中信建投：市场已充分定价近端加息预期 黄金有望触底回升

来源：智通财经APP

　　中信建投发布研报称，美国公布8月CPI数据，整体CPI符合预期，核心CPI超预期，但通胀走强主要来自一次性服务扰动，持续升温的可能性偏低。数据落地后，9月加息概率升至87%，近端加息预期基本打满，触发利空落地交易，黄金先跌后涨。展望未来，市场已充分定价近端加息预期，只要美联储不释放持续加息信号，黄金利空出尽后有望触底回升：9月加息，则属于靴子落地；若不加息，短期利率压力缓解与黄金的信用对冲有望形成共振，支撑金价回升。

　　中信建投主要观点如下：

　　工业金属：本周LME铜、铝、铅、锌、锡价格变化为-1.1%、-1.2%、-0.7%、-2.0%、-3.0%；工业金属价格由“金融属性”及“商品属性”共同决定，从金融属性来看，美联储已开启降息周期；从商品属性来看，全球铜铝库存均处于相对低位，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长将有所好转。

　　黄金：9月加息预期充分定价，金价有望触底回升

　　（1）8月核心CPI超预期，但上行驱动持续性偏弱。美国周五公布8月CPI，整体CPI环比+0.4%（前值0.1%），同比+3.4%（前值3.4%），符合预期；核心CPI环比+0.3%（预期0.2%，前值0.2%）、同比+2.4%（预期2.4%，前值2.5%），环比超预期，但同比有所回落。从结构来看，整体CPI环比反弹主要受油价拉动，符合市场预期，且尚未明显向其他消费品扩散；核心CPI超预期由核心服务驱动，核心服务环比+0.3%，上涨集中于无线电话服务、酒店住宿、交运服务，上涨因素噪声较大，持续性偏弱；核心商品环比+0.1%（预期0.1%，前值0.2%），反映关税带来的价格传导效应基本消退。综上，8月核心CPI虽超预期，但持续升温可能性较低，短期来看，油价仍是通胀上行的最大驱动风险。

　　（2）9月加息概率上行至87%，近端加息预期已充分定价。CPI数据公布后，黄金先承压下行、随后快速反转，体现市场已充分计价美联储9月加息预期，核心通胀超预期落地后触发利空落地交易。而10年期美债利率最终收平，2年期美债利率最终回到数据公布前水平，说明市场并未计价新一轮持续紧缩周期。

　　（3）展望：靴子或将落地，黄金有望触底回升。当前市场已充分计价年内加息1-2次，只要下周美联储议息会议不释放持续加息的信号，9月无论加息与否，金价下行空间有限，有望触底回升：若加息，则利空落地，前期加息预期带来的压制充分兑现，叠加央行持续购金以及机构逢低配置，金价有望触底反弹；若不加息，短期利率压力缓解，并可能引发市场对美联储坚守通胀目标决心的质疑，届时，短期利率压力缓解与黄金的信用对冲长期配置逻辑有望形成共振，支撑金价触底回升。权益端，黄金股受安全检查影响当年产量不及预期已在中报充分消化。当前股价对金价波动的定价相对充分，若金价在利空出尽后触底回升，黄金股有望同步迎来反弹。中长期维度，美元信用弱化推动金价中枢上行的核心逻辑并未改变。

　　铝：铝价下降1.2%，库存下降5.1%

　　本周LME铝价为3257美元/吨，下降1.2%；上期所铝价为2.4万元/吨，下跌0.2%。截止9月10日中国铝库存76.8万吨，较上周下降4.1万吨，降幅5.1%。

　　供应方面：本周氧化铝供应稍有增加，山西某企业继续推进复产进程，广西某企业再度开始一台焙烧炉进行检修，整体来看，氧化铝供应继续增加。截至9月10日，中国氧化铝建成产能为12030万吨，开工产能为9700万吨，开工率为80.63%。本周中国电解铝行业整体开工继续在高位保持稳定，电解铝企业暂无减产、复产、新投产产能出现。

　　需求方面：本周中国电解铝行业整体开工继续在高位保持稳定，电解铝企业暂无减产、复产、新投产产能出现，氧化铝需求变化有限。本周铝板带箔产量210497吨，产量较上周增加140吨。铝棒产量281155吨，产量较上周增加35吨。

　　成本方面：海运费价格持续上行，进口矿到岸价格继续上涨；液碱市场价格灵活调整，市场利润情况表现不佳；场内挺价情绪较浓，动力煤市场价格持续上行。综合来看，本周氧化铝成本继续增加。氧化铝方面，中国国产氧化铝价格走势偏稳，本周中国国产氧化铝均价为2676.79元/吨，较上周均价2680.83元/吨下跌4.04元/吨，跌幅为0.15%。预焙阳极方面，本周价格维稳。电价方面，场内挺价情绪较浓，动力煤市场价格持续上行；按照电价周期计算，火电电价继续上涨。水电方面，丰水期水电电价低位维稳。综合来说，预计本周电解铝理论成本增加。

　　铜：铜价下降1.1%，库存下降2.7%

　　本周LME铜价为14226美元/吨，下降1.1%；上期所铜价为10.90万元/吨，上涨0.2%。本周LME+上期所铜库存合计28.93万吨，较上周下降0.8万吨，降幅2.7%。

　　供应方面：本周TC继续下探，当前为200美元/吨，且到目前为止仍未出现止跌的信号。1-6月智利铜矿产量同比下滑6.6%，主要减产铜矿包括Spence，El Teniente，Escondida。印尼产量同比下滑32%，主要原因Grasberg 矿出现了运营事故后，产出仍受限。秘鲁矿产量同比增长了2%，主要是Antamina，Las Bambas、Antapaccay 矿产量出现增加，抵消了Peru Copper， Quellaveco and Marcobre 铜矿产量的下滑。刚果金产量增长持平，其中湿法矿产量增加8%，但Kamoa mine 矿产量出现下滑抵消了增长。

　　需求方面： 铜价创新高背景下，市场整体交投氛围延续偏淡态势，下游畏高观望情绪主导全周，金九旺季预期尚未兑现，终端企业仍以消耗前期库存和刚需采购为主，主动补库意愿有限，终端对高铜价抵触情绪非常明显。另外叠加沪铜临近换月，月差较大，现货升水本周持续下跌，本周LME现货升贴水运行区间32.7-78.3美元/吨，均价57.02美元，较上周均价下跌81.634美元/吨。上海平水铜报价区间30-240元/吨，广东报价区间200-290元/吨，山东报价-130~90元/吨。另外沪广两地价差超过200元，近期可能会有上海铜运往广东。

　　宏观层面： 宏观多空交织，加息预期增强，动性收紧对风险资产的压力增加。铜仍然受到非美铜现货快速收紧主导，目前LME、SHFE维持低库存高升水，交割前挤仓压力大，铜价保持强势。本月美国关税政策是否落地将主导后续铜价走势，警惕关税预期发生变化。

　　贵金属

　　本周美元指数下跌0.1%至99.1，COMEX黄金下跌2.7%至4359美元/盎司，COMEX银下跌4.1%至64美元/盎司；SHFE黄金下跌0.91%，SHFE银上涨1.0%；SPDR持仓量下降1.8吨，至1050吨。NYMEX钯下跌8.4%至1315美元/盎司，NYMEX铂下跌1.5%至1801.6美元/盎司，钯铂价差扩大92美元，至-487美元/盎司。

　　从宏观层面来看，本周金银行情本质是美联储政策预期与地缘通胀逻辑的博弈拉锯，宏观变量的动态博弈主导了全周市场节奏。货币政策层面，美联储内部鹰鸽分歧显著，成为行情震荡的核心根源。前期沃什鹰派讲话推升加息预期，而后沃勒鸽派表态短期提振市场，而超预期非农数据重新定价紧缩路径，市场加息预期反复波动，带动美债收益率、美元指数双向震荡，直接造成金银价格涨跌反复，政策预期的不确定性是本周行情波动的核心诱因。美联储内部分歧加大。沃什强调若通胀未能快速向2%目标回落，沃勒则认为若通胀压力下降，可支持9月按兵不动。褐皮书指出能源价格上涨、政策变化和国际冲突带来更大不确定性，进一步缓和市场对紧缩的担忧，但未能改变数据强劲后的加息定价。美国初请失业金人数20.6万、高于预期，显示劳动力市场边际降温，但非农强劲使市场更关注通胀与紧缩路径。美元指数区间震荡，最终收跌0.05%报98.87，但美债收益率集体上行，成为压制金银的关键变量，此外，美加贸易摩擦升级增添全球宏观不确定性。

　　地缘政治方面，本周全球地缘风险持续升温，是影响行情的重要辅助变量，也是本周市场的核心扰动项。整周中东地缘冲突持续发酵，霍尔木兹海峡美伊军事对抗、美军打击伊朗运油船只、也门胡塞武装袭击沙特石油设施等多重风险事件接连上演，持续推升全球避险情绪。常规逻辑下，地缘危机将直接提振金银避险买盘、推升资产溢价，但本周地缘传导逻辑出现明显异变，冲突持续刺激国际油价走高，布伦特原油逼近100美元/桶，大幅抬升市场通胀预期。高通胀粘性进一步强化美联储紧缩加息逻辑，推高美债实际利率，持续压制无息金银资产价格，最终出现避险利好被通胀加息利空完全对冲的特殊行情，这也是本周地缘风险未能托底金银、反而加剧市场承压的核心原因。