北京
来源：市场投研资讯
（来源：广发基金）
近期，外围消息密集发酵，先是当地时间9月4日公布的美国非农超预期后9月加息概率定价升至60%，随后9月10日美国PPI超预期后加息概率再升至70%，而9月11日晚美国8月CPI公布后，加息概率甚至一度接近90%；同时，美伊冲突升级推动布伦特原油七周来首次触及100美元/桶、10年期美债收益率攀升至4.8%；在多重不利背景下，全球风险资产正面临一轮 “逆风测试”。
但是，在油价破百+利率新高+加息预期升温等多重宏观逆风背景下，部分海外科技标的在上周的交易中却逆势创出反弹新高，AI硬件权重更高的费城半导体指数也相对标普500抗跌；作为全球科技联动的锚，投资者关注其表现是否有希望外溢至全球AI资产，尤其是A股相关科技板块的联动影响。虽然A股目前跟随并不“顺畅”，但全市场成交额已萎缩至1.7万亿以下地量，量能极致收缩意味着变盘窗口临近。
01
海外模型端构成边际利好的新叙事
费城半导体指数上涨核心催化来自9月4日OpenAI发布的GPT-6 Astra，发布一周以来热度不减，资本市场对新模型将提振AI算力需求抱有乐观预期，愿意为“AGI叙事”支付溢价。据悉，Astra在得州基地动用超过10万块英伟达Blackwell GPU预训练，为迄今规模最大的训练任务；这一数字远超GPT-5.6 Sol，规模化训练仍是提升模型能力的关键。黄仁勋表示接下来还将有40万台GPU上线，进一步点燃AGI叙事。
此外，本周三Meta推出全天候自主个人AI智能体“Muse”收获良好评价，使用量激增。作为全天候替用户执行任务的消费级Agent，可做到自主完成邮件收发、行程预订、购物下单乃至账单谈判等任务，更关键是商业模式的质变——以每周1亿免费Token激进获客，最终通过用户经由Muse完成的交易抽取“微小比例”佣金实现盈利，流量变现从传统广告升级为“Agent分发+交易转化”闭环，市场为AI的C端变现前景重新定价。
光通信方面，高盛将2026-2028年全球光模块出货预测分别大幅上调21%/31%/31%，强化AGI落地→算力基础设施需求激增预期，针对FCC限制中国光模块进口争议，GS指出全球前十大供应商中七家为中国厂商，技术迭代、原料紧张使美国客户难以迅速更换；而9月10日FCC公布的最新规则中，正式版本没有涉及光模块品类，主要光通信企业均未被纳入FCC的限制名单，此前市场担心FCC把光模块乃至整条海外光通信供应链纳入限制，围绕FCC的悲观假设落空，整体对光通信风险偏好偏正面。
存储方面，苹果放弃短期议价惯例，与铠侠签订3-5年不设价格上限的NAND长协，三星、SK海力士库存降至不足10天等，均进一步强化缺货与涨价逻辑。
02
筹码压力压制反弹弹性，但量价拥挤正在逐步出清
A股科技并非产业逻辑逆转，而更倾向于筹码结构出了问题。二季度的极致交易拥挤制造了历史级行情，科创50涨超60%，国证半导体芯片指数市盈率一度攀升至113倍。赚钱效应驱动下各类资金蜂拥而入：主动偏股中电子、通信持仓占比高达52%，私募对技术硬件与设备配置比例19.2%，融资余额6月底冲上3.01万亿历史峰值……大量筹码在高位、以高杠杆成本堆积。
好消息是拥挤交易正在自然出清：1）国信证券最新测算7月以来各类资金AI硬件筹码已出清至高点的六到八成附近，融资余额9月初已降至约2.63万亿，电子、通信回落约四分之一，超过历史上几次典型调整区间降幅；2）成交额较6月下旬阶段性高点缩至不足一半，按照9.24以来经验，缩至前期45%-60%区间往往对应风险较大出清、反弹力量重新积累；3）7月科技成长调整已对PCB、AI硬件等高拥挤方向形成一轮消化，前5%成交额个股占比降至43%、跌破1年均值。前期涨幅和成交拥挤已消化很大部分，技术结构上已接近降波反弹性价比较高区域。
图表（左）：TMT与全A滚动40日收益差、TMT与全A比价
来源：兴业证券，截至上周五，过往业绩不预示未来，投资有风险，选择需谨慎
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