授权给跨国药企，实现中国创新成果出海；另一方面，从海外引进重磅创新产品的国内商业化权益，把全球优质创新产品带入中国市场。

2026年，集团接连落地两笔重磅对外授权交易，分别与赛诺菲、阿斯利康达成创新药海外权益合作，两笔交易总规模可观，刷新国内细分领域对外授权纪录；同时，集团两度与葛兰素史克达成战略合作，拿下乙肝功能性治愈重磅产品以及呼吸领域重磅药品的国内商业化权益。

截至目前，集团累计完成多笔与跨国药企的对外授权合作，各类对外合作项目超过30项。这种双向循环，不再是简单的产品出口或者产品引进，而是把企业嵌入全球创新网络当中，既收获创新管线变现带来的现金流，也持续丰富国内市场产品储备。

AI制药，则是中国生物制药押注未来、提升研发效率的重要抓手。创新药研发长期面临研发周期长、投入巨大的行业难题，AI技术被视作破解“双十定律”的重要突破口。过去三年，中国生物制药投入约6亿元搭建AI制药能力，同时布局投资多家国内AI制药前沿企业。

如今AI已经不再停留在概念层面，而是深度融入药物发现、临床开发、生产制造全流程，覆盖小分子、ADC、siRNA等六大技术平台，赋能数十项早研与临床阶段管线。

在生产端，AI工艺优化让生物药抗体产量提升，同时降低制造成本；在研发端，AI大幅压缩候选药物筛选时间，加快管线推进速度，此前授权阿斯利康的慢阻肺创新药，研发阶段就运用了AI辅助开发。管理层判断，AI与国际化，将成为中国生物制药穿越医药行业周期的两大锚点。

当然，市场对于本次关联交易也保持审慎的讨论，这也是成熟资本市场正常的现象。本次交易构成港交所规则下的关联交易，交易对手为上市公司执行董事兼主要股东，按照上市规则履行申报与公告程序，相关关联董事在董事会表决时回避投票。

市场讨论的焦点集中在利润口径层面：正大天晴阶段性确认BD首付款，会对短期滚动利润带来阶段性影响，投资者需要持续观察，剔除一次性BD收益之后，企业内生盈利能否维持稳健增长；同时，市场也期待企业后续能够进一步提升信息披露细致度，清晰拆解经常性利润与阶段性BD收益，帮助投资者更准确判断资产价值。

业内人士也提出，创新药企的BD业务，不能简单全部视作一次性收益，如果企业能够持续产出可对外授权的优质管线，BD收入本身也是创新能力的体现，只是这类收入具备项目制、波动性的特征，估值时需要区别于常规药品销售利润。这类讨论，本质上是资本市场对上市公司治理透明度提出更高期待，也会推动企业持续完善信息披露。

站在更长的时间维度，这次股权增持，只是中国生物制药全球化转型路上的一步。从传统制药企业转型为创新药企，再向着全球创新药公司迈进，这家企业正在走出一条属于本土大型药企的转型路径：用AI提升研发效率，依靠双向BD打通国内外创新资源，依靠持续并购补齐前沿技术平台，同时不断优化内部股权架构，让上市公司更完整地享有核心创新资产的成长收益。

中国医药产业的新一轮创新周期才刚刚开启，本土药企从国内市场走向全球市场，依然有很长的路要走。

目前，中国生物制药绝大部分收入仍来自国内市场，国际化仍处在起步加速阶段；创新管线能否持续兑现商业化成果，BD业务能否从阶段性项目转化为稳定的创新变现能力，AI制药能否持续转化为研发与成本优势，都需要时间检验。资本市场既需要看见企业战略转型的成果，也会持续以严谨的目光审视每一笔资本交易的定价公允性与治理水平。

对于中国生物制药而言，理顺核心资产股权，只是起点。未来真正的考验，在于能否持续产出高质量创新药，能否把双向BD、AI制药的战略布局转化为长期稳定增长，能否在全球创新竞争当中站稳脚跟。而资本市场的关注与讨论，也将伴随这家企业的全球化进程持续存在，推动企业在创新发展与公司治理两个维度同步向前。