AI叙事生变扰动大宗商品市场 国际算力金属价格大幅回调

来源：证券时报

近日，美国多家AI巨头对安全风险的担忧升温，呼吁放缓AI迭代节奏；叠加美债收益率持续上行，英伟达等芯片股出现剧烈波动，拖累铜、锡等算力金属价格破位下行。

国际市场已开始警惕美国后续政策转向风险。9月以来，伦敦金属交易所（LME）铜期货市场结构出现快速反转，由现货逼空转为期货升水。国际清算银行在今年9月季度报告中明确提到，资金正在降低对少数AI龙头股的集中押注。不过产业端并未随金融市场情绪出现实质性收缩，业内人士判断，未来两个季度有色市场整体仍将维持强势。

算力金属估值溢价回落

近日，伴随美股费城半导体指数大幅回调，铜、锡等算力金属价格同步回落。其中，国际铜价一度跌破14000美元/吨，国内锡价失守40万元/吨关键关口。

宏观环境变化之下，投机资金快速离场，是本轮算力金属调整的重要推手。美国纽约商业交易所（COMEX）铜市场数据显示，9月10日铜价大跌4.76%，当日持仓量创下17.9万手历史新高；此后持仓连续4个交易日回落，累计减少10474手，降幅超7%。

9月以来，LME铜市场结构快速反转，由现货逼空转为期货升水。一般而言，3个月期铜价格高于现货铜价即为期货升水，意味着现货供应充足，现货仓储与资金成本在期货盘面得到定价；反之则为现货升水，代表现货供给偏紧，买方愿意为即时提货支付更高溢价。

证券时报记者梳理统计数据发现，8月份，伦敦铜现货对LME3个月期铜升水大幅走阔，市场进入极端现货紧张状态，特别是8月中旬现货对3个月期铜升水一度突破‌500美元/吨‌，创下2021年铜极端行情以来最高水平。但是，进入9月份，市场结构快速反转，从现货逼空转为期货升水。9月10日，3个月期铜对现货铜升水仅‌2.5美元/吨‌，紧张局势初步缓解。9月14日LME仓库迎来近四周来最大规模的铜交付，9月15日3个月期铜对现货铜升水‌85.75美元/吨‌，完全进入期货升水结构，标志着短期供应紧缺显著缓解。

资金减少对AI龙头押注

铜市场结构的快速切换，背后也有AI叙事降温的因素。近日，美国多家AI巨头对安全风险的担忧升温，呼吁管控前沿AI迭代节奏，费城半导体指数9月14日（美国时间）大跌近6%，创下7月初以来最大单日跌幅，30只成份股全线收跌。该指数自年内高点最大回撤约19%，资金获利了结情绪持续发酵。

国际清算银行（BIS）在最新的季度报告中表示，6月底以来，超大规模科技企业的市盈率降幅已接近15%，半导体制造商降幅约40%，显示资金正在减少对少数AI龙头的集中押注。

在全球主流信用风险对冲工具——信用违约互换（CDS）市场上，市场已提前定价违约风险。9月以来，英伟达、博通5年期CDS利差在70～80个基点区间震荡，显著高于2026年初35～40个基点的水平；重资产算力企业压力更大，甲骨文（Oracle）5年期CDS利差维持在215个基点附近，算力服务商CoreWeave的CDS利差更是突破855个基点。CDS报价居高不下，意味着金融资金正借助这类衍生品构建防护，通过信用违约保单对冲市场风险。CDS利差越高，代表市场判断相关企业债务违约概率越大，信用风险越高。

伴随市场资金面与银行风控持续收紧、AI企业发债成本抬升的趋势，英伟达早在8月上旬便联合贝莱德、黑石等六大私募信贷及资管机构，搭建规模5000亿美元的专属算力融资平台，绕开传统融资渠道约束，依托该平台为客户采购GPU提供资金支持。

这一模式被市场视作“循环融资”——英伟达借助信用担保助力客户获取信贷，客户获得的资金最终回流用于采购英伟达芯片。在上述消息公布的当日，英伟达CDS利差单日就上行约5.3个基点。显然，市场定价逻辑正由“AI叙事溢价” 转向“项目现金流折价”，融资成本抬升，正成为筛选具备独立现金流确定性企业的标尺。

实体投资未实质性收缩

相对于金融市场的谨慎，在最新财报季，北美五大头部云厂商全部上调全年资本开支指引。

今年以来，国际铜价已累计上涨19%，背后是市场对长期供需失衡的持续定价。老化矿山的产出增速难以跟上AI数据中心、可再生能源及电网扩张带来的消费增长， 这一结构性矛盾被铜价多头视为支撑行情的核心逻辑。

国金证券计算机首席分析师刘高畅团队研报认为，产能为王趋势不改。台股PCB产业链8月月度营收全部落地，全产业链在7月高基数之上再度集体刷新年内新高，AI驱动的景气上行通道在下半年进一步夯实。板厂、覆铜板、钻针三个环节5家核心厂商8月营收全部实现同比高增长，且月度环比全部为正，呈现“同比高位、环比续升”的双升格局，印证行业并非处于高位平台期，而是在产能持续开出、订单持续涌入的共振下继续爬坡。

国信期货研究所首席分析师顾冯达提醒，近阶段市场情绪、预期和偏好的变化成为关键驱动，期货市场出现剧烈波动，短期警惕以铜为代表的国际大宗商品市场暴涨暴跌的过山车行情。同时，中长期则关注国内外政策冲击带来的风险溢价抬升机会。以铜铝为代表的国际定价战略大宗商品价格在未来两个季度仍会强势。