42亿元销售费用换不回利润增长，华润三九的“流量焦虑”藏不住了

本报（chinatimes.net.cn）记者赵文娟 北京报道

9月14日，三九胃泰的一则中秋电梯广告冲上热搜。海报大标题写着“三九胃泰求‘你们’中秋别团圆了”，左下角一行小字补充，“一家人过节要整整齐齐，但有些食物在胃里团圆，对胃可不好。”右下角还有“掀开看”的提示，翻页后是“月饼和冷饮不要在胃里‘团圆’了”的饮食提醒。

本意是节前养胃提醒，但“别团圆”三个字，撞上了中秋最敏感的国民情感。网友的反馈几乎一边倒，“脑子进水了”“拿国民情感当噱头博眼球，注定只会引发众怒”。随后，华润三九工作人员回应：广告系公司总部策划，已接到反馈，正在安排撤下。

这不是三九胃泰第一次用“反向文案”试探公众情绪。今年七夕，品牌在重庆观音桥打出巨幅广告“三九胃泰劝你们‘和平’分手”，画面实为劝火锅配冰饮、烧烤配啤酒这类“伤胃CP”分手。今年情人节，三九胃泰又在北上广深地铁站投放“守护单身狗的胃”系列，文案从“抓住一个人的心，不如抓住自己的胃”到“你一口我一口，不如我一口一口再一口”。

情人节劝你别恋爱脑，七夕劝食物CP分手，中秋让你别团圆——同一套“反节日”配方用了三次，前两次只是小范围讨论，这一次直接翻车。如果只把这次翻车看作一次营销失误，就低估了它背后的信号意义。

42亿元销售费用，换来了什么？

三九胃泰不是无名之辈。自20世纪80年代上市以来，它在胃药市场有“胃药之王”之称，2024年入选第一批广东老字号。它背后的“999”品牌，是中国驰名商标。在华润三九的产品矩阵里，三九胃泰与999感冒灵、999皮炎平、999正天丸等一起，构成了华润三九最核心的CHC（健康消费品）品牌矩阵。

换句话说，三九胃泰承载的，是华润三九最核心的一块业务——CHC（健康消费品）最早的品牌原点。而把它放到最新财报里看，事情就没那么简单了。

2026年上半年，华润三九营收150.14亿元，同比仅增长1.37%，创近六年中期最低增速；归母净利润16.71亿元，同比下降7.96%，为近四年最低；扣非净利润15.97亿元，同比下降5.93%；经营现金流24.23亿元，同比下降15.29%。

第二季度，公司营收68.84亿元，同比大幅下降13.48%；归母净利润5.95亿元，同比虽增长9.12%，但营收端的收缩已经相当明显。

（截图来自2026年半年报）

更值得玩味的是费用。上半年销售费用41.58亿元，同比增长5.57%，增速是营收增速的四倍，占营收比重从26.59%增至27.7%。财务费用同比暴增267.22%，公司解释为“利息费用同比增加”——并购带来的资金成本正在显现。四费合计57.16亿元，占营收比重38.07%，同比上升9.2个百分点。毛利率56.79%，同比提升3.25个百分点；但净利率13.33%，同比下滑1.6个百分点。毛利率升、净利率降，利润被费用吞噬了，盈利的质量承压。

营收在涨，利润在跌，费用在飙，三九胃泰的反常广告，正是在这个财务背景下出现的。

广告部为什么越来越“着急”？

真正的核心问题，在业务结构上。

华润三九赖以起家的CHC（自我诊疗）业务，上半年收入仅61.32亿元，同比大幅下降23.29%，占营收比重从上年同期的53.98%骤降至40.85%。处方药业务虽然因天士力并表而大增42.14%至68.76亿元，首次超越CHC成为第一大收入来源，但CHC的下滑是实打实的内生性失速。

（截图来自2026年半年报）

999感冒灵系列是观察CHC失速的典型样本。机构终端监测数据显示，其全年销售额已从2024年的37.5亿元降至2025年的仅超20亿元。今年7月，国家药监局公告要求感冒灵颗粒/胶囊/片/茶剂说明书新增服药期间禁酒、禁驾等警示，相关药企需2026年10月15日前完成统一修订。作为CHC板块核心单品，999感冒灵十余年来长期占据国内OTC感冒药市场头部位置，新规落地后，安全提示或分流部分消费人群，包装物料更换也将抬升合规成本。

三九胃泰所在的胃肠品类，表面看仍是强项。米内网数据显示，在零售药店终端中成药胃药市场，三九胃泰颗粒2025年销售额接近2.9亿元，继续排在TOP2。但在公立医疗机构终端，头部玩家从来都是好医生康复新液、扬子江胃苏颗粒等处方药品牌。2025年，扬子江胃苏颗粒在公立医疗机构终端重夺中成药胃药TOP1；健民药业1.1类新药通降颗粒申报上市，青岛华仁太医药业2.3类新药蒲元和胃胶囊获批临床，泰恩康医药拿下和胃整肠丸的国产首家。处方端强者恒强、创新端黑马频出，三九胃泰固守的零售阵地，增长天花板越来越清晰。

在这样的背景下，“反节日”打法有清晰的成本效率逻辑：在销售费用率攀升、利润增速为负的周期里，用低成本换取高曝光，是营销部门最直接的理性选择。但这个选择的代价，正在显现。

知名财经作家、眺远影响力研究院院长高承远对《华夏时报》记者表示，“高曝光无法转化为终端销售和复购，营销就从‘创新’滑向‘效率黑洞’——华润三九上半年销售费用增速是营收增速的4倍，CHC业务收入却在收缩，说明流量并未有效沉淀为经营增长。”

要理解华润三九今天的处境，绕不开它近十年的并购扩张。

自2012年以来，华润三九先后完成澳诺制药、昆药集团、天士力等10余项并购交易，涉及儿童维矿、慢病管理、创新中药等多个领域，其中最重的两笔是昆药集团与天士力。并表带来了规模，也带来了分化——天士力尚能稳住，昆药却已由盈转亏。

今年上半年，昆药集团营收同比腰斩50.97%至16.43亿元，归母净利润亏损3.64亿元；同期天士力营收42.01亿元，同比下降2.03%，归母净利润8.93亿元，同比增长15.23%。一亏一盈，两项并购资产呈现截然不同的经营状态。

更令投资者关注的是商誉。截至上半年末，华润三九商誉余额仍高达70.63亿元，其中收购天士力形成约19亿元、收购昆药集团形成约11亿元。昆药业绩大幅下滑，市场对其商誉减值的担忧随之升温——一旦计提减值，将直接冲击利润。

（截图来自2026年半年报）

营销翻车，恰恰发生在这样一个“既要消化并购、又要稳住基本盘”的敏感窗口。

股价已经给出答案

资本市场的反应，比舆论更早，也更冷。

截至2026年9月17日收盘，华润三九股价报收23.84元，总市值约397亿元，市盈率（TTM）约12.1倍，处于历史估值低位区间。今年以来，股价累计下跌约14%；52周区间最高30.65元、最低21.6元，最大回撤接近三成。

下行始于2025年下半年。当年9月至11月，股价尚在28至30元区间徘徊，年底收于28.46元；此后一路走低，市值从400多亿元的高位缩水，如今在397亿元附近反复拉锯。一纸“增收不增利”的半年报，没有给估值带来新的支撑。

单看估值，12倍出头的市盈率在医药板块里并不算贵，甚至称得上“便宜”——但“便宜”的背后，是市场对增长预期的持续下修。

中秋的月亮照常升起，三九胃泰的广告已经撤下。热搜会冷却，争议会过去，但留给华润三九的问题不会自动消失。

上海市海华永泰律师事务所高级合伙人孙宇昊律师认为，“现阶段投资者可以重点观察三个问题：CHC业务能否恢复增长，销售费用增长能否形成相匹配的经营回报，以及昆药、天士力等并购资产能否兑现协同效应和盈利预期。对于近年来持续通过并购扩张的药企而言，真正的考验往往不是‘能不能把资产买进来’，而是并表之后能否形成持续现金流和利润。一旦核心业务承压、营销投入效率下降和并购资产盈利不及预期同时出现，风险才可能进一步传导到利润和资产负债表层面。”

针对相关问题，《华夏时报》记者向华润三九致函询问，截至发稿未获回复。

责任编辑：姜雨晴 主编：陈岩鹏