雅迪控股10亿收购“外卖神车”金箭，半年报净利大降27%却逆势扩张

《港湾商业观察》萧秀妮

2026年8月25日，电动两轮车行业投下一枚重磅炸弹，雅迪集团控股有限公司（以下简称，雅迪控股，01585.HK）公告，拟以10.2亿元现金收购金箭科技集团100%股权，卖方为金箭创始人祝超峰。天眼查显示，金箭科技集团成立于2018年1月。

一边是年销300万台、被外卖骑手称为“神车”的平价品牌收入麾下，一边是上半年归母净利润同比大降27.2%的承压底色，这场被外界视为行业整合加速标志的交易，从落笔第一天起就带着“自救”与“豪赌”的双重注脚。

国研新经济研究院创始院长朱克力表示，两轮电动车行业已经进入存量竞争阶段，新国标切换带来行业需求扰动，雅迪主业阶段性承压，在此背景下现金收购金箭，是多重现实考量叠加的结果，不能简单解读为主业走弱，靠并购编织资本故事。从战略层面看，金箭最核心价值在于补齐两大短板：一是骑手商用配送赛道，这是雅迪一直想要突破却进展有限的增量市场；二是下沉平价市场，金箭成熟的县乡渠道、高性价比产品矩阵，如果依靠雅迪内部从零孵化，要耗费数年时间、承担较高试错成本，收购相当于直接拿到现成产能、网点与用户心智，同时也消化掉一位强劲的低价竞争对手，完善多品牌、全价格带布局。

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营收净利双降，销量结构剧烈分化

雅迪控股近期发布的2026年中期财报显示，公司经营业绩正迎来明显压力。相较于2025年同期，公司上半年收入下滑约5%至182.361亿元；毛利同比减少14.0%，达到32.36亿元；期内利润降幅进一步扩大至27.2%，录得12.01亿元。

雅迪控股在财报中解释，上半年营收同比回落，核心原因在于电动自行车、电池及充电器销量走低。其中电动自行车销量下滑，折射出新国标全面落地之后，行业短期需求遇冷，消费偏好持续向电动踏板车转移。另一方面，受农历新年错峰因素影响，2026年一季度电动踏板车与电动自行车销量偏弱，不过行情自5月、6月开始逐步修复。

从细分品类销量结构观察，雅迪控股内部冷暖分化显著。2026年上半年，公司电动自行车实现销量414.81万台，营收62.63亿元，该项业务占总营收的比重由去年同期48.5%下滑至34.3%；电动踏板车销量达到348.42万台，创造收入64.28亿元，营收占比由19.8%提升至35.3%。雅迪控股坦言，市场需求持续向电动踏板车倾斜，电动自行车则在政策过渡期内承受短期需求压力。

此外，雅迪控股现金流与资产端同样释放出值得警惕的信号。2026年上半年，公司经营活动现金流净额降至16.26亿元，对比2025年末59.9亿元、2025年上半年47.27亿元出现明显回落。公司将现金流缩水归结为经营利润下滑、营运资本占用增加，应收账款与存货规模走高，叠加所得税支出有所增长。

数据显示，公司应收账款由2025年末4.70亿元攀升至10.07亿元，2025年上半年该数值仅为6.06亿元；存货余额从2025年末14.27亿元增至17.96亿元，2025年上半年存货为12.99亿元，库存与应收双向走高，资金占用压力加大。

风险之外仍有缓冲垫。截至6月30日，雅迪控股期末现金及现金等价物由2025年末59.91亿元增至71.23亿元（2025年中期为78.76亿元）；同时公司持有以理财产品、结构性存款为主的以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产44.73亿元，充裕的现金储备，构成其逆势发起现金收购的底气。

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10.2亿收购“外卖神车”，对赌条款里的攻守与象征

据雅迪控股8月25日公告，收购方为雅迪控股间接全资附属公司无锡雅迪控股咨询有限公司，交易总代价10.2亿元，全部以集团内部资源现金支付，分三笔落地：协议签署后7个营业日内支付500万元意向金，并将总对价的25%存入托管账户；交易完成后支付70%；交易完成满12个月后再支付5%。

对此，朱克力分析，市场产生质疑也合乎情理。一方面交易使用大额现金，在自身盈利承压的阶段，会加重短期现金流压力；另一方面市场会担忧企业寄希望并购快速美化报表，回避主业内部改革。但判断这次并购的性质，要看核心：收购标的本身具备真实营收与利润，并非没有基本面的概念资产。后续成败关键不在并购交易本身，而在于整合效果，能否保留金箭团队活力、渠道稳定性，实现渠道、产品协同，而不是仅仅依靠并购带来短期账面数字变化。如果整合不及预期，即便战略逻辑再好，也会演变为商誉与经营风险。

金箭的价值，在于差异化的市场卡位。这家在业内素有“价格屠夫”之称、被外卖骑手视为“神车”的品牌，主打下沉市场与外卖配送场景。方正证券研报表示，2024、2025年金箭收入分别为17.4亿元、26.8亿元，同比增长54%；利润分别为0.15亿元、1.2亿元，同比增长725%。通过本次收购，雅迪有望把握行业持续整合带来的机遇，加强对细分市场的覆盖，并通过规模扩张、营运效率提升，实现潜在协同效益。

截至2025年末，其总资产12.49亿元，账面净资产3.32亿元。在外卖配送需求持续增长、雅迪控股自身产品矩阵在该价位段相对薄弱的背景下，金箭积累的骑手用户与渠道网络，正是雅迪控股最需要补上的一块拼图；其电动三轮车业务，也有望为雅迪控股打开新的品类空间。

从估值看，10.2亿元对价对应金箭2025年1.23亿元净利润，市盈率约8.3倍，市净率约3.1倍。考虑到“外卖神车”的稀缺渠道与双位数收入增速，这笔买卖并不算离谱，却也谈不上捡漏。

真正值得玩味的，是附带的业绩对赌条款。协议约定，若金箭2026年下半年综合净利不足5000万元，或2026年7月至9月综合净利不足3000万元，差额将从总对价中扣除；反之，若下半年净利超过8000万元但不超过1亿元，总对价上浮200万元；超过1亿元，上浮500万元。

朱克力解读，本次阶梯对赌呈现明显的不对称特征。业绩下行时对价调减，买方风险防护做得比较充分；但超额完成业绩，卖方奖励上限仅有500万元，对比10.2亿元总交易对价，激励力度十分有限，更多是象征意义。这种条款设计的出发点，是雅迪优先锁定业绩底线，防范金箭利润大幅下滑带来商誉减值风险，把主要风险压在卖方身上。

同时，朱克力指出，条款存在现实隐患，第一，正向激励不足，很难充分调动原管理层的冲劲。金箭约定核心团队需要留任三年，标的要想超额拓展骑手业务、深挖下沉市场，需要管理层主动投入资源开拓；超额收益回报微弱，容易出现“保底线即可，没必要冲刺上限”的心态，安于完成最低考核目标，放弃主动争取更高增长。第二，容易催生保守经营倾向，管理层缺少动力去做有短期投入、长期利好的业务布局，倾向于压缩投入守住短期利润，损害中长期发展潜力。第三，风险集中落在卖方，一旦遇到行业周期波动、渠道扰动等外部不可控因素，很容易触发对价调减，也容易引发交易双方后续的分歧摩擦。

朱克力表示，这套条款可以守住业绩下限，但很难充分激活上限。单纯依靠该条款，难以同时实现约束和激励双重效果。后续还要看集团的管理授权、业务协同机制，能否弥补对赌条款激励不足的短板，真正留住团队战斗力，才是并购能否达成“1+1>2”的关键。

从资本市场的回应来看，自2026年4月2日至9月11日，公司股价跌幅超过三成。

8月26日，华西证券发布研报表示，调整盈利预测，预计公司2026年至2028年营收分别为377.48亿元、407.08亿元、435.22亿元（前值为400.61亿元、431.92亿元、461.73亿元），EPS分别为0.94元、1.06元、1.19元（前值为1.01元、1.10元、1.19元），对应2026年8月26日收盘价10.3港元/股（1港元=0.87元），PE分别为9倍、8倍、7倍，维持“买入”评级。

8月27日，浙商证券表示，预计2026年至2028年公司营收分别为346亿元、395亿元、432亿元，同比增长-6.5%、14.2%、9.4%，三年CAGR为11.8%；归母净利润分别为25.7亿元、29.5亿元、33.7亿元，同比增长-11.8%、15.0%、14.1%，三年CAGR为14.5%，当前市值对应PE分别为10.5/9.2/8.0X。随着新国标切换影响逐步消化，国内需求有望恢复，电踏板车产品结构优化叠加海外业务持续拓展，公司经营有望逐步回归正常节奏；收购金箭进一步拓展商用场景、强化规模协同。看好公司龙头优势持续巩固，维持“买入”评级。

对雅迪控股而言，收购金箭的账，短期看是“买渠道、买骑手、买下沉市场”，中期则要回答两个问题：其一，金箭下半年能否兑现对赌底线（2026年下半年净利润不低于5000万元），这将直接决定交易对价是否需要调减；其二，多品牌运营之下，金箭的性价比定位与雅迪控股的高端化战略如何兼容，而不至于相互蚕食。

答案，或许就藏在金箭下半年的对赌成绩单里。随着新国标过渡期结束，行业洗牌大幕拉开，这笔10.2亿元的收购究竟是“行业整合的样板”，还是业绩承压下的“自救式豪赌”，时间终将给出答案。

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终端投诉频发，品控与渠道管控隐忧凸显

持续加码市场扩张的同时，雅迪在终端品控、渠道管理层面的短板也不断暴露。截至2026年9月14日，黑猫投诉平台“雅迪电动车”官方词条累计投诉达到4017条，其中3506条显示已完成，大量消费纠纷折射出品牌在产品出厂检测、售后闭环与门店合规管理上存在漏洞。

其中，有消费者投诉，其购入的雅迪新车交付即出现边撑故障，门店简单检修后故障很快复发，经官方售后再次维修，问题依旧间歇性出现。消费者质疑车辆存在出厂缺陷，交付前检测环节缺位，多次返修未能根治故障，仅靠修补无法解决根本问题，要求依据《消费者权益保护法》落实退换货方案。对此，雅迪官方微博回应称，已收到投诉并安排工作人员对接，将给出相应解决方案。

除新车质量瑕疵外，线下门店违规销售问题同样值得关注。有消费者反映雅迪门店销售无法上牌车辆，2026年7月7日，该消费者于广州市白云区某雅迪门店购买了一辆雅迪品牌电动车。购车后在尝试办理上牌登记时，系统明确提示“溯源码未绑定”，导致车辆无法完成注册登记，属于无法合法上路的车辆。

发现问题后，消费者第一时间与门店沟通。门店曾承诺限期完成溯源信息补录，到期后却告知问题无法解决。消费者认为商家售卖合规信息缺失的车辆，还以虚假承诺拖延处置，损害自身合法权益，要求全额退款并赔偿相关损失；若查实存在销售非标车、欺诈情形，将依法主张“退一赔三”。

多起投诉案例表明，在规模扩张的过程中，雅迪对终端经销商的约束力仍有待加强，产品质量与渠道合规风险防控，是企业长期发展需重视的重要问题。

从2026年国内多地市场监管部门陆续发布的电动自行车产品质量抽查通报来看，雅迪多款车型被检出不合格。2026年1月29日，云南省市场监管局通报，标称雅迪科技集团生产的型号TDT3378Z电动自行车抽检不合格；5月18日，南京市市场监管局公布抽检结果，标称雅迪科技集团的TDT3282Z多项指标不达标，不合格项目涵盖标识与警示语、互认协同充电、整车质量、电气装置、充电器与蓄电池、反射器、照明和鸣号装置；6月30日，济南市市场监管部门抽查发现，雅迪TDT1531Z、TDT1520Z两款车型不合格，问题集中在尺寸限值方面；7月13日，北京昌平区市场监管局通报，当地经销商销售的雅迪TDR3073Z、TDR3497Z整车质量超标，被判定不合格并给予行政处罚，本次处罚对象为终端销售企业，并非雅迪生产工厂。上述抽检不合格结果，均针对流通环节特定批次样品，不代表雅迪全系产品存在质量问题。（港湾财经出品）