海底捞27.5亿减持背后，离岸信托的“免税保险箱”彻底碎了

引言：

1994年，四川简阳，张勇、舒萍和施永宏、李海燕两对夫妻凑了8000块，摆了四张火锅桌，海底捞就这么开张。没人想到这家街边店以后能上港股、做到千亿市值。

张勇从很早开始就在琢磨一件事：股权不能乱。2004年让舒萍退出日常经营，2007年又从施永宏夫妇手里收回18%股权，把控制权抓回自己手中。

等到2018年准备冲港股，架构逻辑整个变了。张勇、舒萍那时已拿了新加坡身份，8月22日设了两套BVI全权信托，共同受托人是UBS Trustees (B.V.I.)：Apple Trust由张勇设立并担任保护人，经ZY NP Ltd.持股；Rose Trust由舒萍设立并担任保护人，经SP NP Ltd.持股。两路加上施永宏一方的Cheerful Trust，共同通过NP United Holding持有开曼上市主体。9月26日海底捞在港上市，张勇夫妇身家冲到约千亿人民币。

这两套信托干的是三件事：夫妻资产分开、经营风险隔离、控制权留在自己手上。创业四十年，前半段是抢控制权，后半段是安排传承和隔离。

看懂这条线，才看得懂2026年9月那2.59亿股减持：这不是“老板娘跑路”，而是四张桌子、收股权、设双信托，一路走到税务穿透时代，逼出来的那一步。

撰文|子 健

编辑| 行 者

来源| 子 健 商 业 洞 察

01

这笔减持的三个反常

9月8日，控股股东成员SP NP Ltd.通过大宗交易出售海底捞2.59亿股，单价10.62港元，按此计算套现约27.51亿港元，占已发行股份约4.65%。

卖方名义是SP NP，背后是舒萍设立的Rose Trust——UBS Trustees (B.V.I.)任受托人，经UBS Nominees持股，舒萍任财产授予人及保护人；交易完成后，张勇、舒萍、ZY NP与SP NP合计持有约25.3538亿股、约45.49%，仍超30%控股股东线，公司称控制及管理不变。

乍看就是常规大股东套现，但细看有三个问号。

第一个问号：卖方是个壳，不是人。

舒萍是Rose Trust的“保护人”（有权更换受托人、否决重大处置，但不是名义股东），不是股票的名义持有人。名义股东是UBS，表决权走SP NP的BVI董事，分配和保护人指令都写在信托契约里。也就是说，真正卖股票的是那套架构。

这带来两个结果：钱进了信托/BVI这一层之后怎么用，得按契约来；市场也没法把“SP NP卖出”直接等同于“舒萍看空”。

第二个问号：5月张勇刚买，9月信托就卖。

张勇5月21到22日用个人资金在公开市场买了1135万股，均价13.39港元，花了约1.52亿港元，增持后直接和间接持有约20.94亿股，占37.56%。4月他还抛出一个计划：12个月内个人或其控制的实体增持不少于1亿港元。

9月SP NP卖的是10.62港元。比张勇增持的均价低了约20%，数量却是那1135万股的约20倍。

但这两笔根本不在同一个账户里：张勇买，走的是Apple/个人通道；SP NP卖，走的是Rose信托通道。一边是“我对公司长期有信心”，一边是“信托层要做流动性安排”，不能硬拼成“两口子一个看多一个看空”。

第三个问号：时间刚好卡在政策的窗口里。

7月24日，两个部门出了离岸信托个税的21号公告，同一天税务总局配套发布了15号征管公告。21号给存量开了两个90日的申报口子：2023到2025年装进去的未税资产、以及2026年1月1日前存续但未分配未申报的收益，从公告实施起90天内申报，免滞纳金；短期存量申报期过后，规则转入年度常态化申报。9月这次减持，正好落在这个政策切换的区间里。

所以市场猜“是不是卖股票凑现金去补税”，不是没道理；但这到底是不是唯一原因，公司没认，税务也没认。9月9日当天股价盘中一度跌超12%，收盘跌了约9%，市值约576亿港元——市场的第一反应就是按“补税+套现”来交易的，但公告里只说了SP NP是出于“自身资金需要及财务安排”。减持后家族仍控股45.49%，远没到“弃船”的程度。

02规则改了：从“不分配不交”到全周期征税

这事可以从三个层面理解。

首先，税本来就该收，以前是没规则。个税法里居民个人境内外所得都要缴，但离岸信托设在BVI、开曼，底层收益一层套一层，税务机关算不清该收多少。21号和15号公告把规则空白补上了，不是新开税种。

其次，信息现在已经能看见了。CRS自动交换、金税四期打通境内数据，过去那套“名义上不持有、收益不留境内”的安排已经被穿透。官方答记者问说得直白：部分人借着离岸信托转移资产、隐匿财富、逃避税。

最后，反避税看实质不看形式。换了国籍但主要经济利益在境内，照样可认定为中国税收居民；通过他人或壳公司装入、实际是你出资和控制，就穿透到你本人；信托不分配、收益囤在BVI，也一样按年计入个人所得。三条老路都被堵了。

配套上留了弹性：境外已缴可抵免、一次性缴不起可分5年、90日窗口内主动申报免滞纳金。

那具体怎么收？过去是“不分配就不交”，现在改成全生命周期征税——从装进去那一刻起，到每年产生收益，到最后清算，环环都要申报。

装进去这一步，视同财产转让，按市价减原值再减合理费用，缴20%；缴完后值重置。装进去之后，信托每年产生的分红、利息、卖股收益，不管有没有分给受益人，都要按性质申报——分红股息20%、股权转让20%，按年申报，两类不能互抵。等到信托清算或设立人转非居民，再清一次税，转非居民还要把以前应缴未缴的一起算。

以前信托是“不分配就不交”，现在变成“装进去交一次、每年交一次、散伙再交一次”，身份看的是实质，不是那本护照。

龙湖。2018年装入，常年高派息，市场聊补税多半集中在历史分红这一块。海底捞不一样：餐饮现金流稳，也有分红，但不像地产那样常年高派息，减持套现更可能是组合层面的流动性安排，不只是为了补税。

SOHO中国。2005年装入，常被当作“早年装入+长期不分配”的样本，但与海底捞的架构和身份结构差异很大，不能直接套数字。

海底捞的特殊点有四个：

第一，Apple（张勇）、Rose（舒萍）是分开的两个信托，不是夫妻共用一个，减持和增持能走不同的壳。

第二，上市前就装进去了，历史原值、历次增发/分派/减持的成本都很复杂，不能拿“现在市值乘20%”就算补税。

第三，张勇舒萍是新加坡身份，但海底捞的主要资产、门店、利润、雇员都在国内，“主要经济利益在境内”这条一定会被重点看。

第四，主业正好处在换挡期——2026上半年餐厅经营收入同比约降4%，同店销售缩了约1.34%，自营门店净减32家；但外卖收入同比涨约121%，其他餐厅收入同比涨约113%，多品牌和外卖已经成了新的增长线。减持完全可以看成主业换挡期的流动性或配置调整，不一定是看空。

所以媒体那套“上市八年分红乘50%乘20%、再加本次套现乘20%、等于约19亿”的算法，确实太粗了：分红是不是逐年申报过、境外缴的是否能抵免、装入成本有没有重置、哪些收益落在2023年之后、哪些属于90日的存量窗口，都会改变最终结果。

19亿顶多算个媒体的压力测试，不是真的税单。

经营层面还有个细节：2026年1月苟轶群辞掉CEO，张勇重新上；宋青、高洁辞任执行董事，四位在海底捞体系里成长起来的新董事接任，张勇和舒萍的儿子Zhang Hanzhi今年也已经进了多条业务线。

换句话说，这次减持发生在控制权和管理层都刚重新落定之后——不是“套现走人”，而是“架构和现金”层面的动作。

04同代人，同一张税单

海底捞不是个例。SOHO中国2005年装入，累计分红约198.6亿，市场推演补税20到30亿；龙湖2018年装入，常年高派息，市场估吴亚军一方25到30亿。都是机构模型，非官方。

这代人的画像很清楚：创业时股权不值钱，上市后身家全在股票里，再用离岸信托做隔离和递延，如今被“居民全球所得加实质控制”重新计价。

差别只在三件事：装得早不早、历年分了多少、信托里有没有非股类的现金。没现金、只有股票、又高分红的，窗口期前最容易走向减持或质押；有境外已缴凭证、历史上申报干净的，压力就小很多。

所以这根本不是什么“富豪集体逃离”，而是“同代人一起重算税基”。卖股票只是最显眼的那一种选择，另外还有申报、抵免、分期、质押好几条路。

减持背后的真实意图，无非三种可能。

第一种解释最直接：信托层需要流动性，同时为政策窗口备现金。信托里全是股票，窗口期需要现金，折价到10.62卖出，比张勇5月买入均价低约20%——更像要现金，不是要卖在高位。

第二种解释更长期：降杠杆，做家族资产配置。45.49%仍是绝对控股，卖4.65个百分点不动摇控制，却能降低对单一海底捞的暴露。半年报也佐证：外卖+其他餐厅收入占比已超一成、增速翻倍，家族资产从一只上市股往多赛道走有基本面合理性。

第三种解释最简单：就是单纯资金需要。公告只说“SP NP自身资金需要和财务安排”，无法排除也无法证实。减持当天股价跌约9%，市场在用“补税恐慌”交易，但上半年营收223.37亿元、核心经营利润25.13亿元，基本面没出事。

综合来看，第一和第二合在一起最像真正的原因；第三偏次要；“跑路”最站不住脚——45.49%还在、张勇5月还在买、公告明确控制和管理不变。

06给民企老板的三点判断

抛开个案看规律，这件事能给民企老板三个明确的判断。

先说身份：

身份决定口径，不以护照论税。有外国国籍或境外永居，不自动等于不在中国交税；主要经济利益仍在境内，仍可按有住所居民个人处理，全球信托收益按装入、存续、终止等环节申报。创始人、配偶、子女、保护人、受益人要分别看住所、居住天数、境内外资产和决策地，别只凭一本护照下结论。

再说现金流：

全周期申报决定现金流，不靠“不分配”拖税。装入按财产转让所得缴、存续期分红和转让收益按年申报、终止或转非居民再清算，已由21号公告固定为常态规则；境外已缴可依法抵免，一次性税负重可按5年分期备案。老板要做的不是盯某个截止日，而是把信托每年应纳税额、可抵免税额、分期空间算进家族现金表，避免某一年集中到期却只有股票、没有现金。

最后说底层：

底层实质和凭证决定安全边界，不靠多层壳规避。信托下层若是无实质经营的BVI/开曼公司、主要靠分红利息房产转让等被动收入，会被继续向下穿透；通过担保、代付、无偿使用、第三方转利益等安排变相动用信托财产，也可能按视同分配处理。长期看，契约、装入估值、历年完税凭证、底层企业人员与经营地资料比“架构层数”更重要。主管税务一般按与装入财产相关的境内主要经营企业注册地确定，无境内企业的按境内财产或经常居住地确定，资料乱了会比税率更麻烦。

离岸信托以后不是“避税箱”，而是“透明箱”：身份定清楚、每年报清楚、底层有实质、现金留余地，才算合格的家庭财富架构。

泛海、SOHO中国、龙湖、安踏等有离岸信托或高分红特征的企业，已被市场列入关注范围——但大多仍属机构推演。海底捞这边公司和税务都没确认减持与补税有关，其他企业会不会有类似压力，也得看各自的信托契约、历史申报、境外已缴税额和非股流动性，没法一概而论。

更现实的传导链条是这样的：存量申报窗口催生出现金需求，信托里如果主要是股票、现金又不够，就可能走向大宗减持、股权质押或者分期缴税；卖股票只是最容易被股价“看见”的那种。

对港股来说，真正的变量不在于“谁一定补税”，而在于那些“高分红+离岸信托+主要利益在境内+缺非股现金”的这类企业，可能在窗口期前后集中做流动性安排。

当穿透式的规则不再给形式上的架构留灰色地带，那些曾经“合法悬置”在离岸的财富，终究要回到申报、缴税、披露的正常循环里——而卖股票，只是这个再定价过程里最外显的那一步。

海底捞这事，表面是27.51亿的套现，底下是离岸信托从“隔离避税”转向“全周期透明”。

张勇用Apple、舒萍用Rose，说明创始人可以名下一股都不持，照样控制45.49%；2026年的新规又说明了另一件事——控制权和税务责任是拆不开的，纸面股权不交税的时代结束了。

接下来就看两件事：存量申报期内，会不会有更多港股家族信托主动申报或者批量减持；海底捞股价企稳之后，SP NP还会不会继续卖。前者看政策，后者看家族的现金安排。

到那时候，才知道这27.51亿，到底是补税的前奏，还是一次单纯的套现。

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