四川
事件：9月17日，成都先导宣布与奥博资本亚洲基金、礼来亚洲基金（LAV）、百利天恒全资子公司盘古资本等投资方共同投资创新药企业Connexus Therapeutics。Connexus专注肿瘤领域新型小分子药物开发，在研项目均处于临床前阶段。百利天恒同步公告：盘古资本拟以500万美元认购Connexus 3,880,952股A轮优先股，增资完成后持股7.91%并委派1名董事。
我们的观点：
一、新分子批量输出逻辑迎来首次市场化验证，CXO 2.0从产业逻辑走向现实：本次交易的最大看点在于公司角色的质变：HitGen是Connexus的创始股东，成都先导以分阶段技术授权形式获取创始股权，增资后持股29.55%、为第一大产业股东；Connexus将自建团队独立运营，承接先导平台产出新药项目的后续开发。这标志着先导的商业模式跑通了新的闭环——平台批量产出新分子→装入独立资产体→专业资本与产业资本接棒出资推进→先导以股权+后续里程碑持续捕获价值，且该模式标准化、可复制、可批量。这正是我们在深度报告《差异化的创新输出企业，受益于新一轮产业浪潮》中率先提出的CXO 2.0产业逻辑（批量给下游药企生成品种）的首次落地验证。技术换股权几乎零现金成本，同一批分子从“一次性转让收入”升级为“股权增值+里程碑+潜在分成”的持续价值捕获，商业模式的杠杆被显著放大。
二、OrbiMed+LAV双顶级美元基金加持，为源头创新定价、为出海铺路。本轮A轮中，OrbiMed Asia Partners VI增资后持股39.56%，为第一大股东；LAV Fund VII持股10.76%。OrbiMed是全球最大的专注生物医药投资机构之一，同时也是百利天恒5%以上股东、与其深度绑定；LAV则是中国创新药领域最成功的美元基金之一。两大顶级美元基金以真金白银为Connexus定价（按盘古资本现金入股价格折算，隐含投后估值约6,300万美元），既是对成都先导源头新分子质量的权威背书，也为项目未来对接全球资本与全球药企（License-out）预置了通道。
三、百利天恒产业资本入局，印证下游药企对新分子管线的采购需求。百利天恒通过盘古资本入股7.91%，公告明确表示意在补充HIRE-ADC、GNC、SEBA、HIRE-ARC四大平台以外的小分子前沿赛道布局——头部创新药企尚需外采新分子补齐技术矩阵，产业升级浪潮下数千家药企的创新需求正是我们报告所定义的产业级机会，成都先导正是这一需求的核心分子供给方。
四、维持盈利预测与“推荐”评级。本次交易短期利润表贡献有限（技术授权收入将分阶段确认），不改2026-2028年营业收入7.1/9.0/11.5亿元、归母净利润1.5/2.2/3.0亿元的盈利预测；但“技术换股权”打开长期价值空间，估值逻辑有望从CXO服务商向“创新资产供给平台”重构。当前2026-2028年PS仅17/14/11倍，显著低于可比公司平均（百奥赛图、晶泰控股平均27/20/15倍），维持“推荐”评级。
风险提示： 交易交割及审批的不确定性；新药研发与商业化进度不及预期；估值波动风险。
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