透视丨‌‌‌中国中铁的机构间REITs棋局：四单发行、一单在审、两单在招评估

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9月9日，中国中铁采购电子商务平台挂出一份竞争性谈判邀请书，要为中国中铁商业不动产资产支持专项计划（机构间REITs）选聘首期资产评估机构，采购人和财务顾问都是中铁资本控股，响应文件9月16日上午9时30分开启，不接受联合体。

往前数一年，这套动作已经重复了多轮。自2025年9月以来，中国中铁体系已有‌四单机构间REITs‌在上交所发行，合计约65.66亿元；眼下，中铁置业地中海酒店和本次商业不动产两只新产品，又一前一后停在评估机构选聘环节。评估服务期一签3年、新产品冠以"首期"，多期滚动的意图就写在文件里。

四单发行，业态从写字楼铺到产业园

中国中铁的首单落在商办写字楼。2025年9月，人保资产-中铁诺德持有型不动产资产支持专项计划发行设立，规模25.6亿元，11月14日在上交所挂牌。这是中国中铁首单持有型不动产ABS，‌发行规模创下当年同类产品新高‌。原始权益人中铁诺德城市运营服务有限公司是中铁建工集团全资子公司，底层为北京中铁诺德中心等写字楼，计划管理人是中国人保资产，也是较早由保险资管担任管理人的商办物业产品。

第二单是分散型商业，2025年12月落地。中国铁工投资分散型商业物业持有型不动产资产支持专项计划，原始权益人为银川中铁水务集团，中信证券任计划管理人，交易所平台拟发行金额4.5亿元，12月25日最终发行4.21亿元，期限39年，配套动态扩募，‌是市场首单分散型机构间REIT‌，把多处小物业打包进同一只产品，评估和现金流测算的难度比单一物业高。

2026年3月17日，中铁七局泰和里持有型不动产资产支持专项计划发行，原始权益人为中铁中产置业，招商证券任计划管理人，规模9.36亿元，底层是郑州火车站西广场的泰和里文商旅综合体，‌是全国首个"社区、景区、街区三区合一"文商旅夜经济资产证券化项目‌，也是河南省首单。

第四单体量最大、结构最复杂。中国铁工投资国家地理信息科技产业园持有型不动产资产支持专项计划，底层在北京首都机场临空经济区，总建筑面积约11.89万平方米，也是中国中铁体系在顺义的总部基地所在，园区最初由国测集团开发，‌评估值约30.33亿元‌。

这单的原始权益人是金泰产融，一家基金管理公司，通过产业基金持有底层，本身不承担运营；中国铁工投资建设集团任发行人兼运营管理机构、优先收购权人，中国中铁股份为支持机构和重要现金流提供方，华泰证券资管任计划管理人，华泰联合证券任财务顾问。项目3月2日受理，7月2日通过时拟发26.74亿元，7月29日簿记发行落到26.49亿元，‌全场认购约3倍，险资机构、银行理财公司是主要买家‌，AAA评级，预期到期日2061年。

四单的业态从写字楼、分散型商业、文商旅综合体一路铺到产业园，计划管理人也没有锁定同一家，既有保险资管背景的中国人保资产，也有中信证券、招商证券、华泰证券资管等券商机构，规模小到4亿元级、大到26亿元级。

已发行四单之外，还有一单停在审核环节。华泰-中铁投资甘海高速持有型不动产ABS拟发23.04亿元，背后是中国中铁八大区域投资公司之一的中铁投资集团，原始权益人为项目公司天津绿电管理运营有限公司，底层是内蒙古甘海高速，6月22日受理，截至7月初仍处已反馈阶段，属于高速公路类，与商业不动产业态不同。

两单在招，评估是第一道工序

已经发行的四单之外，另有两单停在更早的评估选聘环节，第一步都是招评估机构。

8月18日，中铁置业地中海酒店机构间REITs项目先在同一平台启动评估选聘，底层是四川眉山的ClubMed地中海邻境·黑龙滩度假村，地中海邻境产品线中国西部首店，2024年7月开业，8月25日响应开启。

三周后的9月9日，本次商业不动产首期评估选聘挂网，‌服务期一签3年，评估对象覆盖中国中铁多家下属公司‌。两单选聘条件几乎一致，都要求正式入场后3周内、至少用两种评估方法，交出资产评估、股权评估、现金流预测三份报告。

评估被放在最前端，是这类产品的机制决定的。这类业务在规则正式定名前，一直以持有型不动产ABS的形态发行。2026年7月24日沪深交易所同步修订挂牌审核指引，将其统一明确为机构间REITs，‌要求无外部增信、平层结构、无强制回购、主动管理，收益主要取决于底层不动产的运营表现和资产价值，分红比例原则上不低于90%，扩募不设间隔期，只面向专业机构投资者‌。

没有主体信用兜底，产品值多少钱，全压在评估值和现金流预测上，发行规模也由评估值框定。评估假设里的租金增长率、出租率、资本化率、折现率，正是交易所审核最较真的参数。

央企还多一层国有资产约束，评估要走内部和备案程序，定价是否公允、是否涉及国有资产流失，都要评估报告回答。

邀请书因此把门槛写得很细：必须进入《中国中铁资产评估机构备选库信息2025版》，近三年无司法行政或行业协会处罚，境内注册满5年、执业评估师不少于30人；2023年至2025年做过不少于5家知名房企、政府、国有事业单位或建筑业国企评估，团队负责人同期主持5家以上，另配3名资深评估师，信用逐项核验。

地理信息园那单已经做过一次示范，评估值30.33亿元、最终发行26.49亿元，‌中间低了约13%‌。评估给出的是价值区间，市场愿意付多少要再砍一道，这也是中国中铁把评估机构选聘前置、各单都走固定步骤的原因。配合银川项目已设的动态扩募，新项目又冠以"首期"、服务期3年，明显是要按框架化、多期、可滚动的方式往下发。

先走机构间这扇门，剩下的账靠租金还

这一轮央企盘活商业不动产，直接申报公募的不多，多数先走进机构间，背后是两套通道的差异。

政策起点在2025年底。当年12月1日，国家发改委办公厅印发2025年版基础设施REITs项目行业范围清单，发行范围扩到15个行业，新增商业办公设施（限超大特大城市超甲级、甲级商务楼宇）和城市更新设施，消费侧新增四星级以上酒店；12月31日，证监会推出商业不动产REIT试点，把购物中心、写字楼、酒店、长租公寓纳入公募范围。

公募门槛高，要求足够运营年限、现金流稳定、监管严、额度稀缺、扩募链条长；机构间则资产准入更宽、发行周期更短、条款更灵活，‌定位在Pre-REITs到公募之间的培育层，资产成熟后再转公募‌。相较公募，机构间产品发行周期显著缩短，更适合做常态化、可滚动的盘活载体。

落到中国中铁自身，公募REITs尚未有产品落地，公司在投资者互动平台的公开口径是，仍在高速、水务、环保等基建类项目里筛选培育，争取早日发行。商业不动产这一端，它选择先用机构间把资产滚动起来，等运营成熟再对接公募。

市场也在放量。机构间REITs自2023年12月首单落地，Wind数据显示，截至8月27日，全市场累计发行67只、总额1091.86亿元，‌正式站上千亿台阶‌；其中2026年以来发行32只、428.79亿元，只数已经超过2025年全年的29只，金额达到2025年全年537.5亿元的近八成。联合资信此前统计，仅2026年上半年就发行24单、330.13亿元，同比分别增长约11倍和23.8倍，‌地方国企是最主要发行主体、占约七成五‌。

7月24日凯德投资发起的中金凯德商业持有型不动产ABS完成设立，规模31.5亿元，‌为目前最大外资机构间REIT‌。

央企里已有体量更大的样本。7月8日挂牌的华润商业机构间REIT，底层为成都万象城和木棉花酒店，资产对价约105亿元，‌是目前最大产权类机构间REIT‌。酒店则是今年才打开的新品类，民营企业远洲集团的财通资管-远洲集团酒店持有型不动产ABS于7月8日过会、拟发21.51亿元，是首单走完交易所全流程的酒店类机构间REIT，中铁8月18日启动的酒店单，就落在这条刚开的线上。

回到中国中铁自身，开发端收缩是更现实的推手。2026年半年报显示，上半年房地产开发收入110.45亿元、同比下降29.26%，地产主力中铁置业集团净亏损18.89亿元；同一份半年报写明，要主动筛选培育可盘活的优质项目，加强对公募REITs、类REITs、Pre-REITs、股权资金置换等手段的研究运用。

统筹这些产品的中铁资本控股，官方披露已为系统内30余家主业单位做过方案，累计发行各类资产证券化产品突破2000亿元，该口径涵盖ABS等多品类，并非单指REITs。

热闹之外，最先要面对的是流动性。机构间产品以协议转让为主，只在合格机构之间流转，活跃度通常弱于每日竞价的公募，据市场研究测算，投资人因此会要求约0到4.8个百分点的收益率补偿。中金公司统计，截至6月23日，这类产品二级累计成交115.8亿元、237笔，其中四成多成交发生在2026年，总量和公募仍不在一个量级，‌不同产品之间冷热分化明显‌。

眼下接盘的多是银行理财、保险这类长钱，看重估值稳定、现金流可预测，资质一般、收益波动大的物业，未必卖得动，也卖不上价。地理园那单险资和银行理财占了认购大头，已经能看出这种倾向。

最根本的一条，商业和酒店的回报由租金、入住率决定，跟着消费周期和区域供需走。开发端承压，并不会因为资产装进REIT就自动缓解。

9月16日只是遴选评估机构，定标、尽调、方案编制、交易所问询都在后面，两只新产品最终装多少资产、按什么估值发行，目前都没有答案。过去一年四单发行，说明中国中铁已经把发行流程走顺。流程走顺是一回事，资产能不能撑住是另一回事，写字楼要租得出去，酒店要住得满，这些不会因为做成REITs就自动改善。棋局能走多远，最后还是物业的经营报表说了算。