北京
核心观点：
1.天行有常。作为影响内外均衡的变量，利率和汇率牵一发而动全身。对大国而言，利率更是决定汇率同步波动的关键。然而近两年来，美国利率高企、美元却显著贬值，而我国利率走低、人民币却趋势升值。美中利差已创近20年新高，这是新常态，还是新挑战？
2.利率抬升往往引致本币升值。而美利率高企、美元贬值的组合在历史上并不多见，其发生恰好对应着去年特朗普上任后外国投资者对美债减持的时点。更深层次的逻辑似乎不是传统上的经济周期波动，而是对其财政可持续性、联储独立性甚至全球秩序重构的担忧。
3.过去利率及内需的状况往往能影响人民币的强弱。尽管如此，不同时期有着不同的主要矛盾。在外贸极为强势的背景下，出口可能超越国内基本面而成为主导汇率的核心变量。当然，DeepSeek时刻、中美关系等诸多非传统因素似也进一步强化了人民币升值预期。
4.展望未来，美利率高企、我出口强势短期都难见明显反转。值得一提的是，科技的发展仍在强化两国的上述趋势，尽管近期有些“AI降速”的声音。美联储利率政策或缓释短期矛盾，但难改结构性困境。人民币稳中趋升预期之下，我国内利率政策的外部掣肘减少。
正文：
作为影响内外均衡的变量，利率和汇率牵一发而动全身。对大国而言，利率更是决定汇率同步波动的关键。然而近两年来，美国利率高企、美元却显著贬值，而我国利率走低、人民币却趋势升值。美中利差已创近20年新高，这是新常态，还是新挑战？
图1. 利率与汇率：中美都在“异常”分化
来源：WIND，笔者测算
一、美利率高企，为何美元贬值？
利率抬升往往引致本币升值。而美利率高企、美元贬值的组合在历史上并不多见，其发生恰好对应着去年特朗普上任后外国投资者对美债减持的时点。更深层次的逻辑似乎不是传统上的经济周期波动，而是对其财政可持续性、联储独立性甚至全球秩序重构的担忧。
图2. 分化始于美债减持
来源：美财政部，FRED，笔者测算
二、我国利率趋降，为何人民币升值？
过去利率及内需的状况往往能影响人民币的强弱。尽管如此，不同时期有不同的主要矛盾。在外贸极为强势的背景下，出口可能超越国内基本面而成为主导汇率的核心变量。当然，DeepSeek时刻、中美关系等诸多非传统因素似也进一步强化了人民币升值预期。
图3. 强势出口，而非利率主导汇率
来源：WIND，笔者测算
展望未来，美利率高企、我出口强势短期都难见明显反转。值得一提的是，科技的发展仍在强化两国的上述趋势，尽管近期有些“AI降速”的声音。美联储利率政策或缓释短期矛盾，但难改结构性困境。人民币稳中趋升预期之下，我国内利率政策的外部掣肘减少。
图4. AI也助推分化
来源：Bloomberg，WIND，笔者测算
注：对人民币汇率为AI相关产品对出口的拉动；对美债利率为美科技公司债占国债发行比重。
风险提示：预期非线性变化。
【作者】
伍戈 ： 博士，长江证券首席经济学家。曾长期供职央行货币政策部门，并在国际货币基金组织担任经济学家。孙冶方经济科学奖获得者，获浦山政策研究奖、刘诗白经济学奖，远见杯经济预测冠军。
徐谨智、高童、俞涛 ：长江证券研究员。
【近期研究】
1.，2026年9月6日
2.，2026年8月26日
3.，2026年8月16日
4.，2026年7月26日
特别声明：以上内容(如有图片或视频亦包括在内)为自媒体平台“网易号”用户上传并发布，本平台仅提供信息存储服务。
Notice: The content above (including the pictures and videos if any) is uploaded and posted by a user of NetEase Hao, which is a social media platform and only provides information storage services.
