张忆东发声：未来两三周，要透过情绪悲观的迷雾去坚定布局

来源：市场资讯

　　来源：六里投研

　　9月10日，在2026年金融机构年会上，海通国际执行委员会委员、首席经济学家张忆东从基本面、资金面、投资策略等维度，阐述了对当前AI产业浪潮的理解，以及对接下来市场行情走向的预判。

　　他旗帜鲜明地表示，当前明确看多；

　　好消息是基本面依然是清晰的趋势，而风险偏好在一个低位徘徊，这其实不是坏事。

　　对于AI产业基本面走势，

　　张忆东指出，产业上有一个8-10年维度的朱格拉周期，

　　这一轮周期是2021年的一季度见底，开始回升，2023年ChatGPT横空出世之后全球被AI所驱动，

　　正常来说以8年作为一个衡量，2028年的一季度，朱格拉周期可能见到一个顶点，

　　2028年又叠加美国大选，因此要小心。

　　不过，基础设施投资的峰值很可能是在2028年，但并不代表到了峰值以后就结束了，

　　其速度会下来，但同时后续应用端将会爆发。

　　政策面上，张忆东指出中美依然在同步加码对AI的鼓励政策，重心都进一步向产业化延伸。

　　广义上，中国的科技和先进制造已经超过传统产业，超过金融地产，跃居第一大市值权重。

　　资金面上，张忆东判断海外流动性在9月份否极泰来，

　　中国宽松政策大概率在四季度加码，现在状况和2024年9月24日之前非常相似，

　　三季度美债长端利率有望先上后下，

　　随着美债长端利率的冲高回落，中国的资本市场有望迎来海外和国内资金的共振向上。

　　关于投资策略，他提示9月是逢低布局的好时机，

　　张忆东高度看好AI相关的国产链，

　　而且对未来几个季度，他坚定地相信，

　　中国补短板以及自主可控产业链为主导的硬科技，将是这个行情的主角。

　　未来两三周要透过情绪悲观的迷雾去布局中国好资产，对于科技和非科技的机会所在他都给出了具体的判断。

　　投资报（Liulishidian）梳理了张忆东最新观点如下：

　　当前明确看多

　　但需警惕周期2028年见顶

　　今天跟大家汇报一下，我们对于整个中国资本市场、全球资本市场以及这一次产业浪潮的一些理解。

　　坦率说，最近无论是跟海外投资人，还是跟内地的投资者交流的时候，我是明确看多的。

　　我们在投资的时候要识大势，大道至简。

　　短期的行情，往往是跟风险偏好的驱动有关，

　　中期看资金面，而长期看基本面。

　　我们会从三个维度，第一基本面，第二资金面，第三投资策略，跟各位汇报一下。

　　基本面的维度，是我今天讲的重点，

　　因为识大势、大道至简，最重要的是看长期。

　　人心如流水，短期的风险偏好、情绪的波动，你是难以判断的。

　　现在好消息是，基本面我们看到依然是清晰的趋势，

　　而风险偏好在一个低位徘徊，这其实不是坏事。

　　反过来，如果说风险偏好在高位、估值在高位，拥挤得不得了，

　　然而你大的资金面开始收缩，这就是我们在6、7月，甚至是8月份看到的调整。

　　所以，今天重点讲一下基本面，我们明确地说，AI大时代是不可逆的，大势所趋。

　　它带来的方方面面的效率提升，将远远超过互联网的科技浪潮，全球的经济格局将会被AI所重新塑造。

　　我们先从自上而下找规律，

　　拉长了来说，产业上有一个8-10年维度的朱格拉周期。

　　朱格拉周期强调的是设备投资增速，

　　从1993年-2001年是互联网1.0的朱格拉周期；从2010年-2019年，是移动互联网2.0的朱格拉周期。

　　而这一轮是2021年的一季度见底，开始回升，

　　并且2023年ChatGPT横空出世之后，全球被AI所驱动，这一轮的朱格拉周期就更加清晰。

　　所以正常来说，以8年作为一个衡量的话，

　　2028年的一季度，这次朱格拉周期可能见到一个顶点，

　　当然如果这一次大模型带来的AGI投资效应超预期的话，也不排除能够再往后延长几年。

　　但2028年还是要小心，

　　因为2028年又叠加了一个政治周期，美国2028年要大选。

　　这个政治周期我们要关注到，

　　美国社会上面反AI、反资本主义的民粹，最近抬头比较明显。

　　而这个大的趋势从一个中短期的维度来说，这个朱格拉周期还远没有结束。

　　朱格拉周期往往分两个阶段，

　　第一阶段，是基础设施建设，

　　第二阶段，是应用的扩张。

　　从产业角度来说，阶段性的高点，特别是基础设施投资的峰值，很可能是在2028年。

　　但并不代表到了峰值以后，就结束了，

　　它可能后面整个增速会降下来，但是AI产业的发展还会继续。

　　第二个规律，当基础设施建设达到了一个规模以后，应用端将会爆发，

　　我们现在看到的只是一些点状，

　　比如Anthropic搞的AI编程，还没有到全面的爆发。

　　但我们现在来看，可能有更多的领域，在未来一两年将会像1998年-2000年那样。

　　1998年-2000年，大量互联网应用的雏形、新模式面世，

　　比如电商、在线服务、网络游戏、移动支付，其实都已有雏形了。

　　只是当时大家不知道怎么给它推广，还没有一个赚钱效应。

　　但这并不妨碍资本市场对这些新的应用场景、新的产业逻辑给出更高的估值，出现了一轮非常强烈的上涨。

　　政策面中美同步加码AI

　　AI科技浪潮远没有结束

　　再从政策面的角度来说，

　　现在中美依然在同步加码对AI的鼓励政策，而且重心都进一步向产业化延伸，

　　特别是领导在世界人工智能大会上的主旨演讲，

　　明确指出，人工智能是世界经济增长的“新引擎”和新旧动能转换的“加速器”。

　　所以，后续中国的经济政策、产业政策，将会牢牢地把这个经济增长的新引擎，

　　在方方面面落地，得到AI的赋能，“AI+”将会全面推广。

　　第三个维度，从总需求的角度来说，可以看到AI投资已经成为美国经济保持韧性的支柱。

　　也就是AI已经不是单独看产业逻辑了，它已经成为宏观经济不可切割的一部分，

　　所以，我们要从宏观逻辑来考虑这个问题。

　　最近，我们看到AI相关的科技巨头们发债，

　　边际上对于美国国债的影响越来越大，导致美国国债的收益率最近居高不下。

　　所以，从总需求的角度来说，

　　我们认为，美国目前还是会进一步保持AI的资本开支，从而试图让美国经济动能受益于AI扩散。

　　第二大引擎是中国。

　　如果我们只看中国宏观经济的增速，是平稳的，

　　但是，我们也看到中国新的动能，是人工智能，是新质生产力，

　　它已经成为中国经济的一个新的引擎。

　　现在我们要看政策的表现，都指向了以新质生产力作为核心抓手。

　　现在市场情绪不好，大家越来越悲观，但是，我们把大的趋势想清楚，

　　AI为代表的科技创新浪潮远没有结束；

　　对中国而言，我们的创新驱动，整个政策围绕着创新驱动发力，也是远没有结束。

　　所以，中国经济的新动能，将在未来多年保持较强的增长。

　　这种情况下，我们要淡化短期的宏观数据，而更加关注结构，

　　关注中国现在是处于新旧动能切换和发展方式转换的关键期，

　　把握住中国的科技驱动，特别是补短板的那些地方。

　　广义地来看，现在我们的科技和先进制造已经超过了传统产业，

　　超过了金融地产，跃居第一大市值权重了。

　　9月海外流动性否极泰来

　　宽松政策大概率在四季度加码

　　讲完了基本面，我们讲一下资金面。

　　结论就是，海外的流动性在9月份否极泰来。

　　随着海外流动性的否极泰来，

　　中国的宽松政策，我认为大概率在四季度会加码。

　　目前的状况和2024年9月24日之前非常相似，

　　从跟资本市场，特别是跟海外投资者的交流来看，

　　他们问的问题，以及他们的悲观程度，跟2024年9月24日之前很相似。

　　甚至又多了一个因素，多了一个美债长端利率。

　　现在不只是中国，乃至于海外的风险资产短期波动，都受到美债长端利率不断攀升的压制。

　　美债收益率的上行，为什么导致了市场的调整压力？

　　长逻辑就是美国的债务问题，

　　短逻辑就是美国的国债发行大幅上升，但是它与AI相关的企业债发行形成了竞争。

　　这种情况下怎么办？

　　如果市场已经充分担忧了，

　　而且以贝森特为代表的美国政府部门高官，也非常焦虑，那其实就问题不大了。

　　包括特朗普、贝森特，以及凯文·沃什都在讨论美债的问题。

　　我们认为，在中期选举临近的情况下，

　　由于AI的过热，AI的资本开支过强，AI的借债和美国的国债供给形成一个重叠，

　　导致美债长端利率近期的波折，最终美联储和财政部会采取方法压制住美债长端利率。

　　两大情形推演

　　资本市场迎来资金面向上共振

　　两个可能性。

　　情景一，大概率9月中旬，美联储加息。

　　加息反而会使得美债长端利率可能在5%左右，就见到了年内的高点，之后下行。

　　因为加息代表着美联储愿意对美债的长期信用负责，

　　反而使得大家看到了美联储的决心。

　　在海外投资有一个谚语，“不要与美联储为敌”，

　　看到美联储愿意来维护自身的权威性，以及美债的信誉，反而会有利于美债的空头获利了结。

　　反过来，情景二，9月16号美联储的议息会议不加息。

　　很多人觉得，不加息不是好事吗？

　　未必。

　　不加息，美债的空头会进一步肆意做空，

　　反而使得短期美债长端利率很可能出现一个超预期的高点，

　　不排除5.2%、5.3%的可能性。

　　而一旦出现第二种情况，

　　其实会带来短期美国金融体系的大动荡，美股以及美国私募信贷市场的大动荡。

　　这个逻辑就像“硅谷银行事件”的重演。

　　所以，如果情景二发生的话，

　　快则9月下旬，慢则国庆前后，我们将会看到美国新一轮被动的QE。

　　因为美国不可能允许在AI跟中国竞争如此剧烈，今年又是美国中期选举的情况下，出现危机模式，这是一条底线。

　　所以我们的结论是，三季度美债长端利率有望先上后下，

　　美债10年期国债收益率先上5%，然后四季度回到4.3%，大概是这样的判断。

　　历史不一定完全重演，但是韵脚往往很相似。

　　在2024年9月24日之前，也是美国先宽松，

　　前期降息，给了我们一个能够踩油门，把资本市场点火的契机。

　　所以，随着美债长端利率的冲高回落，

　　我们反而认为，中国的资本市场有望迎来海外和国内资金的共振向上。

　　中国资本市场是坚定不移走中国特色金融发展之路，

　　而且我们的有形之手，在调控行情节奏方面，是非常有效率的。

　　而现在到了一个需要资本市场进一步发力，

　　配合深化投融资综合改革、提升资本市场韧性和信心的契机。

　　AI相关国产链将成行情主角

　　布局“内生+外延”两个维度

　　在这样的一个契机下，

　　我们认为今年9月份，将是一个非常好的布局中国资产的时机，

　　而且布局的方向是两个维度。

　　第一个维度，中国股市与新质生产力相互赋能，

　　补短板、小巨人，或者跟AI相关的高科技硬件，都是很好的方向，都是新质生产力具体的领域。

　　特别是AI相关的国产链，我们高度看好，

　　而且我们认为，过去几年，北美的AI链是更强一点，

　　但是未来几个季度，我们坚定地相信，

　　中国补短板以及自主可控产业链为主导的硬科技，将是这个行情的主角。

　　刚才讲的从内生增长，另外一个维度，从外延式增长的角度来说，老树开新花，

　　我们要高度关注化债，

　　资本市场起到了牵一发而动全身的重要作用，

　　这一次，以史为鉴，我们认为，如果传统领域要获得超预期的业绩弹性，

　　不是靠水涨船高，不是靠政策大刺激导致总需求的大扩张，

　　而是要高度关注并购重组，资产证券化或者资产注入这一方面。

　　在2021年-2023年，很多美资相关的PE/VC（私募股权和风险投资）公司撤出中国，

　　期间，我们看到的是地方政府相关的，比如地方国企，地方金融机构，以及政府母基金、产业大基金，

　　他们逢低拿了很多优质的科技股权，现在这些科技股权面临着通过资本市场盘活，把股权财政更好地发挥出来。

　　所以，我们认为，下个阶段大家对中国资本市场要更积极点，要更准确地理解中国的基本面。

　　9月是逢低布局好时机

　　未来几周股市有望获得向上转机

　　做个总结，我们说9月是逢低布局中国资产和全球AI牛市的好时机，正当其时。

　　当基本面趋势依然存在，而中期的资金面面临着冲高回落的时候，

　　市场情绪在一个低迷的冰点，这绝对是好事。

　　所以我们说，未来两三周，就是9月的中下旬，我们要透过情绪悲观的迷雾去布局中国好资产。

　　快则下周，慢则9月底中美领导人会谈之后，中国股市有望获得一个向上的转机。

　　而中国大的宏观逻辑，也会进一步把新质生产力为抓手来促内需的政策空间打开。

　　而从资本市场的维度来说，提升资本市场以化债，这个增长空间甚至有可能一直延续到2027年下半年，

　　这样一个政策逻辑，将会是我们中国股市的一个亮点。

　　所以，我们觉得不必等待所谓宏观数据的转强，

　　历史上看，中国多次的牛市，其实是在宏观经济相对低迷的时候，

　　而资本市场的功能性、政治性、人民性，这个时候恰恰要好好发挥出来。

　　我们认为，9月份，未来两三周，要坚定地逢低布局，科技和非科技都有机会。

　　科技要着眼于分化，

　　着眼于中国补短板的领域，着眼于中国AI的应用，半导体的国产链，以及有国际竞争力的先进制造出海，

　　这是从科技的维度，其实它是缩圈的，它要缩到最强的那些公司。

　　另外一个维度，就是外延式增长，

　　非科技关注的是并购重组、资产注入，

　　关注的是跟这一轮投融资综合改革相关的外延式增长的机会。

　　详细逻辑推演、详细分析、风险提示请参考《播种秋天--海通国际秋季策略报告》及“播种秋天”系列报告正文。