地通控股回复首轮问询：九成收入“押注”吉利，研发费率不足同行三分之一——募资从7亿升至25.68亿，二闯IPO核心症结未解反增

图源：地通控股官网

公司专业从事汽车金属结构件及模具的设计、开发、生产及销售。主要产品为汽车金属结构件及配套模具，汽车金属结构件又分为车身结构件、底盘系统，可满足不同客户、车型、复杂工艺的定制化需求。

图源：地通控股招股书

---以下为正文部分---

2026年9月1日，地通控股的问询回复挂网。12个问题。第一个是“吉利”。

这家公司九成收入来自吉利——2025年，约44.93亿元，占营收的90.09%。第二名客户宁波丰冠，只有1.31亿元。

九成对一成。这不是客户结构，这是单点支撑。

18年合作，14个生产基地，6,322名员工。全部系于一家客户的订单。

上交所的问询措辞审慎——“客户集中度较高且对吉利集团存在重大依赖”。

发行人用一份数百页的回复为自己辩护。但有些数字，比任何辩护都更有说服力。

一

何烨的18年：“编外车间”权力沉浮录

何烨的故事贯穿了地通控股的整个创业史。

2008年4月，湖南湘潭，一家注册资本仅100万元的汽车零部件企业悄然成立。公司登记簿上的股东并非创始人余德友本人，而是他的外甥何烨与员工潘沙沙，二人分别持股60%和40%，均为代余德友持有。招股书给出的解释是：余德友常住浙江台州，距离公司注册地湖南湘潭较远，不便办理工商登记事宜。

2011年10月，代持关系解除。何烨无偿保留了5%股份，“作为对其筹建和经营管理湘潭生产基地贡献的激励”。截至递表前，何烨通过直接及间接方式仍持有公司3.303%股权。

2025年11月，何烨辞去了董事副总职务。据问询回复，辞任与宁波杰诚基地的安全事故有关。

从代持人到实控人亲属股东，再到因安全事故离任核心管理岗位。何烨的身份变迁，是这家家族企业治理结构的一面镜子。

递表前，余德友直接持有公司20.81%股权，并通过担任湘潭名一执行事务合伙人控制24.35%表决权；其妻王金凤通过台州地通控制31.83%表决权。夫妻二人合计控制公司56.18%的表决权，为共同实际控制人。

图源：地通控股招股书

实际控制人夫妇拥有绝对控制权。这在IPO审核中本身不构成障碍，但公司治理的制衡机制是否有效，中小股东的利益如何保障——这些是绕不开的问题。

据招股书披露，公司成立八年后余德友才出任董事长，十六年后才兼任总经理。副董事长许蓓蓓2016年加入，2025年年薪187.37万元，比余德友的182.24万元高出约5万元。财务负责人方面，报告期内发生多次更换——2023年6月陈瑞上任，2024年5月更换为王晓雄，一年后由黄永芳接任。

何烨离开了董事会。但地通控股的故事，还在继续。

二

90.09%！吉利一家吃下约44.93亿，其余四家合计不足6%

报告期内，地通控股前五大客户的销售收入占当期营业收入的比例分别为91.68%、93.80%和96.11%。其中，向吉利集团的销售收入分别约为22.68亿元、30.43亿元和44.93亿元，占当期营业收入的比例分别高达83.38%、83.76%和90.09%。

90.09%。

2025年前五大客户中，吉利一家吃下约44.93亿元，其余四家——宁波丰冠（约2.63%）、一汽集团（约1.62%）、路桥金曜（约1.08%）、台州红韵（约0.68%）——合计占比不足6%，且后三家多为再生资源、金属材料的边角往来。这已不是简单的“大客户集中”，而是典型的“重大依赖”。

发行人的回应是：同行亦如此。在回复中，地通控股列举了新铝时代IPO报告期内来自比亚迪的收入占比70.42%、78.87%和80.46%；通宝光电IPO报告期内来自上汽通用五菱的收入占比66.83%、63.99%、83.35%和93.45%。

但83%到90%的集中度，即便在客户集中度较高的汽车零部件行业中，也处于高位。更重要的区别在于：这不是“多强并立”，而是单一客户从“绝对主导”走向“近乎独占”。

2025年地通控股对吉利收入增速为47.6%，而吉利自身销量增速仅为23.37%。地通抢份额的速度比甲方还快一倍。这种增速差，是竞争力的体现，还是集中度风险加速积累的信号？

定价压力同样不容忽视。报告期价格直降分别为1.16亿元、1.20亿元和1.56亿元，返利分别为2,800万元、2,420万元和4,190万元。

乘用车零部件通行“一品一点”——一款车型的某个特定零件，整车厂在全生命周期内只选一家独家供货。地通控股为了贴合吉利的即时供货要求，在全国12个地区铺了14个生产基地，贴身建在客户工厂旁边。好处是订单排他、切换成本高。从客户集中度的角度看，地通控股的车间客观上成了吉利供应链的重要延伸，红利和风险全跟着吉利一家的产品周期走。

2023年前次申报时，监管就已重点追问其“对吉利的依赖远高于同行”。在外界看来，与其说地通控股是一家独立的拟IPO企业，不如说它是吉利的一个加工车间。

公司在问询回复中坦承：产能已饱和，2025年利用率达100.79%，资金有限下优先保障吉利订单，短期内难以大幅分散客户结构。

发行人与吉利的合作始于2008年，已逾18年。18年的磨合形成了技术协同、生产交付等多维度的合作壁垒——但也意味着双方已经深度捆绑。

招股书中的风险提示写得坦诚：“若未来吉利集团因宏观经济波动、行业政策变化、市场竞争加剧、产品技术迭代或自身竞争力下降等因素导致经营情况恶化或与公司的合作关系发生重大不利变化，则会对公司经营和财务状况造成重大不利影响。”

这句话写在招股书里，也写在众多投资者的担忧里。

三

利润是赚的，现金流是“堆”的——9.47亿资金8.21亿是票据保证金

如果说客户集中是地通控股的“结构性问题”，那么财务数据则提供了另一个观察角度。

增长是真实的。营收从272,058.40万元到498,649.70万元，扣非后归母净利润从19,312.86万元攀升至50,453.60万元。加权平均净资产收益率维持在14.91%至24.89%的较高水平。

压力也是真实的。据招股书披露（合并口径），报告期各期末，公司流动比率分别为0.84倍、0.86倍和0.78倍，速动比率分别为0.72倍、0.74倍和0.67倍，均低于同行业上市公司平均水平。资产负债率（合并口径）分别为63.35%、67.47%和65.53%，处于相对较高水平。公司坦言“若未来经营业绩波动导致现金流出现不利变化，将面临一定的短期偿债风险”。

更值得细看的是现金流的结构。2025年净利润5.21亿元，经营活动现金流却高达10.34亿元，是净利润的两倍。利润是赚的，现金流却是“堆”的——应付账款一年猛涨4.76亿元、冲到13.73亿元。应付账款的大幅增长是经营活动现金流高于净利润的主要原因。账上9.47亿元货币资金，8.21亿元是票据保证金，能动用的只剩1.26亿元；短债合计13.73亿元，缺口约4.26亿元。

利润高增的表象之下，现金流的质量与偿债的真实空间，需要仔细掂量。

再看应收账款。据招股书披露，报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为5.22亿元、7.73亿元和8.35亿元。

这份名单上有一个名字格外刺眼——威马集团。

2022年，威马集团陷入经营困境。据招股书披露，2022年末公司对威马集团应收账款余额5,309.82万元，计提坏账准备3,825.70万元，计提比例72.05%。截至2025年末，剩余5,280.60万元已全额计提坏账准备。

威马事件是一个警示。当客户信用风险暴露时，集中的客户结构意味着集中的风险敞口。威马曾是地通控股的第二大客户，随着威马陷入经营绝境，地通控股对其应收账款的坏账计提比例从2023年的72.05%一路升至100%。前一个被它绑定的客户已经给出了答案。

如果把命运系于一家之手，万一这个客户自己出事，或者改变采购和配套策略，地通控股要付出什么代价？

四

半年两起人命，产线绷到100.79%——满负荷的代价谁在承担？

地通控股的产能利用率三年一路爬升，2023年75.76%、2024年86.53%，到2025年已是100.79%的满负荷运转。这个数字本身并不寻常：据国家统计局数据（规模以上工业企业统计口径），2023年汽车制造业产能利用率约为71.3%，地通把产线绷到了行业水位之上近三十个百分点。

绷到极限是有代价的。

2024年12月11日，核心子公司湘潭地通发生一起机械伤害事故，1名员工死亡。2025年7月25日，湘潭市应急管理局出具《行政处罚决定书》，罚款30万元。

2025年6月24日，另一家核心子公司宁波杰诚再次发生机械伤害事故，又是1名员工死亡。2025年11月19日，宁波市前湾新区应急管理局出具《行政处罚决定书》（（前新）应急罚（2025）11号），罚款53万元。

半年之内，两起致死事故。同属“机械伤害”类别。

两笔罚款合计83万元。

此前，宁波杰诚还因未如实记录安全生产教育培训被罚1.5万元。天眼查显示，2023年以来，地通控股至少有11条开庭公告，案由均为合同纠纷，公司无一例外均为被告方。

半年内两家工厂、两条人命，安全管理的执行层面是否存在漏洞，值得关注。一家把产线透支到满产、半年里连折两名工人的公司，为什么宁可如此绷紧，也要高度依赖一家客户？

第三方机构于2026年3月20日出具的安全风险评估报告确认“宁波杰诚、湘潭地通全厂范围内现有的安全风险处于可控范围内”。但“风险可控”与“管理完善”之间，仍有距离。

五

研发费率仅1.07%，不足同行三分之一

研发费用是另一个被忽略的指标。报告期内，地通控股研发费用分别为3,542.77万元、3,752.21万元和5,317.41万元，占营业收入的比例分别为1.30%、1.03%和1.07%。而同期同行可比公司的研发费用率均值分别为3.93%、4.09%和3.22%。

地通控股的研发投入，不足同行的三分之一。

一家号称“掌握多项核心技术”的企业，研发投入只有同行的三分之一。这个反差，值得多问一句。

六

四年分红近亿元，转身募资补流3亿

据招股书披露，报告期内，地通控股连续三年进行现金分红：2023年1,992.84万元、2024年1,992.84万元、2025年4,007.11万元，三年合计分红7,992.79万元。若拉通2022年至2025年，四年合计分红达9,992.06万元。

与此同时，本次IPO拟募集资金25.68亿元，其中明确包含3亿元补充流动资金。

一边是四年分红近亿元，一边是IPO计划募资3亿元补流。这一时间序列和资金流向，在IPO审核中通常会引发关于“融资必要性”的讨论。

2026年3月，招商基金旗下厦门群策在IPO前夜突击转让股份套现7,000万元离场。2021年，唯尔思伍号以1.30亿元受让股份；同年12月，公司以资本公积金定向转增3,865.51万股“补偿”外部投资方、抹平对赌。

供应商与客户化身股东，其间的关联交易公允性是问询函重点关注事项。湖北汇通实控人梅祖新系唯尔思伍号实控人，该基金持股9.36%，余德友亦持有其18.45%份额。报告期内湖北汇通始终位列前五大供应商，最近一期跃居第一大，采购额达7.87亿元。一汽集团通过一汽创新持有公司4.67%股份。

七

前次撤单拟募7亿，如今升至25.68亿

这不是地通控股第一次冲击IPO。

2023年6月29日，公司主板IPO首次获得受理。2023年7月27日进入问询阶段。保荐机构为招商证券。

2024年6月26日，公司撤回了IPO申请。上交所终止审核。原拟募资7亿元。

时隔近两年，地通控股卷土重来。这一次，保荐机构换成了兴业证券，募资额从7亿元升至25.68亿元。

前次撤单的原因是什么？“战略规划调整”——一个高度概括的表述。

更值得注意的变化是：前次IPO审核中已被追问的问题——第一大客户收入占比远高于同行的原因及合理性——在本次申报中不仅没有改善，反而更加突出。2023年首次申报时这一问题已存在，本次报告期2025年这一比例攀升至90.09%。

问题不仅没有被解决，反而在加剧。

根据主板的板块定位，发行人应当“业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性”。地通控股2025年营收498,649.70万元、扣非后归母净利润50,453.60万元、员工人数达6,322人，规模不可谓不大；在汽车金属结构件细分领域深耕18年，模式不可谓不成熟。

但“具有行业代表性”这一维度，在90%收入来自单一客户的背景下，其代表性究竟体现为整个行业的代表性，还是单一客户的供应链代表性？这是问询函“关于板块定位”问题背后的深层关切。

地通控股的A面是：业绩高速增长，营收三年从27.21亿元增至49.86亿元；14个生产基地覆盖全国12个地区；截至2025年末员工人数达6,322人；在汽车金属结构件细分领域深耕18年。

地通控股的B面是：2025年90.09%的收入来自吉利一家客户；研发费用率不足同行三分之一；报告期内连续分红7,992.79万元后拟募资25.68亿元补流；两年内发生两起致死安全事故；二闯IPO且客户集中度不降反升。

这些数字——比任何辩护都更有说服力。 A面和B面都是真实的。两面都需要被看见。

问询函的12个问题已经摆在了桌面上。发行人的回复也已经挂网公示。

何烨离开了董事会。但地通控股的故事，还在继续。

到此，该说的都已上桌。陪审团请入席。

（完）

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