日本经济研究部：中国楼市会以长年阴跌的方式实现软着陆

　　没想到日本也在关心我们的房价，日本经济研究部发表的文章称：中国楼市会以长年阴跌的方式实现软着陆。

　　文章首先提到了最近的一系列放松楼市的政策，表明这些政策是为了缓和经济和化解风险，但同时也说不要期望有更大力度的救市政策。

　　为什么要救房地产，因为房地产占中国经济比重太大，巅峰时期房地产及其上下游占比能够超过中国GDP的20%。长期缓慢下跌的影响下，对经济的影响，包括可能会导致土地出让金，房地产关联税收，以及房地产关联就业的减少。以及对金融的影响，主要就是不良债权的处理。虽然银行部门大概率有能力处理好这个不良债权，不会发生系统性风险，但是目前的状态也很糟糕，大家可以去看看银行的不良贷款率。

　　为什么不要期待更大力度的救市政策呢，原因也很简单，现在财政紧张，各项开支都砍不掉，巧妇难为无米之炊。

　　紧接着提到了楼市发展的三个可能性：

　　剧本1

　　楼市经过多年的缓慢下跌，最终触底，实现软着陆。但由于未来的需求不足，楼市的不安定状况可能会持续。文章提到这种走势的可能性最高。

　　上面其实是希望房价慢慢跌的，这样可以释放风险。只要跌得够慢，随着房贷慢慢还给银行了，就不会有坏账。但目前来看，房价跌幅有点失控，银行坏账率开始超预期了。

　　剧本2

　　楼市状况恶化，变成了硬着陆。

　　但文章同时提到，如果遇到这种情况，我们的高层会出强力措施阻止硬着陆的发生，因此这种剧本发生的可能性比较低。因为如果硬着陆，银行出现风险的话，是无法承受的后果。

　　这里纠正大家一个思想，大家可能觉得房价大跌叫硬着陆。但其实不是，硬着陆跟房价并非直接关系，而是看最后谁承担损失。如果房价砸在个人手上，这叫软着陆；如果房价砸在银行手里，这个就叫做硬着陆。

　　剧本3

　　通过积极的政策使得市场较早的恢复。文章同时也提到，这种积极的政策，过去在09年和15年用过，但副作用很大，而且我们现在的杠杆率也远远高于过去两次。在我们目前正处于去杠杆的大背景下，再次采用这种政策的可能性也不高。

　　积极的政策，我翻译一下，就是货币放水。2008年是“4万亿”的基建放水，2015年则是棚改放水。大家都是买涨不买跌，只要房价涨，库存马上就被去掉了，这也被称为：涨价去库存。

　　但是目前我国居民杠杆率已经很高了，消费被大幅压制，已经不具备进一步上杠杆的条件了。经济的三驾马车出口和投资已经熄火（一个是源于西方的贸易封锁，一个是由于政府财政紧缺），现在想要靠消费拉动经济，就不可能再用房地产锁住居民收入。

　　然后我们重点说下，为什么他们认为剧本1的可能性最高。

　　如上述两幅图，图一是我们的人口结构，目前预计是在2025之后，25~44岁的人群的人数将首次转为减少，而这个年龄段正是购房的主力。另一方面，我们的库存，全部消化完需要4年多的时间，所以从长期角度不乐观。

　　日本经济研究部的观点跟我类似，即上面的目标是为了楼市缓慢下跌，底线就是不要波及银行。这个过程中会逐步出系列政策，政策的目的也不是为了房价上涨，而是为了让房价跌得慢一点。

　　举个例子，假设房价要从高点跌50%，这个周期是5年。出政策的目的是为了让5年变成10年，即10年跌50%；而不是为了让跌幅减小到30%。

　　跌幅从50%减小到30%，得利的是二手房东，上面对他们不感兴趣。而如果下跌周期从5年延长到10年，就开始大幅减小银行暴雷的概率，这才是上面希望看到的结果。

　　所以房价下跌的损失，一定是要有人来承担的。

　　那么问题来了，既然银行不能承担，那么应该由谁来承担呢？

　　应该让楼市的高负债或高杠杆者来承担这个损失，在包括楼市在内的投资场里，从来就是高认知者对低认知者的收割。很多人把楼市称为政策市，似乎楼市的涨跌完全看上面的政策，但这只是理解了表面逻辑。

　　更底层的逻辑，是要理解操盘手所面临的困难，以及他们面对各种兼有优点和代价的政策选择项进行抉择时的掣肘。并在预判操盘手的动向后，避免自己成为那个代价。

　　现在是什么让一些人心甘情愿成为代价？

　　是一个美丽的谎言：货币会贬值，房产抗通胀。

　　货币贬值，是炒房客的信仰。在他们的认知中，由于从长期的角度，货币一定是永远涨的，但市中心的土地是有限的，因此房价从长期角度一定是涨的。

　　如果基于这个理论，那么我们根本不会惧怕短期的回调，并且短期回调正好就是加仓的良机。

　　那这个理论对吗？

　　那就要看这个“拉长周期”，到底是多长了。如果拉到五十年、一百年，这个理论肯定是对的，但是问题在于，人的寿命是有限的，长期，在寿命的维度上，无法对抗周期。

　　日本1991年房价大跌后，经过30年，东京的核心区新建公寓价格才刚刚回到30年前，但东京更多的二手公寓，以及新建一户建，则远远没有回到30年前的价格。而东京以外的日本其他地区，则更是下跌了30年才刚刚开始触底。

　　从日本的经验来看，30年后，东京核心区的房价确实涨回来了。其他没有涨回来的房子，可能再过30年，也能涨回来。但是问题在于，这个时候房价涨回来，对当初买房的日本人来说，有用吗？

　　所以，所谓的长期房价上涨，是根本没有任何意义的废话。从寿命有限的角度，对我们更重要的，是周期。

　　要理解什么是周期，先给大家讲明白房产是怎么估值的：

　　当一家公司的利润以每年20%的速度增长时，根据PEG估值模型，其股价也会以每年20%的速度上涨；当一家公司的利润以每年50%的速度增长时，其股价也以每年50%的速度上涨。

　　但如果一家公司从50%的增速突然降低为20%的增速呢？

　　这时，股价并不会从50%的上涨速度降低为20%的上涨速度，而是变为立即下跌60%。

　　下跌的原因，是因为过去的股价是匹配50%增速的，当增速下滑后，估值也要下降，下跌60%就是为了匹配新估值（估值从50倍PE下滑至20倍PE）。

　　当然，在跌完60%以后，如果公司的增速能稳定在20%，那么股价依然会以每年20%的速度上涨，在几年之后，股价会重新涨回去，覆盖掉这60%的跌幅。

　　我们把这个60%的杀估值跌幅，称为周期，把跌完后经过几年再涨回去的情况，称为长期。

　　回到楼市，我们可以把M2看作业绩，房价看作股价。从炒房者的角度来讲，就是M2（业绩）推动房价（股价）上涨。

　　但炒房者认知的一个误区是，他没有搞懂真正的估值逻辑，真实情况是，M2增速维持才会推动房价上涨。当M2依然还在增长但增速下滑的情况下，房价会体现为下跌。

　　而目前我们M2（包括GDP）的增速，其实是在一路下滑的。懂一点金融常识的人都应该知道，现在就是在杀估值阶段。

　　那可能有人会问，既然房价的估值跟M2增速相关，那直接超发货币，让M2增速维持在高位不就好了吗？

　　这是不行的，因为M2必须跟GDP相匹配。

　　假设GDP是7%增长时，匹配的M2是9%（7%GDP+2%通胀），如果GDP下滑到4%增长了，M2理应是6%（4%GDP+2%通胀）。

　　但如果GDP4%的情况下，人为放水让M2依然维持在9%，使得房价不跌，这样会导致一个问题，那就是通胀直接变成5%。

　　2%的温和通胀对经济是好的，但如果发生恶性通胀，那么汇率就稳不住了，这是比房价下跌更严重的后果。

　　因为我们是制造业大国，不管是从吸引外资的角度，还是跟外国做生意的角度，我们都需要一个稳定的汇率。况且目前我们还希望人民币国际化，所以汇率不能崩。汇率崩了，不仅金融体系就崩了，而且制造业也会崩。

　　过去的两次放水，因为GDP增速高，所以可以被消化掉。但这次恐怕是不行。所以这次的救市，如果用放水这招，操盘手会受到相当程度的掣肘。核心原因就在于GDP增速不高了，再放水，就很难用GDP去消化了。

　　保汇率还是保房价，这是上面面临的一个问题。正常情况下，我预计肯定是需要先保汇率的，因为汇率崩了的代价更大。

　　最后说回来，从日本研究员的这篇预测来看，他认为最佳方式就是通过缓慢下跌实现软着陆。虽然也有代价，但两害相权取其轻，比起货币超发的代价，还是缓慢下跌的代价更小。至少保住了产业，外贸以及汇率。

　　但不论是哪种代价，切记我们自己不要成为这个代价。